海容冷鏈：商用冷鏈設備龍頭。海容冷鏈主營商用冷鏈設備的研發、生產、銷售和服務，產品包括商用冷凍展示櫃、商用冷藏展示櫃、商超展示櫃、商用智能售貨櫃等。通過不斷切入蒙牛、伊利、雀巢、聯合利華、百事、可口可樂、711、羅森、美宜佳等頭部大客戶，公司業績實現快速增長，2012-2022年營收復合增長23.9%至29.0 億元，歸母淨利潤複合增長34.1%至2.9 億元。
商用冷鏈設備行業穩健成長，行業格局相對分散。輕商製冷設備行業近年來保持穩健增長，2022 年規模達到354 億元，2018-2022 年複合增速爲9.4%。
更細分來看，海容冷鏈主要產品所屬的製冷陳列櫃子行業，約佔輕商製冷設備銷量的47%（2022 年），2019 年及此前銷量基本保持10%以上增長，2020年以來銷量規模在波動中實現小幅增長。未來隨着下游低溫奶、速凍食品等行業需求的釋放，商用冷鏈行業有望實現持續的穩健增長。商用製冷設備行業格局較爲分散，行業頭部企業海容冷鏈和星星冷鏈商用製冷業務營收規模在30 億左右，第二梯隊企業的商用製冷業務收入規模在15-20 億之間。從銷量來看，海容冷鏈在製冷陳列櫃行業的銷量市佔率從2018 年的8.1%穩步提升至2022 年的14.2%，市佔率實現較大幅提升，躍居行業頭部陣營。
公司競爭優勢：柔性製造滿足定製需求，大客戶合作穩固。1）公司建立起柔性化生產體系，產品矩陣類型齊全，可以滿足客戶定製化、差異化的需求。
同時，公司通過高效管理體系，生產效率持續提升，人均創利在行業內處於領先水平。2）公司研發投入力度位居行業較高水平，積累了豐富的產品研發經驗，在製冷設備智能化、數字化的背景下構建起差異化優勢，且有效的保障了公司產品的品質。3）公司持續開發客戶，與聯合利華、雀巢、伊利、蒙牛、百事、農夫山泉等下游各行業頭部公司建立起長期穩定的合作關係，優質客戶資源豐富。4）未來公司有望憑藉龍頭的規模優勢和品牌效應，更高效的開拓國內外新客戶，利用客戶資源優勢發力冷藏等佔比較低的品類。
盈利預測與估值：商用冷鏈行業未來有望延續穩健增長，海容冷鏈作爲行業龍頭，有望憑藉研發、生產及規模優勢和品牌效應，持續開拓國內外客戶，發力冷藏等低分額潛力品類。預計公司2023-2025 年收入分別爲32.2/37.5/42.6 億元，同比增長10.8%/16.5%/13.6%；歸母淨利潤爲4.2/5.0/5.8 億元，同比增長44.4%/19.3%/16.1%；對應EPS 爲1.09/1.30/1.51 元/股，PE 爲14/12/10x。綜合絕對估值和相對估值，我們認爲公司股價合理估值區間爲17.47-19.33 元/股，市值區間爲67.5-74.7 億元，對應2023 年PE 爲16.0-17.7 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：行業競爭加劇；原材料價格波動；行業需求復甦不及預期。