公司概要：廣東出版發行代表，打造教育新業態。南方傳媒作爲廣東出版發行龍頭，形成了集傳統出版發行業務與數字出版、智慧教育、課外教育等創新業務於一體的綜合性傳媒業務架構，擁有出版、印刷、發行、零售、印刷物資銷售、跨媒體經營等出版傳媒行業一體化完整產業鏈。2018-2022 年，公司營業收入由56.0 億元增長至90.5 億元，4 年CAGR 達12.8%。
行業分析：圖書競爭格局穩定，教育業態商業化可期。
圖書出版行業競爭格局穩定，量價齊增驅動圖書零售額持續向上。其中，教材教輔增長穩健，中短期內受出生人口下滑影響有限，而一般圖書各品類在疫後恢復明顯。另外，AI 等新興技術對教育加成效果較好，智慧教育產品加速落地可期；課後服務需求旺盛，看好出版公司持續深耕變現。
經營分析：立足主業，推動教育新業態建設，拓展新變現路徑。
出版發行主業基本盤穩固，彰顯增長韌性。公司推進教育出版集約化+大衆出版專業化改革，出版盈利能力有望提升。發行渠道持續整合，有效提升發行競爭力。我們認爲，公司出版發行業務方面的持續改革結合公司所處廣東省人口、文化資源優勢，內外部因素共同作用下公司教材教輔和一般圖書產品有望明顯受益。我們既看好公司教材教輔完成資源、渠道整合後，在廣東省K12 階段學生人數增長、人均教材教輔持有量+素質教育需求增加帶動客單價提升邏輯下，業績增速有望提升，又看好公司一般圖書自身出版實力增強、多元化渠道拓展，在市場景氣度回暖背景下向上彈性可期。
積極拓展教育業態，挖掘業績增長新動能。公司積極利用自身內容、渠道優勢，一方面推進智慧教育建設，打造智慧教育產品矩陣，綜合智慧教育平台建設運營持續向好，粵教訊飛E 聽說、粵教-愛思通等AI+教育產品佈局語言聽說、素質培訓等細分賽道。另一方面，公司承接課後教育需求，打造課後服務教育新業態，有望基於基礎課後託管、研學服務，拓展定製化增值服務等衍生變現新路徑。
盈利預測、估值及投資評級：我們預計南方傳媒2023-2025 年收入分別爲96.47/108.
95/122.15 億元，分別同比增長6.54%/12.94%/12.11%。考慮到稅收政策變化會對公司2023 年當期確認遞延所得稅資產金額及非經常性損益產生影響，並會對2024-2025 年淨利潤產生影響，預計2023-2025 年歸母淨利潤分別爲12.54/10.19/11.27 億元，分別同比增長32.96%/-18.73%/10.54%，對應PE 估值分別爲12.6x/15.5x/14.0x。我們選擇出版行業內同樣從事圖書出版發行公司作爲可比對象，包括鳳凰傳媒、中南傳媒、浙版傳媒、中文傳媒、山東出版。參考同業可比公司，考慮到公司教材教輔基本盤穩固，且智慧教育、課後服務等創新業務佈局領先，有望打開業績成長空間，故給予其一定估值溢價具備合理性，建議持續關注，首次覆蓋，給予買入評級。
風險提示：文化監管端的政策風險；國有傳媒企業優惠政策變動；短視頻直播電商圖書折扣力度加大；研報使用的信息數據更新不及時的風險。