整體表現：收入平穩增長，受國內外電商競爭加劇影響利潤承壓。3QFY2024，公司實現營業收入2603 億元，同比增長5%，增速平穩。其中國際數字商業集團、本地生活集團、菜鳥集團和大文娛對增速拉動明顯，淘天集團、雲業務增速平淡。本季度公司Non-GAAP 淨利潤480 億元，同比下降4%，Non-GAAP淨利率18%，經調整EBITA 同比增長2%至528 億元，經調整EBITA 利潤率同比提升6pct，主要受益於分拆後子集團盈利動力增強，除淘天外各業務虧損收窄。2024 財年至今公司完成退出17 億美元非核心資產，值得一提的是，餓了麼是公司很重要的近場資產，公司無出售計劃。公司在12 月季度回購29 億美元（3660 萬股ADs），公司宣佈董事會批准將股份回購計劃增加250億美元，有效期至2027 年3 月底，未來3 個財年仍有353 億美元回購額度（佔現有市值比例18%）。
淘天集團：收入增速平穩，公司將持續投入以換取GMV 和份額增長。本季度淘天集團收入同比+2%至1291 億元，其中零售客戶管理收入同比持平，GMV增速微負，直營及其他收入同比+2%。本季度淘天經調EBITA 利潤率從47%降至46%，主要原因是公司持續投入用戶，銷售費率小幅提升，我們預計公司會堅持對淘天的戰略投入，同時保持利潤率相對穩定。
雲計算：AI 收入快速增長，業務利潤率顯著提升。本季度雲業務收入同比+4%至281 億元，經調整EBITA 利潤率從5%提升至8%。目前AI 開始貢獻公有云收入，未來隨着AI 繼續快速增長，業務收入增速有望持續提升。公司通過減少利潤率較低的項目式合約類收入，提升公有云產品及服務收入佔比，帶動盈利能力的優化。
投資建議：維持“買入”評級。短期看國內消費仍在緩慢復甦，長期看公司堅持爲未來投資、非核心業務貨幣化以及提升股東回報，調整公司FY2024-FY2026 收入預測至9433/10180/10978 億元， 調整幅度爲+0.2%/-1.6%/-3.7%，我們基本維持24 財年收入預測不變，下調25-26 財年收入預測，主要由於非核心業務增長趨緩。目前公司對應FY2024 年PE 爲8.8倍，維持目標價95-103 港幣，距當前上漲空間爲27%-38%，繼續維持“買入”評級。
風險提示：政策監管帶來經營業務調整；全球疫情不確定性導致的系統性風險；電商行業競爭格局惡化的風險等。