本報告導讀：
23 年歸母淨利潤-59.5%，預計爲投資收益大幅下滑影響。受制於經濟假設調整及經濟經驗負偏差EV 負增長，NBV 回暖，價值率提升，投資收益率承壓。
投資要點：
維持“增持”評級，下調目標價至46.79 元/股，對應2024 年P/EV 爲0.54 倍：公司23 年歸母淨利潤87.12 億元，同比-59.5%（23 年爲新保險合同準則和新金融工具準則，22 年爲新保險合同準則和舊金融工具準則），在模擬調整使得22 年年數據基本可比的情況下歸母淨利潤-43.0%，主要爲資本市場波動導致投資收益大幅下滑影響。EV同比-2.0%，主要爲經濟假設調整（長期投資收益率假設由5.0%下調至4.5%、風險貼現率假設由11.0%下調至9.0%）和經濟經驗負偏差影響。23 年分紅0.85 元/股，同比-21.3%，分紅率由22 年的34.3%下調至23 年的30.4%，預計主要爲實施新會計準則後非經濟假設調整計入其他綜合收益導致利潤基數抬高的影響。考慮到投資端風險等不確定性，下調2024-2026 年EPS 爲5.39（6.39，-15.7%）/6.35（8.47，-25.1%）/7.60 元。
NBV 快速增長，期限結構優化帶來價值率明顯提升：23 年NBV 同比24.8%（考慮假設調整影響）/65.1%（假設調整前同口徑），由新單和新業務價值率共同貢獻。1）23 年新單同比2.9%，主要得益於居民旺盛的保險儲蓄需求，其中長險期繳同比31.8%，十年期及以上期繳同比12.7%，而躉交同比-17.1%，實現業務結構優化。代理人平台仍然呈下滑趨勢，23 年末人力15.5 萬人，同比-21.3%，但清虛帶來隊伍質量的顯著優化，月均人均綜合產能6293.7 元，同比94.4%。2）業務結構優化帶來新業務價值率提升，考慮假設調整影響測算，23 年新業務價值率6.8%，同比提升1.2pt，其中個險新業務價值率22.4%，同比提升3.7pt。
資本市場波動疊加優質非標資產荒導致配置壓力凸顯，投資表現低於預期：23 年總投資資產1.3 萬億元，同比11.1%，主要得益於負債端現金流大幅增長的貢獻。23 年淨投資收益率3.4%，同比-1.2pt，主要爲長端利率下行影響；總投資收益率1.8%，同比-2.5pt，受權益市場波動影響較大。
催化劑：渠道改革效果顯現。
風險提示：客戶需求不及預期；權益市場波動；長端利率下行。