事件：
公司發佈2023 年年報，實現營收28.69 億元，同比+48.0%；實現歸母淨利潤爲18.58億元，同比增長47.1%。4Q2023，實現營收6.99 億元，同比增長55.5%，實現歸母淨利潤4.40 億元，同比增長62.2%。2023 年，公司經營性活動產生的現金流量淨額爲19.54 億元，同比增長63.7%。
點評：
濡白天使放量增長，推動公司營收與淨利潤高增：2023 年，公司溶液類/凝膠類產品分別實現營收16.71/11.58 億元，同比+29.2%/+81.4%；溶液類/凝膠類產品的銷量分別爲514.13/100.68 萬支，同比+48.9%/+36.1%；溶液類/凝膠類產品的平均單價分別爲325/1150 元，同比分別-13.2%/+33.3%，溶液類產品的均價下滑，我們分析認爲應該是產品結構變化，比如2.5ML 產品收入佔比提升以及產品拓量導致，凝膠類產品均價提升是由高單價的再生產品佔比提升所致。2023 年，中國醫美行業增長承壓，但公司的基本盤——“嗨體”與高端再生產品“濡白天使”仍然實現增長。截至2023 年末，公司產品已覆蓋中國31 個省、市、自治區，覆蓋大約7000家醫療美容機構。2023 年，公司直銷與經銷模式的收入分別爲17.87/10.83 億元，同比分別+43.1%/+56.9%；佔比分別爲62.3%/37.7%，同比分別-2.1/+2.1pcts。
產品結構改善推動毛利率提升，期間費用管控嚴格：受益於高端產品“濡白天使”放量增長，2023 年公司毛利率爲95.1%，同比+0.2pcts；淨利率爲64.8%，同比-0.4pcts。4Q2023，公司毛利率爲94.4%，同比-1.2pcts；淨利率爲63.0%，同比+2.6pcts。2023 年，公司期間費用率同比-0.5pcts 至20.9%。分項目看，銷售/管理/研發/財務費用率分別爲9.1%/5.0%/8.7%/-1.9%，分別同比+0.7/-1.4/-0.2/+0.4pcts。疫情管控政策優化後，公司迅速加強市場推廣，令銷售費用率提升。2023 年，公司的會議費/差旅交通費/業務招待費分別爲2777.8/1826.0/1044.8 萬元，分別同比+108.5%/+189.4%/+59.5%；組織學術培訓與會議共計1753 場，其中線上會議337 場，線下會議1416 場，涵蓋22 個主題方向。公司一如既往的注重研發，2023 年研發費用爲2.50 億元，同比+44.5%。截至2023 年末，公司研發人員佔公司總人數的26.7%，同比+1.3pcts；獲得發明專利35 項，相較2022 年末增加10 項。
“寶尼達2.0”與肉毒毒素已開啓註冊申報，儲備項目豐富：根據公司公告，“注射用A 型肉毒毒素”與高端產品“寶尼達2.0”（ 新增頦部填充適應症）已處於註冊申報階段。我們認爲若公司2024-2025 年順利推出“注射用A 型肉毒毒素”與“寶尼達2.0”，將賦能下游醫美機構更多聯合治療方案與差異化服務品項，有效鞏固公司龍頭地位。另外，公司具備多款儲備項目，具體爲：1）用於軟組織提升的第二代面部埋植線處於臨床試驗階段；2）用於成人淺層皮膚手術前對皮膚局部麻醉的利多卡因丁卡因乳膏處於臨床試驗階段；3）用於溶解透明質酸的注射用透明質酸酶處於臨床前在研階段；4）在與北京質肽生物醫藥科技有限公司合作引入司美格魯肽產品的基礎上，以總金額 5,000 萬元投資持有質肽生物4.89%股權；5）與韓國Jeisys MedicalInc.簽署《經銷協議》，佈局醫美光電賽道。
醫美龍頭企業，維持“買入”評級：考慮公司未來儲備項目豐富，2024-2025年或有多款新品貢獻營收，我們預計公司2024-2026 的營收分別爲40.49/54.87/68.92 億元；考慮公司未來新產品商業化推廣及加大研發投入，我們上調公司的期間費用率，預計2024-2026 年歸母淨利潤分別爲25.22/33.21/41.53 億元（2024-2025 年歸母淨利潤分別下調1.9%/3.8%），對應EPS 分別是11.66、15.35、19.19 元，當前股價對應PE 分別是30、23、18倍。公司作爲醫美龍頭企業，當前估值水平較低，維持“買入”評級。
風險提示：行業競爭加劇，消費者購買力復甦不及預期，行業政策變化風險，新品商業推廣不及預期風險。