2023 年經調整歸母淨利潤好於我們預期
公司公佈2023 年業績：2023 年收入同增29.3%至27.0 億元，低於我們預期3%，主要因會員訂閱及美業解決方案收入不及預期；經調整歸母淨利潤同增233.2%至3.68 億元，落入公司此前預告區間（3.3-3.7 億元），好於我們預期7%，主要因成本費用管控良好。
發展趨勢
會員訂閱延續高增長，全球化佈局積極推進。2023 年公司會員訂閱收入同增52.8%至13.3 億元。付費滲透趨勢持續，截至2023 年底，公司付費會員數同增62.3%至911 萬，付費率同比提升1.4ppt 至3.7%，ARPU 同降0.3%至180 元/年，主因2H23 部分會員開展促銷活動所致。海外方面，2023 年海外以34%的訂閱人數佔比貢獻51%的訂閱收入，公司表示2024 年將採取更積極的全球化策略，強化本地運營與自傳播能力，我們認爲海外市場憑藉其更成熟的付費習慣及更高的定價水平，有望成爲公司訂閱收入增長的另一重要驅動力。我們預計2024 年公司付費滲透率有望達4.8%，訂閱收入或同增48%至19.6 億元。
強化視覺模型生態，生產力工具收入增長亮眼。以MiracleVision 爲基座，公司AIGC 產品迅速落地獲市場認可，公司表示2023 年旗下應用共生成超過30 億份AI 內容，目前接近83%的內容爲通過AI 處理；同時，公司於2024年2 月2 日收購國內領先設計師社區站酷，進一步強化數據資產壁壘。2023年公司生產力場景MAU 同增74.3%至1,766 萬，公司表示核心產品美圖設計室付費率已達6%，帶動其2023 年收入同增229.8%至超過1 億元人民幣。我們認爲，公司通過不斷挖掘垂直場景需求並構建AI 原生工作流，有望持續滲透更多細分場景，推動付費滲透率提升。
經營槓桿持續顯現，2024 年加大投入。2023 年公司毛利率爲61.4%，同比提升4.5ppt，主要得益於較高毛利的會員訂閱及廣告收入佔比提升。2023 年公司銷售/管理/研發費用率分別爲15.9%/11.2%/23.6%，三項費用合計同增8.2%，保持較好費用紀律性；此外，受益於期內加密貨幣價值上升，公司2023年確認加密貨幣減值虧損撥回約2.7 億元人民幣，增厚IFRS 口徑下淨利潤。
展望2024 年，公司於業績會上表示將在全球化方面重視品牌影響力打造，同時加大AI 研發投入，公司預計2024 年研發費用將同增30%，但得益於會員訂閱的高增長，我們認爲2024 年經營槓桿仍有望持續顯現。
盈利預測與估值
由於ARPU 提升略低於預期，我們下調2024/2025 年收入3%至36.1/45.4億元，下調2024/2025 年經調整淨利潤4%至5.8/8.1 億元。維持“跑贏行業”評級及目標價4.3 港元不變，對應20 倍2025 年Non-IFRS P/E，較當前股價有36.5%上行空間，當前股價交易於15 倍2025 年non-IFRS P/E。
風險
AI 技術及創新進展不及預期；付費用戶滲透不及預期；市場競爭加劇；加密貨幣價值波動及監管風險；宏觀經濟波動影響消費意願；大股東減持。