營收逐季修復，期待後續需求改善，維持“買入”評級公司23 年實現營收65.32 億元（yoy-11.29%），歸母淨利3.33 億元（yoy-20.84%），低於我們此前預期（3.43 億元），主要系計提0.81 億元資產及信用減值所致；23 年扣非淨利2.98 億元（yoy-12.70%）。分季度看，23Q1/Q2/Q3/Q4 單季營收分別同比下滑22.73%/17.58%/8.71%/0.37%，營收跌幅逐季收窄，期待後續需求改善。考慮到需求尚處恢復期，我們下調收入預測，預計24-26 年歸母淨利分別爲3.82/4.29/4.79 億元（24-25 年前值3.94/4.46 億元），對應EPS 爲0.70/0.78/0.88 元，參考可比公司24 年Wind一致預期PE 均值10 倍，考慮到公司在木地板行業龍頭地位穩固，同時積極推進鋁板帶和電池箔項目建設，給予公司24 年13 倍PE，目標價9.10元（前值9.45 元），維持“買入”評級。
終端需求表現偏弱，木地板及中高密度板營收同比承壓分業務看：1）23 年木地板營收同比-7.44%至43.31 億元，其中銷量同比-5.52%至4469 萬平米，均價同比-2.03%至99.62 元/平米，我們判斷主要系終端需求偏弱、行業競爭有所加劇所致；2）板材方面，23 年中高密度板營收同比-4.35%至15.43 億元，23 年公司成功研發並推出無醛地板基材、竹炭淨醛板等新產品，不斷提升大亞品牌影響力；3）此外，23 年竹/石塑地板，木門及衣帽間營收同比-42.25%/-1.76%至5.64/0.47 億元。
銷售毛利率同增1.78pct，期間費用率同比提升1.66pct23 年銷售毛利率同增1.78pct 至25.9%，我們判斷主要系原料成本下行所致；23 年期間費用率同增1.66pct 至18.9%，其中銷售費用率同增0.37pct至8.1%，管理+研發費用率同增1.32pct 至11.1%，23 年公司銷售及研發費用同比有所縮減，管理費用同比略增，但收入下行之下對剛性費用的攤薄效果減弱，導致費用率同比有所提升；23 年財務費用率同增0.03pct 至-0.4%，主要系利息收入增加所致。此外，23 年公司經營性淨現金流同增1.34%至6.59 億元，經營性淨現金流表現穩健。
地板/人造板行業龍頭，期待後續經營改善
公司是國內木地板及人造板行業雙龍頭，製造端，公司目前擁有年產8000萬平方米的地板生產能力，以及年產155 萬立方米的中高密度板和刨花板的生產能力，規模優勢保障市場競爭力；營銷端，公司已在國內建立近3000家地板專賣店，同時積極佈局線上及新零售渠道。長期看公司行業內品牌及規模優勢仍突出，期待後續經營改善。此外，公司將積極推進鋁板帶和電池箔項目的投資建設，未來有望貢獻新的業績增長點。
風險提示：需求復甦不及預期，原料成本上行，新業務開拓不及預期。