公司盈利穩定，高派息。2023 年實現營業收入約78.91 億元人民幣，同比增長2.0%，其中三新業務收入同比增長12.7%，佔收比達36.7%，較去年提升3. 4 個百分點。三新業務依然是公司業務規模增長的主要驅動力。分業務線看，2023 年BSS 業務收入實現約48.81 億元人民幣，同比下降0.9%，佔收比61.9%（2022 年：63.6%）；數智運營業務2023 年實現收入約11.02 億元人民幣，同比下降4.2%；2023 年垂直行業數字化業務實現收入約9.65 億元人民幣，同比增長27.5%；2023 年OSS 業務實現收入約8.32 億元人民幣，同比增長24.9%。
2023 年，公司整體毛利率爲37.7%，較去年微降0.3%。銷售、行政和研發費用佔收比分別爲7.9%（2022 年：7.7%），4.1%（2022年：4.5%）和13.9%（2022 年：14.3%）。公司2023 年全年實現淨利潤約5.12 億元人民幣，同比下降37.9%，淨利潤率爲6.5%（2022年：10.7%）。淨利潤下降主要受非經營性項目影響（收購艾瑞諮詢形成的商譽和無形資產減值），經調整後的淨利潤約爲8.51 億元人民幣，調整後淨利率爲10.8%，與2022 年持平略高。
公司決定於股東大會建議派發2023 年股息每股0.412 港元，派息率相當於剔除非經營性項目影響後的年度利潤的40.0%。合計2023年12 月的特別股息每股0.6 港元，公司2023 年度總股息爲每股1.012 港元。
數智運營業務短期承壓，垂直和OSS 業務繼續保持穩定增長。
2023 年，公司數智運營業務受TMT 行業景氣度下降和內部重組的影響出現短期承壓，包括： IPO 項目減少和互聯網企業降本增效的影響。以及收購艾瑞諮詢後的組織架構調整帶來的市場拓展陣痛。我們認爲，隨着經濟環境的持續改善和公司內部重組的結束，2024 開始，該業務線有望實現恢復增長。特別是公司的DSaaS業務，在數智通信，政企，車聯網，消費和金融等領域的持續滲透，2023 年按結果及分成付費模式的收入佔比已達24.0%。
公司在垂直數字化方面，繼續保持高質量增長，特別是能源和交通領域，收入增速分別爲136.5%和458.5%。能源方面，公司在鞏固核電5G 專網領導地位的同時，向風電，光伏和礦山等領域拓展。目前已覆蓋23 臺核電機組（覆蓋率接近30%），風電場站累計超百個（覆蓋率10%左右），累計接入光伏場站超400 個（覆蓋率10%左右）。交通方面，公司深耕智慧高速，智慧樞紐和數智物流等領域。智能高速領域，業務覆蓋全國十餘個省市。智能樞紐領域，順利推進西南最大的高鐵智能樞紐，即重慶東站智能樞紐項目，項目合同金額超人民幣6 億元。數智物流領域，通過整合鐵路、公路、航空、水運等多方物流數據源，實現數據要素流通，爲客戶提供貨運數據、物流可視化、多式聯運優化等服務。
公司OSS 業務保持快速增長。2023 年，公司持續爲四大運營商提供OSS 整體解決方案，包括自智網絡，算力網絡，5G專網和網絡數智運營等方面。國內電信運營商正加大在算力網絡、算網大腦、大模型等新技術方面的研發和應用，公司對OSS 產品進一步迭代升級，確保了產品在市場中的領先地位。
BSS 業務，一方面，通信行業客戶的降本增效和加大自研力度對BSS 業務增長構成一定阻礙；而另一方面，隨着AIGC/GPT 技術的發展，客戶更加重視利用AI 技術對傳統BSS 應用系統進行重構，正負相抵，BSS 業務出現微跌。公司在邊緣智能、元宇宙、數字孿生和數據庫等領域早有佈局，並利用AI 工具集持續提供注智業務，以緩解BSS 業務的下行壓力。我們認爲，公司BSS 業務將在未來一段時間保持穩中略降的態勢。
公司的行業專屬XGPT 大模型已實踐落地。公司結合了市面上的通用大模型，發佈了行業專屬大模型，主要服務於通信、能源和交通行業，目前訂單有60 餘個，並已有落地實踐項目。綜合來看，公司擁有云網、數智和IT 三大產品體系，其中雲網融合產品保持國際領先、數智產品國內領先，IT 產品在國內第一陣營。
四個新變化。公司在推進“一鞏固、三發展”業務戰略的基礎上，進一步強調“通信＋非通信”、“服務＋產品”、“軟硬一體化“和“國內＋國際開拓”的四個新轉變，以驅動持續的高質量增長。其中軟硬一體化產品是標準化產品，可有效提高公司未來的毛利率，並且是海外拓展的主要產品之一。
亞信安全成爲亞信科技大股東，對公司發展產生積極影響。首先是業務方面的協同效應，隨着數智化運營和數據要素髮展，安全是基礎，尤爲重要。亞信科技與亞信安全在數字化項目中可形成從安全到業務的完整解決方案，比如在東數西算樞紐節點和DSaaS 數據安全治理等方面率先進行整合。其次是戰略執行層面，亞信安全成爲控股股東將提高公司的戰略決策和執行的效率，對決策能力將起到積極作用。
估值建議： 我們預測，公司 2024-2026 年營業收入分別爲83.27 （ -5.6% ） /90.32（-8.6%）/100.71 億元人民幣。淨利潤分別爲8.95（-11.2%）/9.78（-15.3%）/10.96 億元人民幣，淨利潤在 2023-2025 期間的 CAGR 爲35.5%。我們採用各業務線分別估值後加總的方法進行估值，其中，BSS 業務採用 PE 估值法，其他業務線採用 PS 估值法。
作爲傳統電信業務，我們給予BSS 業務4 倍 PE（原爲5 倍，PEG 爲0.11，中國電信港股PEG 爲0.86）；DSaaS（即艾瑞數智） 業務方面，給予2023 年2 倍PS（未調整）；垂直行業及企業上雲（MSP）業務方面，給予2023 年3 倍PS（原爲4 倍）；OSS 業務方面，給予2023 年4 倍PS（原爲5 倍）。四個業務線加總，則目標市值爲136.54（-5.6%）億人民幣，目標價格爲14.6 元人民幣/股，對應15.86（-6.1%）港元/股。
（人民幣港元匯率按：0.9202），維持“優於大市”評級。
風險提示：公司BSS 業務基本盤下滑較快，影響全年收入和盈利水平；三項新業務收入增速不及預期，影響公司相關業務所在領域的估值水平等因素。