“不可證僞”,指的是一些命題,它們不可能被推翻。比如卡爾·薩根在著作《魔鬼出沒的世界》中舉了一個例子:一個人宣稱他的車庫裏住着一條飛龍,這條龍不能被看見,不發出任何聲音,也不會留下任何其他形式的痕跡。這條龍就是“不可證僞”的,所以這條龍根本不可信。這個原理在投資中也被廣泛運用。
首先要能判斷自己錯了
索羅斯有這樣的觀點:
看對或看錯,並不重要,重要的是,看對你能賺多少,看錯你要賠多少。
這個觀點有一個前提,你首先要能判斷你對了還是錯了,但很多人做不到,他們當初的投資理由本身就是不可證僞的。
索羅斯的投資理念很大程度上受他的老師卡爾·波普(Karl Popper)的影響,卡爾·波普是“可證僞哲學”的代表人物之一,他認爲科學方法的核心是“可證僞性原則”,而不是“被證明”。
科學都是可證僞的,凡是不可證僞的,都不是科學。
信念是最典型的“不可證僞”的東西,包括宗教信仰、文學藝術、價值觀、道德準則,都不可能被證僞。
個人經驗和感受也是不可證僞的,如果你的男(女)朋友對你說,昨天夢到你了,這就是一個“不可證僞”的例子,信不信隨你。
投資中,很多聽上去很能自圓其說的理由,都是“不可證僞”的,比如:
能漲的股票都是有莊的,只是他們隱藏得很好,別人看不到而已;
股市漲跌都是被政府控制的,它什麼時候想讓你漲,你就漲了。
如果說,生活中相信那些不可證僞的東西,問題還不會太大的話,投資中的不可證僞性,就是虧錢與賺錢的區別。
一個好的投資理由,不能只是證明,更應該明確指出未來會有什麼數據、現象、指標,來推翻該判斷,讓你及時中止錯誤,如果做不到,那麼它很可能只是一種信仰或感受。
首先請大家判斷一下,下面的投資理由,哪些是“不可證僞”的?
理由1:新品進入商超渠道後,未來銷量將逐月提升
理由2:重點項目加速推進,下半年將迎來產量釋放期
理由3:行業拐點在即,估值具有安全邊際
理由4:新一輪國企改革拉開帷幕,PB修復可期
理由5:差異化經營,可保持較高毛利
理由6:公司商業模式屬於特許經營,屬於傻子也能管好的公司
理由7:看到這麼好的機會,應該儘可能集中倉位投資
理由8:只要聯儲局認爲通脹仍然是最大的威脅,他們就不會停止加息
理由9:這是一個長坡厚雪的賽道
理由10:XX龍頭,護城河穩固
理由11:這是堪比工業革命和信息革命的人工智能革命,新出現一批千億市值的公司
理由12:XXX公司下月將上線自己的大模型,股價空間巨大
理由13:XXX公司要注入資產,讓集團優質資產整體上市,市值空間巨大
可證僞的和不可證僞的
當你看到了一堆的推薦理由時,這些理由本身對不對,是其次的問題,它們首先應該是可以證僞的。
理由1:新品進入商超渠道後,未來銷量將逐月提升——可證僞,未來只需要逐月跟蹤銷量,如果不能實現環比增長,就代表理由被證僞。
理由2:重點項目加速推進,下半年將迎來產量釋放期——也可證僞,未來可以按公司提供的節奏跟蹤新產能是否如期投放。
可證僞,並不代表這是一個正確的投資理由,更不能保證結果賺錢,可證僞,只是讓你有機會判斷你的投資理由是否有誤,並有機會糾正自己的錯誤。
理由3:行業拐點在即,估值具有安全邊際——不可證僞,估值是否具有安全邊際,是一個非常主觀的判斷,無論多麼低的估值,都可能是“過於貴的”,所以你不可能找到一個反例當證據去推翻這個判斷,所以它是“不可證僞”的。
理由4:新一輪國企改革拉開帷幕,PB修復可期——同樣不可證僞,表面上看,它提供了一個投資經驗,國企對國有資產有保值增值的義務,當市淨率過低時,可以通過資產注入、加速新業務等等手續,把估值提升到1以上。
但這條經驗無法作爲投資理由,因爲你同樣舉不出反例,PB低於1倍的公司,管理層也在努力工作,也希望股價能上升,你無法證明這不是“國企改革”。
從這些例子中,不難看出“可證僞”在投資中的重要性:
如果是可證僞的理由,在沒有證僞之前,你不會被股價下跌所動,相反,如果有一定的跡象顯示它正在被證實,你就應該加碼抄底;
如果是可證僞的理由,在證僞之後,你就應該果斷的放棄這筆投資,不管你被套了多少,不管它看上去有多便宜,你都沒有理由繼續該投資。
相反,如果你只是因爲“估值低”“國企有修復PB的訴求”這些無法證僞的理由而投資,接下來,處於信息真空中的你,不管股價漲還是跌,你都會焦慮,結果頂不住壓力賣出——大概率是在下跌中。
研究分析報告是一個科學的結構,前面是可證僞的投資理由,最後的風險提示實際上就是這個理由何時被證僞,如果理由是“未來銷量將逐月提升”,那麼風險必然包括“銷量爬坡不及預期”。
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但很多報告本身就是不合格的,像“估值具有安全邊際”很難對應相應的風險;像“新一輪國企改革拉開帷幕”對應的風險是什麼呢?你總不能說“改革不及預期”吧?你怎麼驗證呢?所以只能說“訂單下滑”“競爭加劇”這種與投資理由無關的風險。
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投資理由5:差異化經營,可保持較高毛利
“保持較高毛利”是可證僞的,但“差異化經營”是一個比較含糊的說法,大部分廠商生產的產品之間都存在不同程度的差異化,既沒有什麼指標去判斷差異化的大小,更無法判斷差異化與毛利率是否在所有區間都有正相關的關係,它導致的結果就是,如果毛利率下降,我們很難判斷是不是因爲差異化程度下降所導致。
所以,這個常見的貌似很有道理的理由,也是“不可證僞”的,也很難被充分信任。
繼續看投資理由6、7。
投資信念不可證僞
理由6、7,都是典型的巴菲特式的投資理念,而非投資理由。
理由6:公司商業模式屬於特許經營,屬於傻子也能管好的公司
這是一個典型的可證明但不可證僞的理由,我們可以舉出很多企業經營長期穩定,但管理層水平一般,且經常變動,但這只是證明,想要證僞就難了,如果未來茅台的經營出了問題,我們無法判斷是“護城河”被證僞了,還是“護城河”沒問題,但公司管理層不夠優秀。
也許這是一個有用的投資理念,但它的觀點與證據之間的關係是脆弱的,是基於主觀價值的判斷。
理由7:看到這麼好的機會,應該儘可能集中倉位投資
同樣,“集中投資”還是“分散投資”,與投資者的收益預期有關,屬於投資信仰和價值觀層面的問題,不但不可證僞,甚至不可證明。
信仰不是不重要,投資需要信仰,只是它不能成爲投資理由。
把信念當成投資理由,還很容易導致“循環認證”的邏輯謬誤,比如:
理由8:只要聯儲局認爲通脹仍然是最大的威脅,他們就不會停止加息
循環認證是投資者在宏觀分析中經常發生的錯誤,“聯儲局認爲通脹是最大的威脅”本身是不可觀察的,試圖用一個變量的結果來證明這個變量本身的正確性,從而形成了一個無限循環的論證過程。
這一類觀點永遠正確,但是沒有任何用處。包括但不僅於:
買的人多就會漲,賣的人多就會跌;
上漲趨勢就拿好,趨勢變了賣掉
再看理由9、10,本身也是“可證僞”的,但難度很大,需要相應的投資方法。
可證僞性與投資期限匹配
理由9:這是一個長坡厚雪的賽道
理由10:XX龍頭,護城河穩固
上面兩個都是典型的長線邏輯,本身是可證僞的,但它的證僞過程非常漫長,驗證時間至少一個投資週期,起步價五年。
如果你通常的投資時間也就是一兩年,那麼這兩條理由並不支持你的投資,你很容易在一個企業的下降週期中失去信心。
此類公司,你還需要更多的“可證僞的”理由,比如,你需要把“長坡厚雪”和“龍頭的護城河地位”量化到某一年,它的增速可以放緩,但需要高於行業平均水平,從而在一個下降的週期內看到市場份額的上升。
這就好像你認爲一個學生很聰明,可以考上清華北大,但你也需要不斷驗證,在不同的難度和類似的考試中,是否低於全校前五名,把長期“可證僞”的邏輯,細化爲“階段性可證僞”的投資理由。
比較一下這兩種投資方法:
傳統的深度價值投資,“可證僞”週期長,因此對邏輯強度的要求更高,對安全邊際的要求更高;基於階段性業績兌現度的景氣度投資,看的是“階段性可證僞”,對業績兌現的可觀察度,要求更高。
投資理由11:這一波AI是堪比工業革命和信息革命的人工智能革命,將深入應用到各個領域,改變人們的生活方式和社會結構,新出現一批千億市值的公司。
如果你把這個命題當成投資信念,當然不需要可證僞性,但如果當成一個投資理由,它其實也是可證僞的,跟上面的理由一樣,驗證週期很長,需要五年、十年,甚至15年。
所以很多傳統的價值投資者對這一波AI多少有點懷疑,主要認爲短期很難看到實質性的業務,正是在說可證僞性太差了
當然,如果從題材炒作的角度,這種長期可證僞,中短期不可驗證的理由,反而是最佳炒作題材。
題材炒作的不可證僞原則
題材炒作的特點是先信的人先買,讓不信的人踏空,再通過逼空行情,逼這些不信的人不得不信,打不過只能加入。
炒題材賺的是市場情緒的錢,理性是天敵,而基於信仰的“不可證僞性”讓題材始終處於“不敗之地”,很多公司,看看研報小作文,都是未來的微軟英偉達,到現場調研,全是過去的樂視網康得新。
所以“不可證僞”是題材炒作最重要的前提,不管是三年前的新能源革命,還是現在的AI革命,不管是數字經濟,還是中特估,一定程度上都是“階段性的不可證僞”。再看——
理由12:“XXX公司下月將上線自己的大模型,股價空間巨大”
這是可證僞的,它還有一個非常明確的可證僞時間節點——4月的某一天。
但從另一個角度,3月份它就是“絕對不可證僞”的,因此也是最佳炒作標的。
但到了4月,股價到了高位,就會陷入博弈,一旦不及預期,股價從哪兒來回哪兒去了,聰明的資金不會選擇這種50%勝率的純粹博弈事件。
所以“不可證僞性”是判斷市場風格的依據之一,當市場的觀點集中在不可證僞的邏輯上時,說明風格以題材炒作爲主;當市場上的上漲股票背後都是可證僞的邏輯時,說明此時就進入到景氣度驅動或基本面驅動的階段。
當然,我不是說炒題材不好,只是每個人都要知道自己賺的是情緒的錢,還是邏輯兌現的錢,賺情緒的錢,就要關注“不可證僞”的理由,賺邏輯兌現的錢,就要關注“可證僞性”的理由。
強可證僞打敗弱可證僞
有一些可證僞的投資邏輯,但是你沒有能力去證僞,比如
投資理由13:XXX公司要注入資產,讓集團優質資產整體上市,市值空間巨大
撇開它是一個內幕消息不談,這個投資理由最大的問題在於,雖然它是可證僞的,但是你沒有能力證僞,即使它是一個非常靠譜的人帶來的消息,也會導致一個“內幕消息悖論”:
假如一個內幕消息被嚴重泄露,那本來存在的重組就可能被迫中止;如果內幕消息基本沒有泄露,那麼你怎麼樣從另一條路徑去求證呢?
如果你買入後出現了大幅下跌,那麼你唯一正確的應對就是止損。這筆投資一開始,你就處於一個非常不利的地位。
反過來說,最好的投資就是你可以去證僞,但是其他人沒有這個能力。
比如說你在某一個行業擁有獨家信息調研渠道,可以去驗證業務進展。這麼一來,市場好的時候,大部分投資機會都會被髮掘,吸引一大批實際上並不具備證僞能力的投資者買入。一旦遇到系統性風險,這些投資者因爲無法驗證基本面,只能慌不擇路地先賣掉,導致股價一再超跌,給你創造了一個絕佳的買入機會。
所以可證僞性不但是金標準,也是一個武器:
你可證僞戰勝別人不可證僞,
強可證僞性戰勝弱可證僞性,
快速可證僞戰勝緩慢可證僞。
最後一條的經典案例是海底撈,作爲一個餐飲連鎖店的急先鋒,20-21年瘋狂開店,開店數肯定是有極限的,但包括老闆自己在內,誰也不知道這個極限在哪裏,想要知道答案,只有不停地開店,開到翻檯率下降且無法恢復,就是極限。
雖然當時海底撈的估值很離譜,但還是在漲,因爲這是一個可證僞的投資理由,關鍵就是要盯着翻檯率,看誰率先證僞,就能最早逃頂,在沒有被證僞之前,當前誰也不願先下車。
此時,最不利的是隻看開店邏輯卻沒有任何證僞能力的長線散戶,從山頂套到山腳,其次是隻做草根調研的散戶,只能逃在半山腰。有“強證僞能力”的機構還分檔次:最差的是進行低頻率調研的賣方機構,比較強的是有能力找收單POS機的機構,但店數的代表性不足;最聰明的人直接去找海底撈合作的充電寶廠商,基本上次日就能看到前一天的數據,而且有全局性,是最早逃頂的資金。
同樣,東方甄選的見頂,也是因爲它的直播銷售量過早見頂,從而證僞了它的高品質農產品電商市場空間的大邏輯。
歷史上的超級大牛股,見頂無一不是核心邏輯“被證僞”,誰有能力先證僞,誰逃頂越準確。
所以,投資期限越短,越偏事件,買入標的估值和漲幅越高,對於可證僞性的要求就越高;如果你沒有太強的可證僞性資源,要麼參與情緒題材炒作,要麼找一些驗證週期非常長的長線白馬。
投資不追求正確
投資追求的不是正確,而是盈利,很多邏輯上能自圓其說的投資理由,因爲“不可證僞”,往往導致投資虧損。
喬治·索羅斯曾經是卡爾·波普的學生,在理念上有很多相同之處,兩人都強調了人類認識的有限性,需要不斷修正我們的觀點和決策,所以證僞比證明更重要。
在卡爾·波普看來,一個科學理論通過多次實驗和觀察,沒有被證僞,只是暫時被接受爲真理,並不意味着該理論是絕對真實的,該理論仍然可能被證僞。
受這些觀點的影響,索羅斯也認爲:
“在金融市場中,事情總是出乎意料。即使你是市場上最聰明的人,也會犯錯……,如果你要在投資領域中獲得成功,那麼你必須學會在你犯錯之前把你的錯誤識別出來。”
編輯/Jeffrey