2023 年業績符合市場預期

德康農牧公佈2023 年業績：23 年營收同比+7.4%至161.6 億元，考慮生物資產公允價值變動歸母淨利同比-27.7 億元至-17.8 億元，不考慮生物資產公允價值變動的淨利潤同比-18.9 億元至-12.8 億元。業績虧損主因2023 年生豬價格低迷，符合市場預期。

發展趨勢

生豬出欄量增長30%至708 萬頭，保持較快增長勢頭。據3 月25 日公司公告，1）生豬：出欄量快速成長，以量補價帶動收入。23 年生豬營收同比+4.3%至122.5 億元，生豬銷量同比+30.4%至708.4 萬頭，其中商品豬/種豬/仔豬同比+33.9%/-34.4%/-5.7%至666.0/2.1/40.2 萬頭，商品豬佔比達94%；平均售價同比-19.5%至14.75 元/千克。2）家禽：23 年家禽營收同比+3.7%至33.3 億元，黃羽肉****苗及蛋銷量同比+12.9%/+1.8%至0.89 億羽/0.99 億枚，黃羽肉****苗及蛋售價同比-7.6%/-18.2%至36.6 元/羽、0.9 元/枚。3）輔助產品：23 年輔助產品營收同比+640.5%至5.7 億元，鮮肉業務投產帶動收入同比高增，其中9.4 萬頭屠宰生豬源自內部供應。

優質種豬、高效管理紅利逐步釋放，高成長、低成本優勢持續強化。1）高成長：公司種豬產能儲備充裕。截至23 年末公司核心種豬群/純種種豬規模分別爲1.48/14.81 萬頭，我們測算公司當前能繁母豬存欄38-40 萬頭，或支撐公司2024 年出欄量900 萬頭。2）低成本：公司自有品種優質E 系種公豬內部推廣、管理持續精進、合作農戶積極性不斷增強，帶動增效降本。我們測算公司23 年生豬完全成本約16.0 元/千克，據公司公衆號，E 系種豬商品代料肉比可下降超0.1，我們測算或貢獻成本改善0.3 元/千克，我們預計公司24 年生豬完全成本有望降至15 元/千克以內。

“二號農場”模式輕資產、強綁定、高效益，開闢豬企擴張新模式。一方面，公司過去3 年出欄增速位列上市企業前列，且成本水平保持在行業第一梯隊，管理能力經過驗證。我們測算，公司20-23 年出欄量CAGR 高達+73%。

另一方面，公司行業首創“二號農場”母豬代養模式，鑄就長期高質量擴張基石。我們測算23 年末公司生豬頭均淨資產544 元，行業普遍超1000 元；1H23 合作二號農場主/申萬農林牧漁板塊ROA 爲17%/2%。我們認爲，德康率先引領國內養豬業向丹麥模式升級迭代，潛在產能擴張空間超千萬頭。

盈利預測與估值

我們基本維持2024/25 年淨利潤預測14.4/38.1 億元。當前股價對應2024/25 年12.8/4.6 倍P/E，維持跑贏行業評級。維持目標價60 元，對應2024/25 年14.4/5.2 倍P/E，對應12.8%上行空間。

風險

豬價低於預期，成本上漲壓力，出欄低於預期，疫情及政策風險。