摘要：建发国际公布2023 年年报，公司实现营业收入1344.3 亿元，同比增长34.9%；归母净利润50.3 亿元，同比增长2.0%。公司拟每股派发现金股息1.3 港元，分红率为49.8%。

营收、业绩保持正增长，利润率水平有所下降。2023 年公司营收增长34.9%， 2023 年公司交付面积852.2 万平，同比大幅增加83.4%，地产业务结算收入（占比97%）同比增长34.6%。归母净利润同比实现2.0%的增长，增速低于营收增速，主要是受项目结转毛利率下降以及少数股东损益大幅增加。2023 年公司毛利率、净利率、归母净利润率分别为11.1%、4.7%、3.7%，较2022年分别下降了4.2、0.9、1.2 个百分点。受利润率下滑的影响，ROE 同比下降了0.6 个百分点至15.0%。2023 年少数股东损益13.0 亿元，同比增长107.1%，少数股东损益占净利润的比重提升了9.2 个百分点至20.5%。不过，公司注重费用管控，三费率同比下滑了3.2 个百分点至5.6%。其中管理费用28.5 亿元，同比下降35.8%，管理费用率下降了2.4 个百分点至2.1%，主要是因为计入其中的计提存货拨备减少所致，从2022 年的37.9 亿元大幅减少至2023 年的16.4 亿元。公司未来业绩保障程度仍然较高，截至2023 年末，公司预收账款1909 亿元，同比增长7.5%，预收账款/营业收入仍然高达1.42X。

在手现金双位数增长；公司始终保持合理的杠杆水平。截至2023 年末，公司持有现金541.6 亿元，同比增长14.3%。公司有息负债799.1 亿元，同比下降10.6%，有息负债规模有所压降。同时短债占比较小，一年内到期的短期有息负债占比仅7.4%。截至2023 年末，公司净负债率为28.3%，剔除预收账款后的资产负债率为61.5%，同比分别下降了24.5、1.7 个百分点，现金短债比高达9.15X，较2022 年末提升了1.10X，公司稳居“绿档”。

股权激励充分调动公司核心管理骨干的积极性。公司连续三年发布股权激励计划，1）2021 年3月公司向271 名激励对象授予3530 万股限制性股票，授予价格为7.22 港元/股。2）2022 年12 月公司向670 名激励对象授予1 亿股限制性股份，激励对象可以每股7.01 港元的价格认购配发的股份。3）2023 年11 月发布2023 年限制性股份激励计划，拟向不超过700 名激励对象授出不超过5000 万股股份，激励对象可以每股8.80 港元的价格认购配发的股份，占公司总股本的2.71%。公司三次股份激励强度均较高，第一次人均激励力度达94 万港元，第二次人均激励力度在105 万港元，第三次人均激励力度为63 万港元。

公司顺利完成2023 年销售目标增速；销售回款率高达97.5%。2023 年公司销售金额1891 亿元，同比增长11.8%；权益销售金额1380 亿元，同比增长13.5%，销售权益比例73%，同比提升了1个百分点，权益销售面积666 万平，同比增长9.3%；销售均价为2.07 万元/平，同比增长3.9%；基本完成了年初制定的10%~20%的销售目标增速；克而瑞销售排名第8，较2022 年排名上升了2 位。从具体城市销量看，厦门、上海、杭州、苏州、北京分别贡献了149.4、148.6、133.9、120.6、81.1 亿元的销售额，以上五个城市销售额贡献度高达46%。公司2023 年实现销售回款1843 亿元，同比增长13.6%，以销售回款/销售金额作为销售回款率，回款率高达97.5%，较2022 年提升了1.6 个百分点。根据克而瑞，2024 年1-2 月公司销售金额161 亿元，同比下降34.8%，权益销售金额121 亿元，同比下降30.8%，销售权益比例进一步提升至75%，销售排名提升至第7。公司过去两年的销售规模的快速增长也带动了结转收入的稳定提升。2023 年公司房地产开发业务收入1301.3 亿元，同比增长34.6%。

国资背书下，资源、融资等各方面的优势也使得公司对优质地块的选择上，更具主动权，拿地仍具韧性。根据中指院，2023 年公司拿地金额888 亿元，同比增长8%，拿地强度（拿地金额/销售金额）为47%，同比下降2 个百分点。截至2023 年末，公司土地储备1552 万平，同比下降4.2%，其中上海、无锡、苏州、贵阳、南昌、长沙以上六个城市占比32%。

多元业务规模持续扩大。1）商业资产管理：2023 年物业租赁租金收入8087.7 万元，同比增长22.5%。

2）项目运营管理服务（代建）：业务初具规模，2023 年建设管理服务及代建服务收入11.5 亿元，同比增长8.1%。3）物业管理：2023 年来自物业管理服务的收入为26.0 亿元，同比大幅增加56.8%。

截至2023 年末，建发物业（建发国际和建发房产分别为公司第一、二大股东，持股比例分别为37.7%、22.3%）合约建筑面积约1.02 亿平，同比增长12.4%。

投资建议与盈利预测：

公司充分享受国企母公司的支持，注重市场激励，销售拿地均具备一定韧性。公司在长期发展过程中保持了高度的战略定力，坚持一二线及一二线延伸的周边核心城市的布局，也为未来高质量发展奠定良好的基础。考虑到当前行业销售持续低迷，我们下调2024-2025 年盈利预测。我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为1558 / 1691 / 1871 亿元，同比增速分别为16% / 9% / 11%；归母净利润分别为53 / 61 / 70 亿元，同比增速分别为6% / 14% / 15%；对应EPS 分别为2.81 / 3.20/ 3.68 元。当前股价对应的PE 分别为4.6X / 4.0X /3.5X。不过，考虑到公司营收、业绩、在手现金仍能保持增长，同时，销售与拿地具备一定韧性，我们仍然维持买入评级。

评级面临的主要风险：

销售与结算不及预期；房地产调控超预期收紧；融资收紧；多元业务发展不及预期。