來源：招商宏觀靜思錄
核心觀點
2024年美國總統選舉已開啓，共有5個主要步驟：
1）初選/預選：1月中旬至6月上旬共和黨和民主黨在各州舉辦初選/預選，關注2024年3月5日“超級星期二”，當天有16個州同時舉辦初選；
2）全國代表大會：7月15日-18日共和黨全國代表大會、8月19日-22日民主黨全國代表大會，確定兩黨的總統候選人；
3）11月5日舉辦全國普選，在普選中贏得多數普選票的總統候選人獲得該州全部的選舉人票；
4）選舉人投票：2024年12 月至2025年1月初，選舉人投票並交由國會計票、宣佈結果；
5）2025 年 1 月 20 日，新任總統和副總統宣誓就職。
2024年美國大選大概率將重現“拜登vs 特朗普”的局面，當前民意調查顯示，特朗普優勢高於拜登。根據民意調查，拜登在民主黨黨內支持率74.0%，特朗普在共和黨黨內支持率76.6%，均具有壓倒性優勢，大概率將在黨內勝出。根據美國RealClearPolitics網站，截至1月30日，特朗普民意調查平均支持率爲47.8%，拜登的平均支持率爲43.9%，從2023年10月20日起至今特朗普的支持率保持領先。大選的關鍵在於誰能在“搖擺州”取得勝利，當前民調顯示，特朗普在幾個關鍵搖擺州的民意調查中表現更好。
關注2個小概率事件：
1）小羅伯特·肯尼迪作爲獨立人士參選總統，在選民中好感度較高；如果小羅伯特·肯尼迪分走了足夠多的選舉人票，令拜登和特朗普最終都沒有達到絕對多數的選舉人票（538 張選舉人票中的至少270張），按照憲法，最終將由衆議院投票選出總統。
2）特朗普今年面臨4項刑事審判，或影響後續選情轉變。
什麼是決定支持率的關鍵？物價和經濟。統計歷史數據，大選年份中，美國個人實際收入增速越高、執政黨在11月的普選中的得票率傾向於越高。個人實際收入增長取決於名義工資增長、財產性收入增長、通貨膨脹等因素。
多項民意調查顯示，生活成本/經濟/個人經濟狀況是選民投票時考慮的首要因素；而在處理經濟和通脹問題上，多數選民認爲共和黨更勝一籌。特朗普執政時期失業率下降、通脹在2%附近良好運行，令選民在經濟增長方面更信任共和黨，這也是特朗普支持率上升的主因。
對於拜登來說，支持率的關鍵在於通脹。拜登上任以來，其總統支持率走勢和美國消費者信心指數的走勢基本一致，消費者信心指數和CPI增速的走勢反向。通脹飆升的時期拜登支持率持續下降、CPI增速掉頭對應着拜登支持率反彈。與消費強勁形成反差，疫後美國密歇根大學消費者信心指數一直偏低。可見，美國老百姓對目前的通脹形勢仍不滿，在對通脹達到2%長期目標尚無信心之前，寬貨幣反而可能會增加選民的反感、降低拜登的勝率，除非就業惡化。
因此，聯儲局2024年降息節奏或不會很快。由於短期內就業數據或者資產價格顯著惡化的風險不大，確保通脹不反彈才是首要任務。目前市場預期從2024年5月議息會議開始連續降息，每次25個點子。我們認爲，聯儲局於上半年降息的可能性都不算大，市場降息預期或許一降再降。
以下爲正文內容
一、2024美國大選的流程、當前進展
美國總統選舉（又稱“美國大選”）每4年舉辦一次。具體來看，美國總統選舉有5大步驟（如圖1）。
1）初選（Primaries）/預選（Caucuses）：2024年1月中旬至6月，共和黨和民主黨在各州採用初選或預選（又叫黨團會議）的方式，選出該州支持的黨內候選人。各州自行選擇初選或預選會議的舉辦方式。
2）全國代表大會（National conventions）：2024年7月15-18日召開共和黨全國代表大會，8月19-22日召開民主黨全國代表大會，分別選出該黨的總統候選人，並正式宣佈一起搭檔競選的副總統候選人。
3）總統大選（Presidential general election）：所有符合條件的公民都可以參加的普選，將於2024年11月5日舉行。公民可以投票給任何總統候選人（無論公民本人是何政黨、是否參加了初選、之前投票給誰）。
4）選舉人投票：美國總統選舉是委任直選，採用選舉人團制度（Electoral College）。各州根據人口數量分配選舉人票，全國共有538張選舉人票。在普選中贏得多數普選票的總統候選人獲得該州全部的選舉人票（贏者通吃），獲得一半以上（270張以上）選舉人票即可當選。選舉人團投票在 12 月17日在各自州舉行。2025年1月3日之前，選舉人票完成歸檔並且移交國會。
總統不是由全國普選選出的，而是選舉人團票數決定的；11月5日的普選決定了該州的選舉人團將投票給誰。雖然憲法沒有要求該州選舉人投票給本州普選選出的總統候選人，但如果選舉人投票給別人，可能會被取消資格，甚至可能被他們所在的州起訴。
5）國會計票並宣佈結果、新任總統宣誓就職：2025 年 1 月 6 日國會舉行聯席會議，計算選舉人票，參議院議長宣佈最終結果。如果沒有候選人贏得至少270張選舉人票，根據憲法第12修正案，衆議院將直接決定總統選舉。2025 年 1 月 20 日，新任總統和副總統宣誓就職。
本屆美國大選進展：兩黨正推進初選和預選，關注3月5日“超級星期二”。
共和黨黨內候選人爲特朗普vs黑利（德桑蒂斯等人已宣佈退選），特朗普已連勝2場（1月15日艾奧瓦州預選、1月23日新罕布什爾州初選）。剩餘的州將在2月8日-6月4日期間舉辦初選。民主黨內候選人爲拜登vs威廉姆森vs菲利普斯，初選/預選尚未開啓，首場將在2月3日南卡羅來納州舉行，最尾場於6月8日在關島和維爾京群島舉行。
3月5日當天，將有16個州同日舉辦共和黨和民主黨的初選/預選，其中包括人口排名前二的加利福尼亞州和德克薩斯州，以及北卡羅來納州等重要搖擺州。這16個州擁有超過三分之一的選票席位，因此這一天對初選最終結果十分關鍵，被稱爲“超級星期二”。關注“超級星期二”當日幾個關鍵州的投票票型以及投票率，對於預測大選結果或將提供一定指示。
初選結果基本已有市場共識，即特朗普在共和黨內勝出，拜登在民主黨內勝出，兩人將在11月5日的大選日爭鋒。根據270towin網站統計的民意調查結果，截至2月1日，拜登在民主黨內支持率74%，遠遠領先於另外兩位候選人；特朗普在共和黨內支持率76.6%，同樣具有絕對優勢。
二、2024年主要總統候選人的政見梳理
目前共和黨候選人剩2名：唐納德·特朗普（前任總統、商人）、妮基·黑利（前美國駐聯合國大使、前南卡羅來納州州長）。民主黨候選人有3名：喬·拜登（現任總統）、瑪麗安·威廉姆森（作家，從未擔任過政治職務）、迪恩·菲利普斯（衆議員、商人）。
共和黨候選人：特朗普和黑利在大多數國內政策問題上立場相似，都反對奧巴馬醫改、喜歡減稅、主張驅逐非法移民。貿易政策上黑利讚揚特朗普對華加徵關稅的政策，並呼籲採取更多措施使美國經濟對華“脫鉤”。
兩人不同點主要在於對烏援助和民主問題上。黑利堅定地支持烏克蘭，而特朗普表示“美國派遣如此多的裝備，以至於我們自己沒有彈藥”，他承諾如果當選將大幅削減美國國際援助。對於2021年1月6日“國會山事件”試圖推翻2020大選結果，黑利認爲該行爲大錯特錯，應當尊重民主規範。
民主黨候選人：瑪麗安娜·威廉姆森曾在2014年參與加州衆議員的選舉但以失敗告終；2020年參加總統大選民主黨候選人的競爭，後退出競選。迪恩·菲利普斯自2019年擔任衆議員，常被認爲是中間派和溫和派民主黨人。
威廉姆森、菲利普斯的主要政見和拜登相似，包括支持社會保障和醫療保險、支持學生債務減免、支持清潔能源投資、支持爲無證移民提供獲得公民身份的途徑、支持資助烏克蘭和以色列等。三人的不同點在於拜登和威廉姆森提倡對富人加稅，而菲利普斯態度較模糊；拜登對於中國態度更爲嚴苛，在2022年10月發佈的《國家安全戰略》報告裏稱中國是美國安全面臨的最大威脅[1]；而威廉姆森和菲利普斯對華態度相對溫和。
獨立人士和獨立三方：本屆選舉中，獨立人士小羅伯特·肯尼迪當前支持率較高，其父親是前司法部長、聯邦參議員羅伯特·肯尼迪，伯父是前總統約翰·肯尼迪。他先以民主黨身份參選，後在2023年10月宣佈退出民主黨總統候選人提名爭奪，以獨立人士身份參選。
小羅伯特·肯尼迪和特朗普一樣支持加強邊境執法、反對繼續援助烏克蘭；和拜登一樣支持學生貸款債務減免、支持醫保和教育支出。還有獨立人士康乃爾·韋斯特（大學教授、哲學家、政治活動家）、綠黨的吉爾·斯泰因（醫生）較爲活躍，但支持率和知名度有限，對大選的影響不大。小政黨的候選人和獨立候選人一般沒有全國代表大會，他們需提交收集有支持自己的選民簽名的請願書，從而參與11月5日的全國普選。
三、2024年或重現“拜登vs 特朗普”，目前特朗普支持率領先
2024年美國大選大概率將重現“拜登vs 特朗普”的局面，當前民意調查顯示，特朗普優勢高於拜登。根據美國RealClearPolitics網站，截至1月30日，特朗普民意調查平均支持率爲47.8%，拜登的平均支持率爲43.9%，特朗普領先拜登3.9個百分點（2023年底爲特朗普領先2.3個百分點）。在2023年1月-10月，兩者支持率不相上下，2023年11月至今特朗普的領先優勢呈擴大趨勢。
根據美國FiveThirtyEight網站數據（圖6-7），拜登的支持率在2023年3月至2024年1月呈波動下降走勢，原因包括SVB倒閉、債務上限問題、政府關門危機、對烏克蘭和以色列的援助、物價仍高、油價反彈等。特朗普的支持率從2023年下半年開始顯著上行，主要原因是美國民衆認爲特朗普在經濟問題上會比拜登做的更好，特朗普任期內失業率持續下降、通脹也在2%附近良好運行。
大選的關鍵在於誰能在搖擺州取得勝利。2024年美國大選有7個關鍵的搖擺州：亞利桑那州（AZ）、 佐治亞州（GA）、密歇根州（MI）、內華達州（NV）、北卡羅來納州（NC）、賓夕法尼亞州（PA）、威斯康星州（WI）。根據The Hills統計（如圖8），全國538張選舉人票中，更支持民主黨的藍州擁有226票；更支持共和黨的紅州擁有219票。也就是說，除了搖擺州以外，民主黨和共和黨幾乎勢均力敵；大選的關鍵在於誰能獲得更多搖擺州的支持。
幾乎在所有關鍵搖擺州，特朗普的民意調查支持率都高於拜登。當前民調顯示，特朗普回歸白宮的可能較大。
但是，在大選前還有9個月時間，選情發生一切變化皆有可能，即便是傳統藍（紅）州也可能在最後轉漲（藍），例如亞利桑那州在2000-2016年連續五屆總統大選中投給共和黨候選人，卻在2020年轉投民主黨的拜登。
除了搖擺州選情變化外，本屆大選還有兩個值得關注的風險點。
一是獨立參選人的分票影響。小羅伯特·肯尼迪在23年10月宣佈退出民主黨候選人角逐，轉而作爲獨立人士參選，實則增大了拜登敗選的風險。正如前文介紹，如果最後沒有任何一位候選人贏得絕對多數的選舉人票（538 名選舉人中的至少270名），那麼排名前三的候選人將進入衆議院投票。根據美國憲法，衆議院“應立即通過投票選出總統”。如果小羅伯特·肯尼迪分走了足夠多的選舉人票，拜登和特朗普都沒有達到270票，那麼最後將由衆議院投票選出新任總統。而目前衆議院中，共和黨佔多數席位。
根據今年1月的民意調查，選民對小羅伯特·肯尼迪的好感度較高。如圖10，harvard harris民意調查中，表示支持或非常支持小羅伯特·肯尼迪的受訪者佔比49%，高於拜登（41%）和特朗普（48%）；表示不支持或非常不支持小羅伯特·肯尼迪的受訪者佔比31%，低於拜登（55%）和特朗普（48%）。
二是特朗普今年面臨4項刑事審判（如表4）。刑訴並不妨礙特朗普繼續競選，美國法律沒有禁止受到刑控者參與競選。但處理案件會分走時間精力和資金，4項案件的後續審理均需要特朗普本人出席法庭。另外，這對特朗普支持率的影響是正面還是負面並不確定，目前來看特朗普身負官司，但支持率不降反升。
四、決定支持率的關鍵：物價和經濟
執政黨在普選中的得票率，和美國個人實際收入增速、實際GDP增速均呈正向關係。如圖12-13所示，美國大選當年的實際GDP增速越高，執政黨在11月的普選中的得票率傾向於越高。個人實際收入增速和執政黨得票率的相關性則更強。個人實際收入增長取決於名義工資的增長、財產性收入增長、以及通貨膨脹等因素。對於當政的拜登來說，今年保證個人實際收入的增長對於其能否連任十分重要。
以每4年作爲一個週期來觀察，可以看出：在大選前，經濟增速通常逐漸走高（當然也有例外，例如2008年次貸危機、2020年新冠疫情導致當年經濟增速大幅下滑），而在大選後經濟通常會出現回落。其背後邏輯是，在大選前，執政者傾向於通過行政手段刺激經濟，以確保自己能夠獲得連任。而在大選後，刺激經濟的動力有所下降，經濟短期會有所回落。大選後兩年便迎來中期選舉，由於大選後經濟表現通常回落，因此在中期選舉中，執政黨通常表現不如人意，傾向於喪失國會席位。
民意調查顯示，經濟/個人經濟狀況是選民投票決策時考慮的首要因素。而氣候投資、墮胎權、槍支管控、移民、國際援助、貿易關稅等議題的重要性排在經濟之後。Harvard harris在1月份的民意調查顯示，被問到“什麼是你最關心的議題？”時，38%的受訪者選擇了“通貨膨脹”遙遙領先其他選項。在Ipsos的1月民意調查中，受訪者最重視的議題是“個人經濟狀況”（圖14）。
在處理經濟和通脹問題上，選民認爲共和黨更勝一籌。根據Ipsos的民意調查（圖15），選民認爲在經濟問題/減少犯罪方面，共和黨表現更好；在學生債務減免/墮胎權/氣候變化的問題上，民主黨表現更好。Morning Consult的民意調查同樣反映了這一結果（圖16）。關於處理經濟問題，39%的受訪者表示更加信賴民主黨，48%的人更信任共和黨， 13%表示不確定。由於共和黨在最受關注的經濟問題上更受選民信賴，因此目前看11月的普選，共和黨的贏面更大。
對於拜登來說，選民支持率的關鍵在於保證通脹不反彈。由圖19可知，拜登支持率走勢和美國消費者信心指數的走勢基本一致，又由圖20可知，密歇根大學消費者信心指數和CPI增速的走勢反向，該指標似乎是美國居民部門的“通脹滿意度”指標。2021Q4-2022Q2是美國通脹形勢最爲嚴峻的時期，CPI同比增速在2022年6月達到本輪峯值9.1%、2022年7月轉爲下降；通脹飆升的時期內拜登總統支持率持續下降，2022年7月拜登支持率也轉向反彈。
過去40年，執政黨爲了確保選舉獲勝，要麼在大選年推動寬財政、要麼推動寬貨幣，今年財政進一步寬鬆無望，那麼貨幣政策成爲了拜登政府的重要抓手。但這一框架的前提是無通脹壓力之下，適度寬貨幣可以有效提振經濟與資產價格，並讓選民增加對執政黨的好感。如今，選民仍不滿於高通脹，寬貨幣反而可能會增加選民的反感、降低拜登的勝率，除非就業惡化。
因此，聯儲局2024年降息節奏或不會很快。根據CME FedWatch數據，截至2月1日，市場預期2024年降息6次（從5月議息會議開始，每次會議降息25個點子）。我們認爲，按照目前情況看聯儲局於上半年降息的可能性都不算大，市場降息預期或許一降再降。只有當就業數據或者資產價格顯著的惡化，才可能引發降息。而當前美國居民的兩表仍極爲健康，就業數據仍強勁，預計上半年尚無降息必要性；增強在通脹持續回歸2%的信心、確保通脹不反彈才是主要任務。
風險提示
美國經濟和貨幣政策超預期，美國大選選情超預期。
注：
[1]2022年10月拜登政府發佈《國家安全戰略》報告
https://www.whitehouse.gov/briefing-room/statements-releases/2022/10/12/fact-sheet-the-biden-harris-administrations-national-security-strategy/
編輯/Somer