事件
2024 年1 月4 日，中國東航接收的第4 架C919 前往揚州泰州國際機場進行飛行訓練。截至2023 年年底，東航C919 機隊已累計承運旅客近8.2 萬人次。
2023 年12 月23 日，中國國航公告擬募集資金引進17 架飛機，包括6 架C919 和11 架ARJ21。
點評
1、兩類業務、兩大市場，外部發展機遇和內部長期佈局形成雙重增長動能。公司處於航材產業鏈，從業務分類看涵蓋航材分銷和自研航材兩類業務，從客戶類型看服務在役飛機運維市場和新飛機制造市場兩大市場。面向航空運維市場的航材分銷業務是公司的基本盤，隨民航景氣度恢復較快增長；面向新飛機制造市場的航材分銷業務受益於C919 生產交付提速的發展機遇；自研航材業務方面，公司較早開始佈局航材國產化，產品品類不斷豐富，生產基地逐漸成形，市場空間廣闊。
2、航空運維市場航材分銷業務基本盤穩固。面向航空公司和飛機維修公司（MRO）的航材分銷業務與民航景氣程度正相關，是公司收入、利潤的基本盤。2023 年，國內民航景氣度回升，全年民航運輸總週轉量1188.3 億噸公里，同比增長98%，相當於2019 年的92%；其中，國內航線運輸週轉量867.3 億噸公里，同比增長124%，相當於2019 年的105%，國際航線運輸週轉量321.0 億噸公里，同比增長52%，相當於2019 年的69%。受益於民航景氣度回升，2023Q1-Q3，公司實現營收6.04 億元，同比增長49%，實現歸母淨利潤0.78 億元，同比增長30%。展望2024 年，國內民航業有望隨國際航線的恢復保持較快增速，公司面向航空公司和MRO 的航材分銷業務有望保持較快增長。
3、C919 生產交付提速打開製造端增量市場。航材分銷是飛機生產製造的關鍵環節，波音和空客分別擁有大型航材分銷商“波音分銷”（Boeing Distribution Services Inc.）和“歐航航材”（SATAIR）。
國際頭部航材分銷商偉司科2019 財年收入中73%來自飛機制造端向OEM 廠商及承包商的銷售；新加坡航材分銷公司AM Aerospace2019 財年收入中45%來自飛機制造端向OEM 及承包商的銷售。由於國內大飛機C919 處於起步階段，目前公司對飛機制造商和OEM 廠商的銷售收入佔比較低。根據公司招股書，2020 年公司對中航工業和中國商飛的銷售收入合計佔比16%。2023 年1 月，中國商飛副總經理張玉金介紹，預計C919 在5 年內年產能規劃將達到150 架。隨着C919 生產交付提速，製造端對於航材的需求有望快速提升，公司航材分銷業務和自研航材業務有望充分受益。
4、自研業務進展順利，航材國產化空間廣闊。公司自研航材產品種類不斷豐富，截至2023H1 末，公司已有102 種自研航材通過中國民航局的各類適航認證，可用於等效替換國內運營的波音、空客多型號客機上的進口航材；全資子公司潤和新材料部分產品已經寫入商飛標準材料手冊。2023H1，公司收購嘉興輕雲，嘉興輕雲將主要負責航空、航天先進複合材料的研發、生產。公司自研業務將形成惠州、杭州兩個生產基地，惠州潤和生產基地將以航空特種膠帶、航空化學品等爲主要產品，2023Q3 末潤和廠房已完工；杭州複合材料生產研發基地聚焦於高端預浸料、膠膜及國產化航空複合材料，2024 年1 月30 日，子公司潤貝新材料於杭州市餘杭區成功摘地。
5、現金充裕、資產狀況優秀，2022 年度利潤分配佔公司當年歸母淨利潤的63%。截至2023Q3 末，公司擁有貨幣資金4.78 億元，無短期/長期借款，流動比率11.89，資產負債率僅7.83%，公司資產狀況優秀，經營風險較低。2022 年度，公司利潤分配每10 股派發現金紅利6.25 元，總分紅金額5000 萬元，佔公司當年可分配利潤的68%，佔當年淨利潤的63%。高分紅比例凸顯公司高度重視股東回報。
6、我們預計公司2023-2025 年的歸母淨利潤分別爲0.95、1.21、1.69 億元，對應當前股價PE 分別爲20、16、11 倍，維持“增持”評級。
風險提示
國內航空運輸行業恢復不及預期；匯率波動等因素影響導致的採購價格上漲；自研自產業務發展不及預期；國產大飛機發展不及預期。