摘要：建發國際公佈2023 年年報，公司實現營業收入1344.3 億元，同比增長34.9%；歸母淨利潤50.3 億元，同比增長2.0%。公司擬每股派發現金股息1.3 港元，分紅率爲49.8%。
營收、業績保持正增長，利潤率水平有所下降。2023 年公司營收增長34.9%， 2023 年公司交付面積852.2 萬平，同比大幅增加83.4%，地產業務結算收入（佔比97%）同比增長34.6%。歸母淨利潤同比實現2.0%的增長，增速低於營收增速，主要是受項目結轉毛利率下降以及少數股東損益大幅增加。2023 年公司毛利率、淨利率、歸母淨利潤率分別爲11.1%、4.7%、3.7%，較2022年分別下降了4.2、0.9、1.2 個百分點。受利潤率下滑的影響，ROE 同比下降了0.6 個百分點至15.0%。2023 年少數股東損益13.0 億元，同比增長107.1%，少數股東損益佔淨利潤的比重提升了9.2 個百分點至20.5%。不過，公司注重費用管控，三費率同比下滑了3.2 個百分點至5.6%。其中管理費用28.5 億元，同比下降35.8%，管理費用率下降了2.4 個百分點至2.1%，主要是因爲計入其中的計提存貨撥備減少所致，從2022 年的37.9 億元大幅減少至2023 年的16.4 億元。公司未來業績保障程度仍然較高，截至2023 年末，公司預收賬款1909 億元，同比增長7.5%，預收賬款/營業收入仍然高達1.42X。
在手現金雙位數增長；公司始終保持合理的槓桿水平。截至2023 年末，公司持有現金541.6 億元，同比增長14.3%。公司有息負債799.1 億元，同比下降10.6%，有息負債規模有所壓降。同時短債佔比較小，一年內到期的短期有息負債佔比僅7.4%。截至2023 年末，公司淨負債率爲28.3%，剔除預收賬款後的資產負債率爲61.5%，同比分別下降了24.5、1.7 個百分點，現金短債比高達9.15X，較2022 年末提升了1.10X，公司穩居“綠檔”。
股權激勵充分調動公司核心管理骨幹的積極性。公司連續三年發佈股權激勵計劃，1）2021 年3月公司向271 名激勵對象授予3530 萬股限制性股票，授予價格爲7.22 港元/股。2）2022 年12 月公司向670 名激勵對象授予1 億股限制性股份，激勵對象可以每股7.01 港元的價格認購配發的股份。3）2023 年11 月發佈2023 年限制性股份激勵計劃，擬向不超過700 名激勵對象授出不超過5000 萬股股份，激勵對象可以每股8.80 港元的價格認購配發的股份，佔公司總股本的2.71%。公司三次股份激勵強度均較高，第一次人均激勵力度達94 萬港元，第二次人均激勵力度在105 萬港元，第三次人均激勵力度爲63 萬港元。
公司順利完成2023 年銷售目標增速；銷售回款率高達97.5%。2023 年公司銷售金額1891 億元，同比增長11.8%；權益銷售金額1380 億元，同比增長13.5%，銷售權益比例73%，同比提升了1個百分點，權益銷售面積666 萬平，同比增長9.3%；銷售均價爲2.07 萬元/平，同比增長3.9%；基本完成了年初制定的10%~20%的銷售目標增速；克而瑞銷售排名第8，較2022 年排名上升了2 位。從具體城市銷量看，廈門、上海、杭州、蘇州、北京分別貢獻了149.4、148.6、133.9、120.6、81.1 億元的銷售額，以上五個城市銷售額貢獻度高達46%。公司2023 年實現銷售回款1843 億元，同比增長13.6%，以銷售回款/銷售金額作爲銷售回款率，回款率高達97.5%，較2022 年提升了1.6 個百分點。根據克而瑞，2024 年1-2 月公司銷售金額161 億元，同比下降34.8%，權益銷售金額121 億元，同比下降30.8%，銷售權益比例進一步提升至75%，銷售排名提升至第7。公司過去兩年的銷售規模的快速增長也帶動了結轉收入的穩定提升。2023 年公司房地產開發業務收入1301.3 億元，同比增長34.6%。
國資背書下，資源、融資等各方面的優勢也使得公司對優質地塊的選擇上，更具主動權，拿地仍具韌性。根據中指院，2023 年公司拿地金額888 億元，同比增長8%，拿地強度（拿地金額/銷售金額）爲47%，同比下降2 個百分點。截至2023 年末，公司土地儲備1552 萬平，同比下降4.2%，其中上海、無錫、蘇州、貴陽、南昌、長沙以上六個城市佔比32%。
多元業務規模持續擴大。1）商業資產管理：2023 年物業租賃租金收入8087.7 萬元，同比增長22.5%。
2）項目運營管理服務（代建）：業務初具規模，2023 年建設管理服務及代建服務收入11.5 億元，同比增長8.1%。3）物業管理：2023 年來自物業管理服務的收入爲26.0 億元，同比大幅增加56.8%。
截至2023 年末，建發物業（建發國際和建發房產分別爲公司第一、二大股東，持股比例分別爲37.7%、22.3%）合約建築面積約1.02 億平，同比增長12.4%。
投資建議與盈利預測：
公司充分享受國企母公司的支持，注重市場激勵，銷售拿地均具備一定韌性。公司在長期發展過程中保持了高度的戰略定力，堅持一二線及一二線延伸的周邊核心城市的佈局，也爲未來高質量發展奠定良好的基礎。考慮到當前行業銷售持續低迷，我們下調2024-2025 年盈利預測。我們預計公司2024-2026 年營業收入分別爲1558 / 1691 / 1871 億元，同比增速分別爲16% / 9% / 11%；歸母淨利潤分別爲53 / 61 / 70 億元，同比增速分別爲6% / 14% / 15%；對應EPS 分別爲2.81 / 3.20/ 3.68 元。當前股價對應的PE 分別爲4.6X / 4.0X /3.5X。不過，考慮到公司營收、業績、在手現金仍能保持增長，同時，銷售與拿地具備一定韌性，我們仍然維持買入評級。
評級面臨的主要風險：
銷售與結算不及預期；房地產調控超預期收緊；融資收緊；多元業務發展不及預期。