2023 年業績符合我們預期
巨星農牧公佈2023 年業績：2023 年營收同比+1.8%至40.4 億元，歸母淨利同比-8.0 億元至-6.5 億元，業績承壓因豬價弱景氣，且公司對期末各項資產計提1.11 億元減值準備。其中1Q/2Q/3Q/4Q 收入同比+21.7%/+36.6%/+4.2%/-28.7%至8.9/10.8/10.3/10.3 億元，歸母淨利潤同比+1.1/-1.9/-1.6/-5.6 億元至-2.1/-1.4/0.1/-3 億元。業績處於業績預告區間，符合我們預期。
發展趨勢
生豬出欄保持快速成長，皮革、禽養殖等非主業逐步收縮。據3 月22 日公司公告，1）生豬：23 年生豬營業收入同比+15.8%至34.6 億元，生豬銷量同比+74.7%至267.4 萬頭，我們測算公司售價同比下滑至14.4 元/千克，生豬以量補價貢獻收入增長。2）皮革：23 年皮革營業收入同比-71.7%至0.8 億元，銷量同比-76.3%至539.6 萬平方英尺，業務縮量因市場需求持續低迷，銷售訂單減少。3）禽產業：23 年商品雞營業收入同比-77.4%至0.3億元，銷量同比-73.9%至78.8 萬羽，公司23 年關停禽業業務。4）飼料：
23 年飼料營業收入同比-17.1%至4.6 億元，銷量同比-17.9%至9.7 萬噸，外銷量同比下降，因23 年公司飼料主要用於養殖自用。
生豬養殖效率及成本水平行業領先，資金實力保持穩健。1）生豬養殖：公司通過深化PIC 種豬合作、飼養管理、疾病控制強化精細化管理，我們測算公司23 年完全成本15.8-16.0 元/千克、PSY 27-28，成本控制、生產效率處於行業較領先水平。2）資金實力：公司資金情況保持穩健。2023 年末公司資產負債率爲59.85%，同比+11ppt，低於行業平均水平。
低成本、穩資金支撐出欄較快增長，2H24 豬價上行期具備利潤釋放基礎。
1）降本增效：公司圍繞“種+料+管理+生物安全+環保”五星養殖體系，以優質PIC 等種豬爲動車頭，我們判斷或持續貢獻增效降本，助力達成14.6-14.8 元/千克的全年成本目標。2）資金穩健：公司計劃採取輕資產租賃模式擴張，且公司儲備項目配套融資，我們認爲公司資金實力有望穩健。3）出欄成長：第一，23 年德昌項目已建設完工，我們判斷種豬或於1Q24 左右投產；第二，公司已與部分租賃豬場簽訂合約，我們認爲有望陸續交付；預計公司24 年出欄量或達350-400 萬頭，2H24 豬價上行週期具備利潤釋放基礎。
盈利預測與估值
考慮價格景氣上行，我們調整2024/25 年淨利潤預測+33%/+6%至4.4/9.7億元。當前股價對應2024/25 年42/19 倍P/E，維持跑贏行業評級。考慮公司歷史頭均市值中樞，上調目標價7.5%至43 元，對應2024/25 年50/23 倍P/E，對應18.6%上行空間。
風險
非瘟等動物疫病風險；公司出欄低於預期風險；飼料成本上漲風險。