投資要點：
事件：公司發佈2023 年年報，2023 年實現收入16.3 億，同比增長6.9%，實現歸母淨利潤2.1 億，同比下降4%，實現扣非歸母淨利潤1.8 億，同比下降3.8%。測算23Q4 實現收入4.4 億，同比增長4.6%，實現歸母淨利潤0.6 億，同比下降33.5%，實現扣非歸母淨利潤0.56 億，同比增長19.3%，符合此前發佈的業績快報。分紅方案爲每10 股派4 元，分紅率爲46.8%。
投資評級與估值：考慮到需求弱復甦，略下調2024-25 年盈利預測，新增2026 年，預計2024-26 年歸母淨利潤分別爲2.5 億、2.9 億、3.4 億（前次24-26 年2.6 億、3.1 億），分別同比+17%、+17%、+16%，當前股價對應2024-26 年PE 分別爲17x、14x、12x，維持增持評級。短期維度，各大區域單店收入穩步修復，開店計劃有序推進，並且隨着產能利用率的環比提升，預計盈利能力有望持續改善。中長期維度，隨着產能落地，公司開店速度、覆蓋區域與團餐業務預計將得到強化。公司有望通過內生+外延、加盟+團餐、外賣+中晚餐等方式，實現收入端門店與團餐的雙輪驅動，並全面提升單店收入與門店數量，釋放全國化擴張潛力。
23 年團餐收入承壓。根據2023 年報，分渠道看，特許加盟方面，23 年收入12.5 億，同比增長9.9%，其中1）加盟店新開1319 家，超額完成全年任務，閉店749 家，全年淨增570 家至5043 家；2）單店收入24.8 萬元/家，同比下降2.5%，主因a）需求復甦低於預期，b）外埠區域單店收入較低，但門店數量佔比提升。展望2024 年，預計公司仍將保持相似規模的開店任務，但華東區域將更側重單店收入的恢復。團餐業務方面，23 年收入3.3 億，同比下降0.6%，主要系23Q2 華東團餐業務表現承壓，但23H2 環比改善，23Q3與23Q4 單季度團餐收入分別同比增長31%與10%。展望2024 年，在穩固企事業食堂與食材供應鏈渠道的基礎上，公司將繼續開發連鎖餐飲、連鎖便利店及新零售等細分團餐渠道，預計24 年團餐收入表現有望得到恢復。
23 年盈利能力承壓，但呈逐季改善。根據2023 年報，2023 年公司毛利率26.35%，同比下降1.4pct，主要系23 年一季度收入表現承壓，規模效應減弱及南京工廠投產爬坡影響。但從單季度看，23 年四個季度毛利率分別爲24.2%/26.7%/26.93%/26.98%，呈改善趨勢。費用率方面，23 年銷售、管理、研發、財務費用率分別同比基本持平/基本持平/+0.2pct/-0.2pct。綜上，23 年公司扣非歸母淨利率爲10.9%，同比下降1.2pct，但同樣呈逐季改善趨勢。展望24 年，公司預計將對豬肉採取鎖價，原料端壓力預計可控。雖然東莞工廠預計近期投產，但將承接原有華南現成客戶與業務，預計投產對利潤率影響有限。隨着南京基地產能利用率不斷提升，預計公司24 年盈利能力有望持續改善。
股價表現的催化劑：門店拓展超預期、團餐業務超預期、單店收入提升
核心假設風險：新品推廣不及預期、華南華北門店擴張受阻、食品安全風險