核心觀點
1、2023 年公司實現營收116.3 億元（+22.0%），實現歸母淨利潤31.3 億元（+134.2%）。
2、核心邏輯：材料升級疊加元素替代雙輪驅動。製造業升級大週期帶來鉬需求增長。近幾年雙相鋼材料的快速發展，產業合金化趨勢呈現鉬替代鎳邏輯。
3、公司繼續維持高分紅比例，保障股東權益。2017 年來公司連續多年分紅，2017-2022 年累計現金分紅36.5 億元，上市以來分紅率近70%。我們假設2023 年公司淨利潤分紅比例70%，按公司當前市值計算，公司股息率可達6.9%。
事件
公司發佈2023 年度業績快報公告
公司發佈2023 年度業績快報公告，2023 年（未經審計）公司實現營業總收入116.3 億元，同比增長22.0%，實現歸母淨利潤31.3億元，同比增長134.2%，扣非歸母淨利30.3 億元，同比增長130.9%。
簡評
1、鉬價提升驅動公司業績增長，2023 年實現歸母淨利31.3 億元2023 年國內鉬精礦（45%-50%）平均價格3861.2 元/噸度，較2022年均價上漲37.6%；我們維持此前判斷：鉬需求對應我國製造業升級大週期，本質是由“鐵元素”消費（基建地產爲主要驅動）升級到“合金元素”消費，鉬需求端持續受益於新能源設備、風電、軍工的快速發展，近年來鉬需求穩中有升，疊加供給端的剛性，是近年來鉬價中樞持續上移的主要原因。
國內外鉬市場價格持續向好，公司加快延鏈補鏈強鏈，搶抓市場機遇，優化產品結構，加大適銷產品市場投放量，對內挖潛增效，產品盈利能力有效提升，業績同比大幅上升。
2、核心邏輯：材料升級疊加元素替代雙輪驅動製造業升級大週期帶來鉬需求增長。鉬需求增長的本質是由“鐵元素”消費（基建地產爲主要驅動）升級到“合金元素”消費，需求端受益於新能源設備、風電、軍工的快速發展。鉬價高漲，但全球鉬供給仍然呈現剛性，鉬二元供給結構由海外銅鉬伴生礦和國內原生礦構成，海外多個銅鉬伴生礦礦山受品位下滑不可抗力影響，海外鉬供給呈現收縮態勢，國內產能較爲穩定，新增產能無法彌補現有產能下滑；鉬下游需求長坡厚雪：
鉬下游消費集中在特殊不鏽鋼（316、雙相、哈氏合金、耐蝕合金等）、高溫合金（軍工航天）、風電材料、光伏熱場材料、潔淨室材料、精細化工（包括鋰鈷鎳設備管道）、天然氣管道、LNG 儲罐、造船、核電火電鍋爐材料等。
元素替代-鉬替代鎳。近幾年雙相鋼材料的快速發展，改變了固有的不鏽鋼體系，雙相鋼增加了鉬含量，削弱了鎳含量，如S31500（含鉬2.5%-3%，含鎳4.5-6.5%），對316（含鉬約2%，含鎳10%-14%）市場形成了一定程度的替代，鉬鐵替代比例約爲0.5-1%的鉬替代4-5%的鎳，產業合金化趨勢比較明朗。
3、維持高分紅，保障股東權益
2017 年以來公司已連續多年分紅，2017 年-2022 年公司股利支付率分別爲120%/85%/193%/443%/65%/72%，公司繼續維持高分紅比例，保障股東權益,上市以來分紅率近70%。我們假設2023 年公司淨利潤分紅比例70%，按公司當前市值316 億計算，公司股息率可達6.9%。
4、後續看點
參股項目推進，公司中長期投資利潤有望增厚。公司參股兩大鉬礦項目-金沙鉬礦及季德鉬礦。1）公司於2013 年受讓金沙鉬業10%股權，間接參股了金寨沙坪溝鉬礦。2022 年10 月，紫金礦業通過公開除牌的方式，以人民幣59.1 億元獲得金沙鉬業84%股權，根據開發利用方案，該項目建設期預計4.5 年，補充公司遠期產能。
2）公司於2020 年5 月以增資方式參股天池鉬業獲得其18.3%股權，季德鉬礦鉬金屬量25.4 萬噸、平均品位0.113%。
根據吉林省人民政府網站，該項目規劃建設日處理25000 噸鉬採選項目，達產後可年產鉬精礦17000 噸（精礦品位47.00%，約8000 金屬噸），投產有望豐厚公司投資利潤。
5、盈利預測
2023 年11 月下旬以來，鉬鐵鋼招需求持續恢復，帶動鉬價止跌反彈；截至25 日，1 月國內鉬鐵鋼招量約9500 噸，本月鋼招總量有望繼續過萬。截止目前，1 月鉬精礦均價爲3282 元/噸度，鉬價仍維持較高中樞，但紫金礦業沙坪溝鉬礦投產後將釋放較多供給增量，屆時鉬價或將承壓，我們預計公司2024-2025 年歸母淨利將分別達到26.90 億元、27.62 億元，對應PE 11.7 倍、11.4 倍。
風險分析
1、下游需求不及預期。世界銀行在最新發布的《全球經濟展望》中預計2024 年全球GDP 增速爲2.4%，相比之下，2023 年全球GDP 增速爲2.6%，2022 年爲3.0%；另外，世界銀行還將2025 年全球GDP 增速預測從3%下調至了2.7%。此前IMF 表示，全球經濟復甦步伐正在放緩，各經濟領域以及各地區之間的差距不斷擴大，世界經濟仍將面臨持久挑戰。若下游含鉬鋼需求不及預期，可能會對公司銷售產生不利影響。若2024 年鉬價較我們假設值下跌3%/5%，公司歸母淨利潤將較我們預期下滑9%/16%。
2、鉬供給超預期釋放。紫金礦業沙坪溝鉬礦投產後將釋放較多供給增量，若該項目進度超預期，鉬價將承壓。