概況：公司以水務運營爲主業，拓展固廢產業鏈
公司爲成都市國資委下的國有控股企業，業務由水務運營拓展至垃圾焚燒、滲濾液處理、污泥處置等，截至2023H1，公司運營、在建和擬建的供水&污水處理項目規模約900 萬噸/日、中水利用項目規模122 萬噸/日、垃圾焚燒發電項目規模14,400 噸/日、垃圾滲濾液處理項目規模8,430 噸/日、污泥處置項目規模逾3,400 噸/日，餐廚垃圾處置項目規模1,750 噸/日。公司年股權激勵考覈目標爲2023/2024 年營收80/90 億元，EPS0.59/0.65 元/股，彰顯發展信心。
水務運營作爲傳統主業實現持續穩健增長
公司污水處理/自來水近5 年的收入複合增速爲19.5%、6.0%，穩健增長。成都市人口持續增長，近3 年複合增速爲1.38%，帶來生活用水需求增量。成都地區經濟持續增長，財政持續處於盈餘狀態，污水處理服務費出現支付風險的概率低；2011-2022 年，成都人均消費性支出和水價分別上漲92.4%和6.3%，說明居民對水費的支付保障能力在提升，且具備水價提價空間。
預測：考慮在手產能投產進度，預計2023-2026 年公司污水處理收入複合增速約8.9%、自來水業務收入複合增速約6.0%。公司整合周邊及向外拓展帶來外延，我們測算若整合郫都區、天府新區等成都周邊區域，帶來約163.7 萬噸/日供水規模增量、116.7 萬噸/日污水處理增量。
垃圾焚燒：投運規模6,900 噸/日，另有7500 噸/日遠期規劃垃圾焚燒業務目前投產6900 噸/日，預計2026 年達到12,000 噸/日，測算在建產能全部投產後成都市垃圾焚燒產能利用率能達到89.4%，仍能維持較高水平。預計2023-2026 年垃圾焚燒收入分別爲6.49/6.67/6.78/8.96 億元，2024-2026 年同比增速分別爲2.7%/1.8%/32.1%。在手項目滿產時（產能利用率均爲100%）收入有望達12.3 億元。
其他：垃圾滲濾液、污泥、中水及餐廚垃圾處置? 垃圾滲濾液：正在建設的成都市萬興環保發電廠（三期）2800 噸/日的滲濾液處理產能預計2026 年投產，2024 年存調價預期，測算得2023-2026 年垃圾滲濾液收入分別爲2.31/2.64/2.76/2.94 億元，2024-2026 年同比增速分別爲14.6%/4.3%/6.8%。
污泥：正在建設的成都市第一城市污水污泥處理廠（三期）預計2025 年投產，2024 年存調價預期，測算2023-2026 年收入複合增速約15.1%。
中水：測算若完成2022 年5 月發佈的《成都市“十四五”水務發展規劃》提出的45%再生水利用率目標，將爲公司帶來收入9198 萬元，形成約4920 萬元的收入增量。
餐廚垃圾處置：參考各個項目建設進度，測算得2024-2026 年餐廚垃圾處置收入分別爲0.59/1.40/2.36 億元，2025-2026 年同比增速分別爲138.4%、68.9%。
投資邏輯：2023-2025 年歸母淨利潤複合增速爲11.0%，估值處於歷史低位預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲18.4 億元、20.4 億元、22.2 億元，同比增長13.9%、10.8%、8.7%，對應的估值分別爲9.9x、8.9x、8.2x。公司PE、PB 水平處於歷史低位，安全邊際高，估值優勢明顯，給予“買入”評級。
風險提示
1、未能及時調價風險；2、項目進度低於預期風險；3、盈利預測假設不成立或不及預期風險。