事件：公司發佈2023 年年報。1）23 年公司實現營收7.99 億元/+10.5%（相比19 年同期，下同），歸母淨利潤2.27 億元/+11.8%，扣非歸母淨利潤2.35億元/+15.7%；2）23Q4 公司實現營收1.57 億元/-4.4%，歸母淨利潤0.16 億元/-16.6%，扣非歸母淨利潤0.20 億元/-16.9%。3）得益於經營向好，23 年公司經營性現金流4.05 億元，較22 年增加2.89 億元。
旅遊市場好轉，遊客接待量顯著提升。分業務情況來看：
1）索道業務：23 年公司索道業務實現營收3.87 億元，同比19 年+16.8%。
三條索道共計接待遊客612 萬人次/+28.1%（其中，玉龍雪山索道/雲杉坪索道/犛牛坪索道分別接待遊客316 萬人次/258 萬人次/38 萬人次，同比19 年分別+3%/+72%/+86%。隨着景區遊客量增加，中/小索道承接遊客分流。索道業務毛利率84.6%，同比19 年+3.9pct，或源於折舊成本下降，盈利能力進一步提升。
2）演出業務：23 年公司演出業務實現營收1.37 億元，同比19 年-22.8%。
印象麗江共計演出739 場/-10.7%，接待遊客156 萬人次/-16.1%，上座率和客單價較19 年亦有下滑，或源於當地演出市場競爭加劇。演出業務毛利率58.8%，同比19 年-6.0pct。
3）酒店業務：23 年公司酒店業務實現營收1.88 億元，同比19 年+57.8%；毛利率26%，同比19 年-27.3pct，主要源於酒店折舊成本增長。其中，麗江和府酒店實現營收1.48 億元，增幅71.7%，淨利潤368 萬元；迪慶香巴拉旅遊投資有限公司實現營業收入0.38 億元，增幅64.9%，淨利潤-2422 萬元。
毛利率下滑主要受業務結構影響，費用端改善明顯。毛利端來看，23 年公司毛利率58.7%/較19 年-8.4pct，主要源於酒店業務毛利率下滑，且佔比由19 年16.5%提升至23.5%，影響整體毛利率。從費用端來看，23 年銷售/管理/ 財務費用率分別爲3.4%/15.4%/-0.6% ， 同比19 年分別變化-6.2pct/-3.4pct/+0.6pct，費用率整體呈下降趨勢。得益於費用端改善，23 年歸母淨利率28.5%，同比19 年+0.31pct。
圍繞“大香格里拉環線”積極佈局。23 年9 月公司對外投資加快開發建設瀘沽湖摩梭小鎮項目；11 月與浙江商會合作投資開發摩梭小鎮，與雲南新華書店合作開發5596 休閒街，還與攜程集團合作豐富產品線，業務範圍涵蓋滇西北，並逐步向全省拓展。此外23 年11 月底麗香鐵路開通，將麗江與香格里拉、哈巴雪山等景點串聯，增強景區客源優勢。未來公司仍錨定高端旅遊消費，積極打造香格里拉生態旅遊圈。
經營復甦提供分紅基礎，現金分紅創近年新高。公司擬每10 股派發現金紅利3.5 元（含稅），共派發現金紅利1.92 億元，股利支付率達85%，股息率 3.7%，創近年來新高。
盈利預測與投資建議：1）雲南旅遊市場基本面改善。2）公司做優休閒度假遊產品，以瀘沽湖摩梭小鎮項目着力拓展休閒度假市場，該項目有望在未來3-5 年後逐漸產生效益。3）目前公司大香格里拉精品小環線佈局基本完成，並向市場推出“酒店+在地體驗”的精高端定製旅遊產品。我們看好大香格里拉環線旅遊資源的潛力釋放，預計2024-26 年公司實現歸母淨利潤2.61/2.87/3.05 億元，3 月13 日收盤價對應PE 分別爲20/18/17 倍。
風險因素：宏觀經濟復甦不及預期，市場競爭加劇，新項目建設不及預期。