事件：海通證券披露2023 年年報，業績落入業績快報公佈區間。公司2023 實現營收229.5億元/yoy-11.5% ； 歸母淨利潤10.1 億元/yoy-85% 。4Q23 單季營收3.8 億元/yoy-95%/qoq-93% ； 單季歸母淨利潤-33.5 億元/yoy-814%/qoq-730% 。期末ROE0.61%/yoy-3.38pct。
收入拆分：投資收益扭虧轉盈，信用業務爲主營收最大拖累。2023 年公司實現主營收141.2億元/yoy-18%。具體業務線收入/yoy 如下：經紀38.3 億/-18%、投行34.2 億/-18%、資管19.1 億/-15%、淨利息40.9 億/-34%、淨投資收益1.4 億/扭虧、長股投5.4 億/-31%。
收入佔比如下：淨利息29%、經紀27%、投行24%、資管14%、長股投4%、淨投資收益1%（剔除其他手續費收入）。從業績貢獻看，投資收益在低基數下正向拉動主營收9.3pct，信用業務負向拉動主營收12.4pct。
業績歸因：4Q23 單季營收同環比均大幅下滑、4Q23 歸母淨利潤降幅顯著高於營收主因：
1）受資本市場波動影響，4Q23 投資收益淨收入虧損33.2 億元；2）低基數下信用減值計提20.1 億元/yoy+65%/qoq+596%，主要是買入返售金融資產減值損失增加。
新開客戶資產規模同比高增，代理買賣證券業務隨市下行。根據年報，1）财富管理：2023年公司新開客戶數量110 萬戶，新開客戶資產2592 億元/同比+31%。期末公司财富管理客戶數量1,809 萬戶/較上年末增長6.2%，託管客戶資產規模3.0 萬億元/較上年末增長0.60%。2）代理買賣證券業務：受市場交投活躍下滑影響，2023 公司股基成交額16 萬億/yoy-6.2%，市佔率3.32%/yoy-12bps，公司積極實施降費讓利政策，23 年經紀業務佣金率2.02bps/yoy-0.26bps。3）金融產品代銷：23 年公司金融產品保有規模1298 億/yoy+12.4%，實現代銷收入2.5 億元/貢獻證券經紀業務淨收入8%。
海富通基金非貨AUM 較年初增長，富國基金AUM 行業地位穩固。根據年報，利潤貢獻：
海通證券大資管合計貢獻利潤9.8 億元/yoy-20%。公募AUM：根據Wind 數據，23 年末海富通基金非貨基AUM1025 億元/yoy+10%；富國基金非貨基AUM5711 億元/較年初-2%，排名行業第5。
股權投行逆勢增長，關注海通投行執業質量。根據Wind 數據，股權融資：2023 年公司實現IPO 承銷466 億元/yoy+30%（行業yoy-31%），IPO 市佔率13%/行業排名僅次於中信證券，其中海通證券在科創板領域承銷規模達380 億元/排名行業第1；2023 年公司再融資承銷210 億元/yoy+38%（行業yoy-37%），行業排名第5；債務融資：2023年公司債承規模4847 億元/yoy+48%（ 行業yoy+26%），行業排名第6。關注海通投行執業質量：海通證券2023 年至今主動撤回IPO 項目29 單/行業第4，撤回率達22.83%；2024 年1 月海通分別收到深交所及上交所監管函（均爲IPO 保薦業務內控問題）。
投資分析意見：下調盈利預測，維持增持評級。我們選取淨資產規模與海通證券相近的上市券商作爲可比公司：國泰君安、國信證券、招商證券、廣發證券。根據Wind 一致預測，平均2024E BPS 爲14.67 元/股，可比券商2024E PB 均值爲0.86 倍。考慮到海通證券2023 年輕資產業務均承壓（輕資產業務佔比營收66%），且減值損失同比大幅提升拖累利潤；但同時報告期內海通證券完成對國際子公司私有化工作，未來跨境協同可期；公司於2023 年8 月-11 月回購後（回購4,151 萬股/回購金額超4.14 億元），24 年1 月公告回購計劃（擬回購金額3-6 億（含）），彰顯公司對自身穩健發展信心。綜合考慮下我們給予海通證券對標券商24E 平均PB 10%折價（0.77 倍），對應目標價爲9.82 元/股，較2024/3/28 收盤價上漲空間爲13%，維持增持評級。預計公司24-26E 歸母淨利潤41.5、53.3、72.3 億（原預測24-25E 89.7、107.6 億），同比分別+311.5%、28.5%、35.6%。
風險提示：經濟下行壓力增大；市場股基成交活躍度大幅下降；居民資金入市進程放緩；2024/1/8，深交所發佈關於對海通證券的監管函（因保薦江蘇沃得農業機械股份有限公司IPO 存在違規行爲）;2024/1/29,上交所公佈關於對海通證券及有關責任人採取監管措施的決定（IPO 保薦業務履職盡責明顯不到位、投行質控內核部門未識別項目重大風險及對盡職調查把關不審慎等缺陷）。