鋁資源再生領域龍頭企業。公司專注於廢鋁再加工業務，是國內鋁資源再生領域的龍頭企業之一，公司擁有馬來西亞怡球、美國AME 公司及Metalico 等境外經營實體，建立了國際化的原材料採購及產品銷售的體系。截至2023 年三季報，怡球（香港）有限公司持股比例達35.64%，爲公司控股股東。從公司營業收入及毛利結構來看，公司絕大部分收入來自鋁錠銷售和廢料貿易，2022 年佔比達到94.2%；同時貢獻85.6%的毛利。
再生鋁行業空間有望實現三倍以上增長。根據原料來源不同，鋁可分爲原鋁、再生鋁。原鋁指通過鋁土礦採掘、氧化鋁提煉、電解鋁生產等傳統鋁製造過程生產出來的鋁金屬；再生鋁指由廢鋁或含鋁廢料，經重新熔化提煉得到的鋁金屬或鋁合金，是循環利用的金屬鋁。根據百川盈孚數據，2022 年中國原鋁和再生鋁總產量爲4822 萬噸，假設我國電解鋁產量趨穩，若再生鋁產量佔我國鋁總產量的比例提升到30%，則每年需產再生鋁1447 萬噸，較2022 年的822 萬噸產量仍有76.0%的空間；若再生鋁產量佔我國鋁總產量的比例提升到接近美國的比例，即70%，則每年需產再生鋁3375 萬噸，是2022 年822 萬噸產量的四倍以上。
馬來西亞年產130 萬噸鋁合金錠項目將強勢提升公司產能。2021 年10 月，公司發佈對外投資的公告，擬在馬來西亞柔佛州丹絨浪塞工業區投資擴建年產130 萬噸鋁合金錠項目。公司馬來西亞生產基地始建於1984 年，已扎根當地近四十年，在馬來西亞再生鋁領域積累了豐富的建設及運行經驗。本次募投地點與原有生產基地臨近，可實現資源優勢互補，快速形成有效產能。2023 年4 月，公司擬向特定對象發行股票，票募集資金總額不超過15 億元（含本數），股票數量上限爲6億股，扣除發行費用後的淨額擬投於馬來西亞年產130 萬噸鋁合金錠擴建項目。
項目的基礎設施一次建設完成，設備分兩期完成，第一期65 萬噸，第二期65 萬噸，基礎設施及一期設備建設期預計爲2 年，二期設備建設期預計爲1 年。結合2023 年中報對擴建項目的進度敘述，我們預計2024 年第一期65 萬噸或實現落地並貢獻部分產量，第二期65 萬噸有望在2026 年實現落地。
盈利預測。價格方面，我們判斷鋁價基本維持平穩，2023 年中國:平均價:鋁(A00):長江有色市場均值爲18700 元/噸，我們預計2024-2025 年鋁價均值均爲19000元/噸。產量方面，我們預計馬來西亞一期項目於2024 年有所貢獻，二期項目於2026 年落地。我們預計2023 年-2025 年公司鋁合金錠產量分別爲24.6/28.1/34.8萬噸。可比公司方面，我們選取四家再生鋁生產和加工企業，分別爲南山鋁業、明泰鋁業、立中集團和銀邦股份作爲可比公司。根據上述量價假設，我們預計公司2023-2025 年實現營收分別爲68.5/80.6/101.3 億元；實現歸母淨利2.1/4.6/6.3 億元，同比增速分別爲-46.2%、124.5%、36.5%；實現EPS 分別爲0.09/0.21/0.29元。截至2024 年1 月24 日收盤，公司52 億市值對應2023-2025 年PE 分別爲25.1x、11.2x、8.2x，2024-2025 年PE 低於可比公司均值，首次覆蓋給予“增持”評級。
風險提示：新項目建設不及預期；原材料供應端擾動致成本上行；宏觀經濟下行風險。