2023 年業績略高於我們預期
公司公佈23 年業績：收入8.38 億美元，同比增長96.5%，其中腫瘤免疫業務收入5.29 億美元，同比增長322.7%；歸母淨利潤1.01 億美元；收入大幅增長主要由於武田製藥合作首付款帶動，23 年業績略高於我們預期。
發展趨勢
已上市三款創新腫瘤產品在醫保內繼續放量，呋喹替尼美國銷售貢獻分成收入。2023 年呋喹替尼，索凡替尼，賽沃替尼三款藥物國內市場銷售額分別爲1075, 439, 461 萬美元。根據公司與合作方簽訂的合作協議1，對於呋喹替尼和賽沃替尼的銷售額公司將收取銷售分成收入，兩款產品公司計入收入分別爲832 和289 萬美元。呋喹替尼2023 年11 月美國獲批後首張處方迅速落地，2023 年美國銷售額1510 萬美元，產品分成和生產報銷收入720 萬美元。公司首次提供2024 年腫瘤免疫業務收入指引3-4 億美元，主要得益於已上市的腫瘤產品30-50%收入增長目標。
核心管線國內外臨床進展順利，有望爲公司未來銷售帶來較高增速。呋喹替尼與紫杉醇聯用針對2L 胃癌已經遞交CDE 新適應症補充申請。海外用於後線結直腸癌已經遞交歐盟和日本上市申請，我們預計未來若順利獲批有望爲呋喹替尼海外收入帶來較快增長。根據公司公告，賽沃替尼與奧希替尼聯用治療2/3L 奧希替尼難治性MET+ NSCLC 公司預計2024 年底讀出數據後尋求加速批准。索樂匹尼布針對2L 免疫性血小板減少症的國內上市申請已於24 年1 月獲得CDE 受理，公司預計25 年有望開始貢獻銷售收入。
財務情況穩健，現金流充裕，我們預計公司有望近兩年內實現持久穩定盈利。由於武田製藥首付款/里程碑付款收入，以及研發、銷售及行政開支的減少，公司23 年收入和利潤均有所增長。公司預計24 年費用將穩定在23年水平，截至23 年底公司在手現金8.86 億美元，各項業務穩健發展。
盈利預測與估值
由於呋喹替尼授權首付款在23-26 年分年度確認收入，2023 年確認收入額度略高於我們此前預期，24 年公司預計確認收入略低於我們此前預期，因此我們下調2024 年收入預測5.8%至6.81 億美元，將2024 年淨利潤預測由-0.05 億美元下調至-1.09 億美元，首次引入2025 年收入和歸母淨利潤預測8.63 億美元和0.08 億美元。由於盈利預測下調僅爲首付款確認年度影響，公司產品未來幾年將進入穩定盈利期，我們採用DCF 估值法，維持跑贏行業評級及目標價38.25 港元不變（58.1%上行空間）。
風險
新產品上市；臨床試驗數據及銷售不及預期；競爭加劇。