股東的股份鎖定承諾。2022 年12 月，公司出具過股份鎖定公告，當時有75%的股東做出了延長鎖定承諾。2024 年1月，公司繼續出具了股份鎖定公告，有接近60%的原股東承諾繼續延長鎖定期。經過過去一年的時間，我們預計已有部分股東通過二級市場或非二級市場其他方式選擇了退出，所以謹慎估計，本次承諾後，可能仍會有10%左右的股份繼續有減持意願。從二級市場的表現來看，近半年老股減持也確實對公司股價帶來較大影響。
關於公司基本面。我們認爲，到目前爲止，公司基本面未有重大變化。公司從上市以來，其收入持續高速增長，特別是AI+製造業。截至2023 年上半年，公司總收入仍保持了43%的增速，而AI+製造業增速更是高達81%。不過，ToB 項目往往具有前置性，包括製造業訂單，即一些2022 年的項目在2023 年上半年才會正式落單，也就是說，2023年上半年的業績表現可能體現更多的是2022 年的項目。考慮到經濟大週期的因素，我們在2023 年9 月份已主動下調了公司2023 年全年的收入預期，而公司在2023 年下半年停止了二級市場回購，預示公司基於現金流安全的角度主動進行了調整，同樣我們認爲，應該也包括公司對項目拓展收縮調整的信號。
從公司的項目體系來看，包括軟硬結合項目和純軟項目。軟硬結合的項目主要包括視覺智能化解決方案等，比如鐵水運輸，質檢檢測，智能化機械臂工廠等等，而純軟項目則是以MOM 爲核心的工業智能執行系統。軟硬結合項目一般規模較大，週期長，毛利率偏低，純軟系統一般規模相對較小，週期短，但毛利率高。因此，如果追求收入的高增長，軟硬結合的項目是個更好的選擇，而如果追求現金流安全或者公司管理層一直強調的儘快實現盈虧平衡進而實現持續盈利，則純軟項目似乎是個更好的選擇。我們認爲，這其中，存在一種平衡，也是對管理層決策的一種考驗，特別是在經濟大週期疲軟的時候。中國智能化在製造業領域的滲透率還比較低，中長期的市場需求並不是問題。
關於大模型。公司基於15B 參數大模型的實踐落地已有了初步成果，目前更多是在某類細分的應用層面，公司還計劃推出更大參數的工業垂類大模型，並向縱深發展。根據我們的了解，大型製造業企業在信息化、數字化的過程中其內部往往沉澱有上百種應用系統。智能化時代，如何將衆多的應用系統簡化、貫通，智能互動分析，真正實現智能智造，降本增效的目標，是方向也是現實需求，特別是在大模型時代。我們預計未來3 到5 年，在企業智能體系重構的過程中，大模型有可能作爲基礎設施成爲技術底層架構平台，完全融入到企業的日常運營生產製造等各個環節之中，從而形成有效的技術壁壘和行業護城河。
風險：流動性改善未及預期以及老股退出導致股價承壓；公司對業務線調整收縮導致的收入降速；大模型落地進展未及預期；