事件描述
公司公告，2023 年公司實現營收981.3 億（-18.4%），歸母淨利潤8.9 億元（-85.5%），扣非後歸母淨利潤爲虧損11 億元（去年同期爲盈利57 億元），分紅率10.0%。
事件評論
收入與毛利率雙降，稅費比例及少數股東損益佔比提升拖累業績。2023 年公司營收981.3億元（-18.4%），結算資源量(-21.1%)價(-0.7%)齊降導致營收同比轉負；歸母淨利潤8.9億元（-85.5%），歸母業績降幅大於營收，主因綜合毛利率同比下降3.3pct 至17.4%(其中開發業務毛利率同比下降3.8pct 至16.2%)，投資淨收益同比下滑50.8%至19.6 億元，期間費用率、所得稅率、少數股東損益佔比分別同比提升1.6pct、17.4pct、38.8pct 至8.9%、47.4%、72.2%，上述因素共同導致歸母業績大幅下滑；此外資產與信用減值33.7億元（去年同期減值47.3 億元）一定程度也拖累業績表現。截至2023 年末公司賬上預收款658.1 億元（-14.3%），預收款/結算收入=0.77X，後期結算收入或仍將承壓。
銷售規模居行業頭部梯隊，拿地投資更趨審慎。2023 年公司銷售額1535.5 億（-30.8%），行業排名第10，銷售均價1.75 萬元/平（-19.5%），銷售規模仍處行業頭部梯隊。資金鍊趨緊下公司拿地投資審慎，聚焦佈局深圳、東莞、上海等高能級城市，全口徑拿地額125億（-66.0%），拿地面積95 萬方（-61.7%），拿地均價1.32 萬元/平（-11.3%）；金額與面積維度的拿地強度分別同比下降8.5pct、13.5pct 至8.1%、10.8%。截至2023 年底公司未結算土儲4100 萬方（-20.9%），土儲仍具一定規模，只是適銷對路的新庫存佔比下降。2023 年公司新開工/竣工量分別爲313/1343 萬方，同比下降40.0%、5.3%，完成去年中計劃目標的72%、99%；2024 年計劃新開工/竣工183/1074 萬方，新開工計劃對計劃同比下降48.5%，竣工計劃對實際下降20.0%，後期竣工結算資源承壓。銷售延續弱勢，資金鍊趨緊，公司前端投資與開工主動收縮是理性選擇。
降槓桿是主基調，融資成本持續下行。截至2023 年底公司有息負債合計 919.1 億元(-20.2%)，降槓桿是公司主基調，其中銀行借款佔比75.5%，長債佔比55.6%。三道紅線指標居於綠檔，資產負債率68.7%，剔除預收款後的資產負債率61.3%，淨負債率53.2%。
融資成本持續下行，2023 年債務融資加權平均成本爲4.36%（-0.17pct）。
投資建議：受制於市場需求下行及行業性的信用收縮，公司經營導向也順勢趨於審慎；債務壓力臨近、資金鍊趨緊下，公司緊抓銷售回款，積極抵押優質資產換取現金流的態度值得肯定。作爲老牌優質房企，公司相對突出的運營效率和資源稟賦仍在，如果政策進一步寬鬆，等到市場需求企穩，公司憑藉高效的運營和卓越的品牌，有望迎來經營層面的邊際改善，預計2024-2026 年歸母淨利9.6/10.2/10.5 億，增速8.4%/5.7%/3.2%，對應PE分別爲19.1/18.1/17.5X，維持“增持”評級。
風險提示
1、銷售下滑，現金回款減少，資金鍊壓力進一步趨緊；2、資產處置受阻，資金鍊壓力加劇。