23 年歸母淨利潤同比較快增長，維持“買入”評級公司3 月26 日發佈年報，23 年實現營收130.5 億元，同比+20%；歸母淨利潤13.4 億元，同比+23%；派息率31%，同比持平。考慮到房地產市場調整、物管市拓競爭和經濟環境，我們調低營收，預計24-26 年EPS 爲0.49/0.57/0.67 元（24-25 年前值爲0.64/0.81 港幣）。可比公司平均2024PE爲11 倍，考慮到公司優秀的市拓表現和在港澳地區的獨特優勢，我們認爲公司合理2024PE 爲13 倍，目標價6.90 港幣（前值12.50 港幣，基於25倍2023PE），維持“買入”評級。
基礎物管營收受一次性因素擾動，分包和人力優化推動盈利能力改善公司營收同比增速較往年有所放緩，主要因爲基礎物管板塊由於香港社區隔離設施停用導致額外管理收益減少，營收同比+16%至94.1 億元，若剔除該影響，核心基礎物管營收同比+26%。此外，得益於加大分包力度和優化人力資源結構，公司包乾制基礎物管毛利率同比+2.1pct 至12.7%，整體毛利率保持平穩（15.9%）。歸母淨利潤同比增速略高於營收，主要因爲銷售管理費用率同比-0.7pct 至3.0%。
市拓逆勢高速增長，積極發揮港澳地區深耕優勢23 年公司克服激烈的市場競爭，新增外拓合約面積同比+33%至1.09 億平，其中61%爲非住宅項目，持續豐富外拓業態。公司繼續發揮深耕港澳地區的獨特優勢，中標香港房屋委員會總部辦公大樓、澳門大賽車博物館等項目，管理香港醫管局總部大樓及其轄下超60%的醫院項目，政府管理項目覆蓋12 個決策局和21 個政策執行部門，穩居香港物管市場份額第一。截至23年末，公司在管面積同比+25%至4.02 億平，其中第三方/非住宅佔比同比提升7/5pct 至40%/30%，距離十四五“內生外拓1：1”的目標日益接近。
居家生活服務和工程服務快速擴張，但亦導致增值服務毛利率同比下滑23 年公司社區增值服務營收同比+71%，主要由於家居家裝、零售、社區集採團購和到家服務需求增加，同時拓展了面向商戶的商業輔助服務；但由於業務結構的變化及營銷投入的增加，毛利率同比-12.3pct 至26.1%。非業主增值服務營收同比+18%，主要因爲海博工程、興海物聯提供的工程服務營收同比+48%，對沖了新房銷售相關服務的收縮；但也由於業務結構變化導致毛利率同比-3.3pct 至13.1%。
風險提示：關聯房企支持減弱，市拓規模和盈利能力下行風險，社區增值服務不及預期。