1）需求不振导致钢材产品盈利能力承压。23 年公司模具钢/高速钢/钛合金销量同比分别-12.2%/-18.6%/+66.6%至14.19 万吨/1.47 万吨/0.59 万吨，单位售价同比-1.1%/+3.9%/+59.6%至1.65/5.54/16.42 万元/吨。切削工具销量2.06 亿支，基本持平，单价同比+19.2%至4.4 元/支。从盈利能力来看，公司23 年高速钢/模具钢毛利率同比分别-3.6/-3.6ppt 至17.2%/15.5%，主要系国内工业产成品去库周期；而受益于产品结构优化，切削工具/钛合金毛利率同比分别+1.5/+3.1ppt 至29.1%/31.6%，公司整体毛利率同比-0.6ppt至22.1%。2）应收账款上升，经营性现金流承压。由于公司钛合金业务发展迅速且账期相对偏长，2023 年公司应收账款周转天数同比+22.7%至184天，经营性净现金流同比-81.8%至0.55 亿元。2023 年業績低於市場預期
公司公佈2023 年業績：營收51.6 億元，同比+1.9%，歸母淨利潤3.7 億元，同比-26.5%。其中2H23 營收26.7 億元，同比+11.3%；歸母淨利潤1.52 億元，同比-27.2%。公司2023 年業績低於市場預期，系國內需求不振下游終端客戶採購偏謹慎；海外製造業PMI 下滑疊加貿易摩擦導致。
發展趨勢
1）需求不振導致鋼材產品盈利能力承壓。23 年公司模具鋼/高速鋼/鈦合金銷量同比分別-12.2%/-18.6%/+66.6%至14.19 萬噸/1.47 萬噸/0.59 萬噸，單位售價同比-1.1%/+3.9%/+59.6%至1.65/5.54/16.42 萬元/噸。切削工具銷量2.06 億支，基本持平，單價同比+19.2%至4.4 元/支。從盈利能力來看，公司23 年高速鋼/模具鋼毛利率同比分別-3.6/-3.6ppt 至17.2%/15.5%，主要系國內工業產成品去庫週期；而受益於產品結構優化，切削工具/鈦合金毛利率同比分別+1.5/+3.1ppt 至29.1%/31.6%，公司整體毛利率同比-0.6ppt至22.1%。2）應收賬款上升，經營性現金流承壓。由於公司鈦合金業務發展迅速且賬期相對偏長，2023 年公司應收賬款週轉天數同比+22.7%至184天，經營性淨現金流同比-81.8%至0.55 億元。
下游需求邊際復甦，公司產品價格逐步調升。2023 年成本壓力傳導不暢，4Q23 以來公司下游訂單出現邊際改善，24 年初至今，公司已連續2 次上調模具鋼產品價格，其中普通產品累計上調200 元/噸，含Mo 產品累計上調800-1000 元/噸。在製造業庫存週期觸底的背景下，我們看好24 年公司產品毛利率伴隨下游需求復甦逐步回升。
高端化戰略穩步推進，24 年成長可期。1）23 年公司粉末鋼銷量同比+16.3%至1073 噸，保持較高增速，公司目標24 年銷量達到2000 噸。
2）民用鈦合金顯著放量。23 年公司鈦合金產品供應頭部消費電子生產商，鈦合金業務營收同比大幅增長165.9%至9.6 億元，貢獻淨利潤近1.7 億元（YoY+142.57%）。3Q24 年產3000 噸鈦合金項目落地後，我們預期公司3C 鈦合金供貨能力有望達1 萬噸，銷量有望達8000 噸（VS FY235900t）。3）公司7000t 快鍛項目投產後已打破海外壟斷一體化壓鑄用大規格模具鋼的局面，我們預期24 年將逐步放量，成爲公司重要盈利增長點。
盈利預測與估值
考慮公司部分產品下游需求修復或偏緩，我們下調2024/2025e 歸母淨利預測-46.2%/-38.5%至6.4/8.6 億元，當前股價對應2024/2025e 5.7/4.1xP/E。維持跑贏行業評級，下調公司目標價-40%至2.51 港幣（對應2024/2025e 9.7/7.0x P/E），隱含70%上行空間。
風險
合金原料價格大幅上升，全球經濟加速下行。
