營收略有下降，淨利潤受計提商譽減值準備等影響同比下滑。2023 年度，公司實現營收109.7 億元，同比下降7.6%。其中：環保設備製造業務實現營收98.3 億元（yoy-8.5%），項目運營業務實現營收7.6 億元（yoy-10.3%），土壤修復業務實現營收1.8 億元（yoy+86.6%），新能源業務實現營收3664.2 萬元（yoy+686.6%）。歸母淨利潤實現5.1 億元，yoy-36.7%。Q4 單季看，營收實現34.4 億元（yoy-21.8%），歸母淨利潤實現-1.3 億元（yoy-178.8%）。營收略有下降主要系環保設備製造及項目運營業務收入有所下滑，歸母淨利潤下降主要系本期計提商譽減值準備合計3.61 億元，新能源業務發生建設期費用約8000 萬元，公司歷史項目一次性支付營業外賠償款及對外捐贈共計約3600 萬元。
盈利能力持續提升，經營活動現金流大幅改善。2023 年公司銷售/管理/研發/財務費率分別爲2.7%/6.3%/4.3%/1.4%，yoy+0.5pct/+0.8pct/-0.1pct/-0.1pct，三費合計比率10.4%，yoy+1.2pct。毛利率方面，綜合毛利率提升0.3pct 至23.7%，主要系公司全面加強合同質量管控，環保設備製造毛利率提升。其中，環保設備製造/項目運營收入/土壤修復/新能源業務分別實現毛利率23.4%/27.5%/9.1%/46.6%，yoy+0.4pct/-2.4pct/-1.6pct/-2.0pct。經營活動產生的現金流量淨額17.1 億元（yoy+104.4%），主要系銷售商品收到的現金增加及購買商品支付的現金減少所致。
環保業務“壓艙石”地位穩固，訂單質量顯著提升。2023 年度，公司新增環保工程合同102.9 億元，同比增長5.1%，其中，電力行業佔比58.1%，非電行業佔比41.9%。受益於煤電行業的政策“小陽春”以及改造升級需求提振，電力行業新增合同同比出現較大比例增長，鋼鐵、水泥行業受下游需求影響整體偏弱。公司期末在手環保工程合同共計185.10 億元，仍可提供良好業績支撐。同時，公司對未達公司毛利率控制線及墊資合同項目進行了嚴控收縮，環保業務新增合同質量以及回款條件得到顯著提升。
新能源業務實現良好開局，期待礦山綠電項目落地釋放業績。公司年產5GWh 磷酸鐵鋰儲能電芯項目於2024 年1 月18 日順利投產；龍淨蜂巢一期年產2GWh 儲能電池模組PACK 生產線於2023 年8 月28 日建成投產，已實現超15 億元新增合同訂單；依託紫金礦山的清潔能源業務全面展開，近1GW 的風光綠電項目建設順利推進中，期待業績持續釋放。
投資建議：維持“買入”評級。公司是大氣治理領域龍頭企業，攜手紫金礦業積極開拓“儲能+礦山綠電”第二增長曲線，預計公司業績將迎來高速增長。考慮商譽減值等因素影響，我們預計2024/2025/2026 年公司實現歸母淨利潤11.4/16.0/20.0 億元，對應PE11.8/8.4/6.7x。
風險提示：行業政策風險、市場競爭加劇、項目進度不及預期、原材料價格波動風險。