【事件】陽光保險發佈2023 年業績：1）歸母淨利潤37.4 億元，同比-16.8%；其中23H2 歸母淨利潤8.4 億元，同比-54.1%。2）歸母淨資產604 億元，較年初+4.1%。3）年化ROE 6.0%，同比-2.3pct。
2023 年報將長期投資回報假設和風險貼現率假設分別由5%、11%下調至4.5%、9.5%，對EV、NBV 均有影響。1）23 年末集團EV 爲1041 億元，同比+2.7%。
可比口徑下，集團EV 和壽險EV 分別同比+6.4%、+8.5%。2）陽光人壽NBV 36億元，同比+19.2%。可比口徑下NBV 同比+44.2%，其中個險、銀保NBV 分別同比+19.1%、+52.4%。
壽險：保費結構改善，人力質態大幅提升。1）保險服務業績23.5 億元，同比+129.3%。2）保費：陽光人壽新單保費332 億元，同比-4.6%；其中期繳保費181 億元，同比+22.7%。個險渠道新單保費48.7 億元，同比+37.2%；其中期繳保費同比+46.5%。銀保渠道新單保費254 億元，同比-10.4%；其中期繳保費同比+17.5% 。3 ） 業務結構： 壽險/ 意外險/ 健康險保費分別同比+11.9%/-19.7%/-2.7%。我們預計，壽險保費的大幅增長主要源自於增額終身壽產品的熱銷。4）人力：代理人月均人力53432 人，較年初-15.5%，較年中-3.5%；我們認爲，代理人下滑已得到有效緩解，預計2024 年人力將恢復增長。人均產能超2 萬元，同比+44.4%；精英隊伍人力1735 人，同比+21.6%；其中達到MDRT標準人數同比+84.7%。我們認爲，人均產能和精英人力的大幅提升證明公司人力質態得到顯著改善，預計未來高質量代理人隊伍或將帶動NBV 增長。5)銀保：
價值型業務佔比明顯提升，網均產能8.7 萬元，同比+32.6%。我們持續看好公司在銀保渠道的優勢。
財險： 控費成效顯著，帶動承保綜合成本率持續優化。1）陽光財險承保綜合成本率98.7%，同比-0.7pct。其中承保綜合費用率33.7%，同比-2.0pct；承保綜合賠付率65.0%，同比+1.3pct。2）陽光財險原保費收入442 億元，同比+9.6%，其中車險/ 非車險分別同比+6.1%/+14.9% 。車險/ 非車險佔比分別爲59.1%/40.9%。
投資：增配固收、減配權益。1）集團投資資產規模4798 億港元，較年初+15.5%。
固收類/權益類資產佔比分別爲69.2%/21.1%，分別同比+2.1pct/-1.2pct。2）全年淨投資收益177 億元，同比+15.9%；總投資收益146 億港元，同比-23.4%。
淨投資收益率4.0%，同比+0.1pct；總投資收益率3.3%，同比-1.6pct；綜合投資收益率4.8%，同比+2.0pct。
維持“優於大市”評級。我們認爲隨着公司壽險繼續深化價值發展；財險不斷優化產品結構，未來公司有望在市場競爭中突圍。我們採用分部估值法對其進行估值。我們給予陽光人壽0.3-0.35 倍2024E PEV；陽光財險和陽光信保0.6-0.65倍2023E PB；其他業務1 倍2024E PB。對應合理價值區間3.98-4.43 元。基於1 人民幣=1.1041 港元，對應合理價值區間4.40-4.89 港元。目前公司股價對應2024E 0.48x PB、0.27x PEV，給予“優於大市”的投資評級。
風險提示：1）新單保費增長不及預期；2 長端利率持續趨勢性下行。