瘋狂，是釘在瑞幸身上最頑固的標籤。
在剛過去的二季度，瑞幸似乎將這一標籤再次加固——淨虧損6.8億元（單位：人民幣，下同）達到歷史新高，與去年同期相比虧損擴大逾1倍。儘管虧損狀況正在得到控制，虧損率不斷收窄，且營收、新增門店、累計交易用户、月活用户、門店運營等多項指標都持續向好，但市場對瑞幸的虧損依舊無比敏感，持續虧損已成為瑞幸的阿喀琉斯之踵。
與極其敏感的市場情緒相比，華爾街卻顯得相當「遲鈍」。財報發佈前，瑞幸向美國SEC遞交的一份文件顯示，華爾街頂級對衝基金Point72增持了瑞幸咖啡，持股超過5%。
輿論情緒消極，但資本的力量卻激進。當人們説它「矇眼狂奔」時，是否只是一種感性認知？瑞幸的生意，你究竟看懂了幾分？
瘋狂中殘存着理智
如果説瑞幸是瘋狂的，那它的瘋狂則主要體現在兩個方面，其一在於開店的擴張速度較快，其二在於不計成本的補貼舉措，歸根結底，還是落在虧損的狀態上。由於鉅額虧損，瑞幸這些舉措被釘上了瘋狂的標籤。
然而，通過第二季度財報我們看到，瘋狂的瑞幸似乎還殘存着一絲理智。
更理智「擴張」：開店增速預期放緩
顯然，在要增長還是要利潤這個問題上，瑞幸目前更偏向於前者。縱觀整個中概股第二季度財報不難發現，目前大環境下，大家都在緊衣縮食，想盡辦法削減成本，增加利潤。在此背景下，瑞幸似乎並沒有把利潤（虧損）放在心上，仍然在專心致志地搞擴張。
匆忙趕路的瑞幸，為自己定下了2019年底總門店數超過4500家的激進目標。截至2018年末，瑞幸的門店數量為2,073家，這意味着要完成新年目標，瑞幸需在2019年再開出2,427家新店。
時間軸撥過半年，瑞幸新增門店數卻不足900家。對此，瑞幸管理層表示目前仍然維持年底達到4500家門店的指引不變，這意味着整個下半年瑞幸需要新開1537家門店。
圖片來源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）
然而，整體來看，儘管下半年開店數量將繼續增加，但是擴張的速度卻在放緩。智氪研究院估算，第三和第四季度瑞幸新開店數量將分別達到639個和898個，對應的同比增速分別為13%和2%，相比第二季度的78%，瑞幸的擴張速度似乎正在漸漸放慢下來。
由此可見，即便是在大家都轉而注意利潤的時期，瑞幸仍然將擴張擺在了重要位置，幸而在擴張的同時瑞幸還保留着一絲理智，否則便真的成了「矇眼狂奔」。
更理智「燒錢」：補貼效率提升
瑞幸的「無限場景」戰略，都是通過瘋狂燒錢來實現，「免費喝」幾乎可以稱得上是最先為瑞幸打開市場的標語。受此影響，高市場費用率一度成為拖累瑞幸利潤表現的頭號殺手。
然而，同樣是花錢，瑞幸的錢卻逐漸花得不再盲目。瑞幸在花錢上的理智體現為獲客成本的降低以及補貼效率的提升。
自2018年第一季度至2019年第一季度，瑞幸每個新用户的獲取成本由103.5元下降至17.0元。儘管在今年第二季度有所上升，但其主要原因在於瑞幸上線的新茶飲品牌小鹿茶正處於推廣期，為此廣告費用出現暫時性提高而導致的。
整體來看，瑞幸的用户獲取成本已經得到了控制，後續能否持續保持將成為關鍵。
數據來源：瑞幸（截至2019年8月23日）
事實上，「免費喝」是瑞幸最開始給大家留下瘋狂印象的原因。然而，免費補貼券作為最直接的獲客方式卻展現了一個向好的趨勢。
瑞幸公佈的數據顯示，市場營銷費用構成中的每個新客户首杯免費補貼費變得越來越少。2019年第二季度，單個用户的產品補貼費用（免費產品推廣費用/新增用户）只有6.5元，同比去年為11.8元，環比上個季度減少了0.4元。
數據來源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）
這意味着，要麼有越來越多的新用户並非因為免費補貼券而成為瑞幸的新用户，要麼由於單杯咖啡成本的下降，瑞幸的每一杯免費補貼的效率都在提升。前者説明瑞幸的品牌影響力在增加，後者則體現了瑞幸正在逐步獲得規模經濟帶來的好處。
從數據上來看，單杯成本和每個新用户的免費產品補貼費呈正相關關係，由此猜測，隨着規模經濟的出現，瑞倖免費補貼的效率也正在提高。
相比難以掌控的廣告效果，免費產品這種補貼方式一方面能更直接地獲客，一方面又能享受公司規模經營帶來的成本下降的好處，何嘗不是一種更理智花錢的方式呢？
由此看來，瑞幸雖然燒錢，但這錢燒得並不盲目，一直被外界所詬病的「燒錢換流量」的底層商業邏輯也似乎不再站得住腳。
瑞幸不是「孩子氣」
從創建到上市，瑞幸只花了不到兩年時間，對於二級市場而言，瑞幸的擴張策略似乎過於年輕氣盛。但觀察瑞幸的擴張步伐可以知道，瑞幸並不是「孩子氣」，它其實有通過不斷變革自身的商業模式以使公司更加成熟。
不斷關閉廚房店、減少悠享店，把更多精力投入到快取店，是瑞幸近兩個季度的重點舉措。截至2019年Q2，快取店佔比由去年第一季度的29%提高至93%。
數據來源：瑞幸（截至2019年8月23日）
對比瑞幸三種門店的功能可以發現，最開始以外賣廚房店為主和現在以自提店為主的商業模式有一個本質的區別，即配送費用由誰承擔。
數據來源：瑞幸（截至2019年8月28日）
外賣廚房是瑞幸早期發展主要採取的布點模式，也是最省錢的店面類型，但在瑞幸的擴張策略上卻具有較大侷限性——履約成本高，為吸引新用户瑞幸只得為此付出高補貼成本，2018年初，外賣快遞費佔總營收的比重可以達到42%，這顯示了外送費對公司盈利能力的拖累。
為此，門店結構的調整成為解決這一問題的最主要方法。自提店多佈局在寫字樓、商廈一角，一方面可以通過自提降低外賣訂單比重，節省配送費，一方面又更加靠近消費場景，可以更大程度地進行品牌宣傳和推廣。
數據來源：瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）
通過用自提取代外送，瑞幸在配送費用上的壓力不斷減輕，直到第一季度下降至20%，第二季度外賣訂單比重下降至19.8%，單筆配送補貼費下降至0.8元。
數據來源：瑞幸（截至2019年8月23日）
通過調整門店結構，瑞幸不只有效地降低了自己的盈利壓力，還不斷培養用户新的消費習慣。自外賣開始盛行以來，超市、花店等幾乎所有商品都時興配送到家，用户的消費習慣由「去購物」變成了「買回來」，在這樣的大背景下，瑞幸卻反其道而行之，培養用户「去取貨」的習慣。
這種模式像極了快遞櫃。然而，相比快遞櫃的飽受詬病，用户對瑞幸則相對寬容。從用户的復購行為上看，時間越長的用户，在瑞幸上花的錢越多，這或許意味着用户習慣正在養成。
數據來源：瑞幸（截至2019年8月23日）
星巴克反向偷師，瑞幸為他人「鋪路」
瑞幸前進的每一步，都有些許星巴克的影子。
瑞幸採用以一種「降維打擊」的方法，以更低成本的快取店加速擴張，將與星巴克的戰火更加聚焦於門店數量上。但問題是，瑞幸門店數量>星巴克門店數量，是否等同於瑞幸市場份額>星巴克市場份額？
事實上，瑞幸把星巴克當做對手的同時，也引起了星巴克的警覺，開始打響反擊之戰。因而在上述問題的答案出世之前，星巴克先想辦法讓這一問題失去成立的前提——不被瑞幸在門店指標上超越。星巴克的做法是複製瑞幸的商業模式，不僅繼續為消費者提供「第三空間」的咖啡消費場景，還要把瑞幸的咖啡外賣和到店自取份額吞下。
在與餓了麼聯手推出「專星送」服務後，今年7月，星巴克又在北京金融街開出全球首家「啡快」概念店，主打線上下單+門店自提/配送服務，直接對標瑞幸快取店——這家店甚至直接開在瑞幸快取店不到20米的地方，火藥味十足。此外，線上零售業務也被星巴克提到了更高的戰略位置，負責線上零售的「數字創新」部門被拆分為獨立單元，不再是過去星巴克的一個邊緣化業務。
星巴克CEO凱文·約翰遜曾表示直言不諱地表示，「你喝的是咖啡，而不是咖啡館」，瑞幸的小門店不能與星巴克門店提供的全套服務相提並論。如今，用「你喝的咖啡館（服務和環境），更是咖啡（性價比和便利）」來形容星巴克的舉措似乎更貼切。
星巴克逆風轉向，也讓瑞幸有些措手不及——這或許説明瑞幸辛苦摸索出的快取店業態，實際上並沒有核心的競爭壁壘，瑞幸培養起用户線上下單、到店自取的消費習慣後，這些用户很有可能流向星巴克「啡快」，甚至其他任何一家提供該項服務的咖啡店，為他人做了嫁衣。
盈利真的遙遙無期？
業界總喜歡用「矇眼狂奔」來形容瑞幸。瑞幸的成長路徑宛若一匹脱韁野馬、不計虧損地瘋狂擴張。但如今，站上二級市場舞臺的瑞幸開始接受資本市場的審視，從前那個「不考慮盈利」的瑞幸一去不復返。
「瑞幸的虧損符合預期，將持續補貼三到五年，目前不考慮盈利」，直到在納斯達克掛牌上市當天，錢治亞都堅持戰略性虧損的策略。但在2019年第二季度的財報中，瑞幸開始提起一個詞——盈虧平衡。
瑞幸不能無休止虧損、終究是要考慮盈利的。
即將到來的店面盈虧平衡點
瑞幸方面預計到今年三季度，其門店將實現盈虧平衡，而在過去的二季度，瑞幸取得了階段性成果，門店運營虧損為5577萬元，較去年同期的8171萬元下降31.7%，門店毛虧損率下降至6.4%。
帶入每季度門店運營虧損所對應的門店數量（門店運營虧損/門店數量）可發現，2018年Q2瑞幸在經營624家門店的情況下，單店運營虧損為13.1萬元；而在2019年Q2門店接近3000家的前提下，瑞幸單店運營虧損僅為1.9萬元。
這表明，隨着用户規模和訂單量的增加，瑞幸的門店經營效率已獲較大提升，規模經濟開始起到了作用，預計隨着門店毛利率的轉正，瑞幸整體的虧損情況也將逐步得到緩解。
瑞幸説白了做得是咖啡和食品的生意，單就這個商業模式來説，成本可以被分為兩大部分，第一部分為固定成本，第二部分為可變成本。所謂固定成本就是指店面的租金、咖啡設備、人員等固定支出，還有因咖啡銷量而不斷變化的可變成本。
這種商業模式是一種最典型的規模經濟，訂單量和用户規模的增加將有效攤薄固定成本，因而瑞幸的瘋狂也並非盲目之舉。
還有足夠的盈利空間
星巴克作為一個成熟的咖啡店，儘管商業模式上有所差別，但仍然可以作為瑞幸天然的參照物。通過觀察可以看到，在目前的基礎上，瑞幸的各項成本仍然有很大的優化空間。
分別對比兩家公司在材料成本、門店租金及折舊成本方面的支出效率，可發現瑞幸在前兩項上均有10%的提升空間；折舊成本方面，亦有5%提升空間。星巴克作為一家足夠成熟的咖啡企業，在門店經營方面已經成熟，而「初生牛犢」的瑞幸由於處於擴張期，新門店較多意味着其當下的盈利能力並不是最終能力的體現。
然而，成熟階段來臨後，瑞幸並非不能趕上星巴克。舉例來説，瑞幸自提店佔地面積較小，就可以大幅降低租金成本，這意味着在商店租金和其他運營成本上，瑞幸的提升空間不止10個百分點。
數據來源：星巴克，瑞幸，智氪研究院（截至2019年8月23日）材料成本率=材料成本/總營收，依次類推。
除此之外，定價較低也是瑞幸比星巴克盈利能力略遜一籌的原因。但是，隨着產品種類逐漸豐富，可以使得公司擁有更多定價權，通過發佈一些高毛利產品改善其產品結構。8月19日，luckin coffee發佈周邊產品：39000個限量版鹿角隨行吸管杯，同時在售的還有經典幸運咖啡杯。相比咖啡和小食，周邊產品的售價顯然更高，兩款產品分別定價139元和58元。除了發佈周邊，瑞幸還有諸如小鹿茶等新產品。通過對這些新品的嘗試，瑞幸可以差別化商品定價，有的負責賺錢，有的負責獲客，公司手上仍然有可以打的牌。
由此看來，瑞幸實現盈利的那天並非遙遙無期。
圖片來源：瑞幸
瑞幸能走到今天，無外乎兩點：差異化競爭，以及野蠻擴張。這種打法短期內能佔領一定市場，初步培養起用户的消費習慣。但長期來看，隨着老牌咖啡店在快取店業務方面的跟進，瑞幸的商業模式沒有較高壁壘的弊端會逐漸顯現，未來用户消費習慣一旦成型，很有可能流失從而成為其他咖啡品牌的用户。因而瑞幸還需要尋找新的商業壁壘，持續培養用户忠誠度。
為了能迅速佔領市場，瑞幸正在不斷的擴張店面，竭力拉新。在這種高投入下，虧損的確會持續一段時間，但同時這也是創業公司初期必須經歷的階段。只要能順利跨過這個階段，瑞幸能實現盈利並非遙遙無期。
借用瑞幸投資人黎輝的説法：瑞幸確有狂奔，但絕對不是矇眼。
編輯/emily