扣非利潤符合預期，分紅比例達到59.8%
公司2023 年錄得收入39.67 億元（同比+20.6%）、歸母淨利7.65 億元（同比+68.9%）。因汕頭海灣大橋受平行路段持續分流影響，公司計提減值損失1 億元，剔除後扣非淨利約8.65 億元，符合我們預期（8.66 億元）。淨利同比增長，主因：1）疫後經濟復甦，出行意願回升；2）業績低基數。公司2023 全年股息達到0.30 港元/股（其中已派發中期股息0.15 港元/股），全年股息率約6.6%，分紅比例達到59.8%。考慮深中通道對虎門大橋的分流、廣州北二環施工影響，我們下調2024/25 年淨利潤預測至8.10/8.69 億元（前值8.59/9.74 億元）；引入2026 年淨利潤預測9.21 億元。我們下調目標價5.5%至5.34 港元（前值5.65 港元），基於10 x2024E PE（前值10x 2023EPE），即2016-2023 年平均PE。維持“買入”。
23 年路費收入顯著回升，受益於出行復甦
公司2023 年路費收入同比增長20%，主因：1）新收購的蘭尉高速貢獻增量；2）其他路段收入同比增長12%，受益於出行復甦。剔除蘭尉/漢孝高速後，23 年扣非路費收入略超21 年3%。據公安部統計，23 年末全國機動車保有量較19 年末增長25%。但相較於19 年，公司主要路段受到周邊路網分流影響，收入增速低於汽車保有量增速。廣州北二環/尉許高速23 年路費收入較19 年下降9/9%，其他路段（不含19 年起收購與出表項目）較19年增長6%。公司2023 年毛利達到21.47 億元，同比增長25%，主要受益於出行復甦；23 年毛利較19 年增長7%。
因資產負債率改善、利率下降，財務費用獲得優化分車型看，2023 年客車強、貨車弱。全國幹線高速公路客車斷面交通量同比增長31%，較21 年增長14%；貨車交通量僅同比增長3%，但較21 年下降2%（交通部規劃院）。因現金流改善，公司23 年末資產負債率同比下降1.5pct 至59.3%。伴隨市場利率下降，23 年末借貸實際利率同比下降14bp至3.24%。綜上，23 年財務費用同比降低0.6 億元，降幅達到10%。此外，一般及行政開支同比降低0.4 億元，降幅達到14%。
24 年春運客車流量向好，貨車改善仍值得期待今年春節假期較長，掀起自駕遊熱潮。春運期間（1.26-3.4），高速公路及普通國省道小客車人員出行量同比增長約5.5%，比19 年同期增長31.5%（交通部），顯示強勁出行意願。但考慮春節免收通行費天數增加2 天、閏年天數增加1 天，則1Q 收費天數同比減少1.2%。1-2 月全國高速公路貨車通行量同比增長6.5%（交通部），貨運也在恢復中，後續改善仍值得期待。
風險提示：經濟增長放緩、資本開支超預期、路網分流、收費標準下調。