新業務穩步增長，期待需求改善與利潤修復
23 年營收134.6 億（同比+9.5%），歸母淨利潤1.8 億（同比-68.9%）；其中23H2 營收/歸母淨利潤68.2/-0.3 億（同比+2.4%，22H2 歸母淨利潤0.5億）。23 年原奶產能進入快速釋放期，公司原料奶全年產量達259 萬噸，同比+9.5%；均價4.03 元/公斤，同比-5.6%，下游乳製品需求偏弱、供需不匹配致奶價下行。公司近年發展飼草料銷售/數智平台等新業務板塊，憑藉成本優勢及新舊業務有機協同，爲公司穩健發展提供新動能。展望24 年，收入端期待下游需求改善及產品結構優化；公司積極推行降本增效，利潤亦有望改善。預計公司24-26 年EPS 爲0.06/0.08/0.08 元，參考可比公司24年PE 均值15xPE（Wind 一致預期），給予公司24 年15xPE，目標價0.9港幣，“買入”。
原料奶業務受奶價低迷拖累有所承壓，飼草料/數智平台新業務表現亮眼分業務看，23 年公司核心業務原料奶收入102.6 億，同比+3.2%，其中原奶銷量同比+9.4%至255 萬噸，奶價同比-5.6%至4.03 元/公斤，但公司奶價下滑幅度低於市場原奶售價的下滑幅度（7.7%）。23 年新業務營收32.0億，同比+35.9%，其中主要爲飼料業務收入。23 年奶牛存欄量持續增長，其中全群存欄量45.1 萬頭，同比+11.2%，成乳牛存欄量21.9 萬頭，同比+9.5%。23 年公司成乳牛年化平均單產達到12.6 噸/頭，同比+3.3%，單產效率不斷提升，有望持續帶來成本改善與效益提升。
23 年毛利率同比-3.4pct，歸母淨利率同比-3.3pct23 年毛利率23.2%，同比-3.4pct（23H2 同比-0.6pct 至23.6%），其中主業原料奶業務毛利率同比-2.7pct 至28.4%，主要系奶價低迷及飼料成本有所上升；新業務毛利率同比-0.6pct 至6.7%。23 年公司生物資產公允價值損失達12.8 億（22 年損失9.9 億），主要系牛肉出售價格下跌、原料奶售價下降及飼料成本上漲所致；綜合影響下，23 年公司歸母淨利率同比-3.3pct至1.3%。24 年隨中小牧場出清，供需格局有望改善，期待後續奶價企穩。
看好成本領先與新舊業務協同優勢，維持“買入”評級考慮奶價開啓上行週期仍需時間，我們下調盈利預測，預計24-25 年EPS爲0.06/0.08 元（前次0.11/0.15 元），引入26 年EPS 0.08 元，維持目標價0.9 港幣，“買入”。
風險提示：1）原奶價格低於我們預期；2）飼料成本迅速上漲；3）資本支出高於我們預期；4）實行成本較高的外部融資計劃。