來源：遠川投資評論
2023年，整個港股市場哀鴻遍野，恒生指數跌回了2000年互聯網泡沫破裂前的高點，備受矚目的恒生科技指數年中短暫步入技術性牛市後，很快由漲轉跌，全年下跌8.83%。
雖然不乏基金經理南下抄底，但打出的子彈卻如泥牛入海，明星雲集的騰訊控股全年微跌6.34%，美團更具港股的凌厲風範，全年一路東南，下跌了超過53.12%。由於更易受到地緣等因素影響，情緒的風一吹，流動性更好的大白馬往往先祭天，導致很多南下的投資者甚至有一種「港股幾乎完全不在乎基本面是什麼」的絕望。
但是，堅挺的小米成爲了這種藉口的反例：只要能找到增長點，搞基本面也有阿爾法。
憑藉着高端產品小米14系列的好評如潮，去年12月份小米手機國內銷量成功超越蘋果，成爲中國智能手機市場第一。同時伴隨公司在海外市場如中東、拉美等地區的勢如破竹，2023年全年小米手機銷量逆勢增長，毛利潤率也大幅提高，支撐着公司股價不斷走強，2023年上漲42.60%。
遺憾的是，翻開重倉小米的基金名單，卻鮮有選股型基金經理的身影，少有的幾個主觀基金經理如廣發的劉彬、中歐的錢亞風雲也只是在四季度姍姍來遲。反倒是一衆被動配置的指數型基金將小米這一年的漲幅收入囊中。
踏空小米之後，二級市場對小米汽車技術發佈會也屬於旁觀的熱鬧大於參與的熱情。
54歲的雷軍站在臺上連講三個小時小米在電動車領域的自研技術與領先佈局之後，發佈會當天成爲了小米股價的階段性高點。會場之外，中國新能源車行業早已卷得刺刀見紅；股市之內，投資者信心在新年到來之後悲觀更甚；疊加Su7遲遲沒有公佈售價，被坊間不斷猜測與解讀，小米股價在一個月內又補跌了20%。
在如今投資者們試圖用股息率來作爲安全邊際的市場環境裏，成長投資，尤其是一家中國本土企業的持續成長，似乎並不是一種討巧的敘事。更何況，小米一邊要面臨智能手機行業性的見頂困境，一邊要反擊在電動汽車領域沒有先發優勢的質疑。
但真正唏噓的事情是，當年基金經理們高喊「買企業就是買企業家精神」的精神氣早就被打趴在動輒四五十的回撤面前，恁是雷軍帶着小米突破了一個又一個關口，感動之餘的基金經理們，到了實盤上，卻多少還是顫顫巍巍。
然後，在尋求安全與分紅的道路上，倒向諸如中移動這樣坐擁穩定現金流的「央企賣水人」。
激情燃燒的歲月
巴菲特評斷一家公司企業價值的方法，是常常問自己一個問題：「假設我有足夠的資金與人才時，我願不願意和這家公司競爭。」
他說這句話的背景，是向伯克希爾哈撒韋的股東解釋自己爲什麼要投資內布拉斯加傢俱店。顯然不是因爲賣傢俱是多麼性感的生意，而在於白手起家的B夫人，是他「情願和大灰熊摔跤，也不願與之競爭的企業家」。
從那之後，巴菲特與B夫人的故事，就常常被中國的價值投資者們援引爲「選企業就是選企業家的」經典。
要說白手起家，論活力與才華，雷軍的履歷也不可謂不驚豔。虎撲評分區之前搞過一個「知名企業家」分賽場，雷軍以9.7的高分位居榜首，更有人激情留言「雷軍代表了普通人能達到的極限」。
只不過，這個「普通」的門檻並不太普通。
學生時代，雷軍以高考狀元身份入學武大，僅用兩年時間修完全部學分，編寫的程序直接被寫進新生教材；工作之後，以金山軟件總經理的身份帶領公司成功上市，卻又很快功成身退；轉做天使投資人，又連續四年入選「投資界TOP100」。
2007年，38歲的雷軍選擇離開了自己一手推進港交所的金山軟件，在此之前他的職位是金山軟件CEO並且早在2004年出售卓越網時就已實現財務自由。彼時雷軍離職的原因是認爲自己「一事無成」。
這倒不是「凡爾賽」，從大學時期讀到《硅谷之火》開始，雷軍就一直期望「辦一個偉大的公司，做一些偉大的事情」，但委身於辦公軟件賽道、處處受到微軟限制的金山軟件顯然無法承載這一夢想。
而2007年這個時點，也正是「硅谷之火」再度點燃，智能機行業逐漸開始燒得滾燙的一個里程碑式節點。
這一年的新年剛過，喬布斯就在 MacWorld Expo上展示了第一代iPhone。儘管它並沒有那麼完美，以至於工程師們必須要準備多臺手機來保證發佈會順利進行，但這並不妨礙喬布斯在主題演講時開創「遙遙領先」的話術先河：「iPhone是一款革命性的神奇產品，比任何其他手機都領先五年[15]」。
2007年1月9日，喬布斯在MacWorld Expo上展示了第一代iPhone
嗅覺敏銳的人，在見到iPhone的第一眼，就會立馬感知到一場「顛覆性創新」的到來——同年6月，蘋果和谷歌相繼開發出了新的手機操作系統，也就是iOS前身「iPhone runs OS X」以及「Android 1.0」問世，並開始了長達十多年的明爭暗鬥。
此時的雷軍也表現出了一個兩年修完計算機專業所有學分的「普通人」所應該具備的基本商業素養：把創業的方向瞄準在了爆發前夜的智能手機上。
儘管彼時的國內手機市場，食物鏈頂端由諾基亞、摩托羅拉以及三星等國際巨頭牢牢把控，產品享受着高額溢價，國產機代表「中華酷聯」還在依靠運營商補貼出貨，在他們之外則是鋪天蓋地的山寨機。但用後視鏡來看，這一切都會隨着iPhone4的問世，化作時代眼淚而揮發殆盡。
在2020年小米十週年的公開演講中，雷軍對當時的想法有過非常凝鍊的總結，「用互聯網模式來做手機，把軟件、硬件和互聯網融爲一體，就可以另闢蹊徑，降維攻擊[1]」。
當然，人們更喜歡他另一句通俗易懂的名言：「站在臺風口，一頭豬都能飛起來。」
2010年小米成立之後，以基於用戶反饋深度定製的操作系統MIUI爲起點，迅速積累了一批發燒友爲主體的「米粉」。一年之後發佈的第一代小米手機M1，藉由原摩托羅拉團隊打造的極致性能，結合互聯網銷售降低渠道費用，定價遠低於同配置其他品牌智能機，成功引爆市場，並吹響了國產機向國際巨頭衝鋒的號角。
其後的幾年裏，伴隨着全球智能機滲透率從15%提升到70%，小米手機銷量快速提升，僅用三年時間即登頂全國手機出貨量排行榜第一，並在2018年7月成爲港股第一家採用雙重股權結構上市的科創企業。
在上市公開信中，雷軍提到，「巨大的成功同樣屬於一路上信任小米、支持小米的投資者。比如，最早期的VC，第一筆500萬美元投資，今天的回報高達 866倍！」
上市豪華親友圈
種種跡象表明，雷軍提到的這個大贏家是晨興資本（現已改名五源資本）。
晨興資本創始合夥人劉芹與雷軍相識於2003年，在他看來，雷軍「10年前就一直在思考與捕捉移動互聯網的機遇」，所以，劉芹開玩笑說自己一直在等雷軍的電話，甚至到了「晚上睡不着覺」的地步。
小米官方授權傳記《一往無前》中記載，2010年年初的一天晚上，兩人打了一通長達12個小時的電話，劉芹當即確定了自己的天使投資意向——晨興資本將爲雷軍新創公司提供第一筆風險投資，投資金額爲500萬美元[2]。
隨後晨興資本連續領投小米前三輪融資和少量E輪融資。劉芹曾說，他把一期1.5億美元基金的約45%押注了小米，如按小米IPO定價市值550億美元計算，晨興資本持股17.19%市值達到近95億美元，總投資回報近200倍[3]。
多年以後，劉芹將自己的投資感悟歸納爲一條「簡潔而優美的原則」：「只花時間在值得的方向和優秀的創業者身上，成爲最理解他們的人，全力以赴地幫助他們。」
當然，小米的崛起之路也非一帆風順，2016年甚至曾面臨生死存亡。
在前一年上海財經大學舉辦的一次論壇上，著名財經作家吳曉波曾經斷言：小米新發的紅利已在2015年吃完，雷軍危險了。
他指出，小米靠意識形態獲得了一個先發優勢卡位，接下來考驗的是長跑能力。而「長跑能力是技術核心開發能力，你現在講故事別人都會講。我認爲到一定地步以後，不再是講故事的階段，是一個核心的部分[4]。」
誰料竟一語成讖，在2014-2015年蟬聯中國智能機銷量冠軍之後，2016年小米突然深陷危機，外部被OV圍剿的同時，內部供應鏈也出了問題，當年手機銷量較2015年下跌36%。
事後，雷軍向媒體坦誠，「手機公司一旦下滑就是一條不歸路。」因爲，整個手機工業高度依賴於全球供應鏈和全球產業鏈，一旦走下坡路，牆倒衆人推，所有的資源和緊缺的東西都沒了[5]。
在這危急時刻，雷軍選擇壯士斷腕，撤換了時任供應鏈負責人的聯合創始人周光平，親自出馬接管供應鏈，其後四次前往三星總部，爲此前供應鏈團隊的傲慢致歉。
除此以外，通過聯合生態鏈企業打造小米之家，補課線下渠道，同時將小米模式向印度市場複製，提升海外銷量，小米才得以成功渡過危機。
2017年，小米手機銷量突破新高，成爲全球首家銷量下滑後還能成功逆轉的手機企業，而當年4月份發佈的小米6系列也成爲了第一代「釘子戶」，五年後雷軍在微博發起投票時，小米6仍然以2萬人的投票數當選米粉最喜歡的一部手機。
重生之後的小米也成功獲得了吳曉波的倒戈。
早年曾做過一起長視頻論述《我爲什麼從來不炒股》的吳曉波，在小米上市前夕特意開了股票賬戶認購20萬美元的小米股票，並且用文章標題向雷軍「深情告白」：「親愛的雷軍，你可要對得起我的20萬美元。」
不僅如此，在上市前夕致公司全員公開信裏，雷軍寫道：「有十幾萬的投資者積極參與認購了小米的股票，包括李嘉誠、馬雲、馬化騰等行業領袖。」小鵬汽車創始人何小鵬則通過朋友圈表示，自己已經通過二級市場買入並擁有超過一億美元的小米股票。
只是消費電子行業，總是起起落落。小米的股東們，在陪伴「企業家精神」的道路上也是走得磕磕碰碰。
勇闖高端價格關
事不遂人願，上市當天，小米尷尬地成爲了「年輕人第一支破發股」。
小米上市前夕，全球智能機滲透率早已突破75%，行業增速進入平台期，存量模式下同質化嚴重的中低端產品陷入價格競爭，高端產品在2018年前後成爲了真正的兵家必爭之地，也是市場給估值的核心前提。但這恰恰是小米的軟肋。
畢竟，由低往高走，從來都是商業模式裏最困難的一條路徑。
茅台可以放低身段，用雪糕和咖啡，讓年輕人用兩位數的價格品嚐第一口醬香，仍舊不影響飛天頂着白酒價格的天花板繼續漲價；但波司登剛把羽絨服賣上五位數，營收增速就降到個位數以下，市值一年腰斬。
小米因「性價比」異軍突起，公司上市前甚至公開承諾「小米硬件綜合淨利潤率永遠不會超過5%」，但現在這也恰恰成了其高端之路的掣肘。
市場也選擇用腳投票，小米上市前一度傳出2000億美元估值，最後卻從1000億美元一路下滑到了550億，儘管如此，在上市當天股價還是直接破發，雷軍與幾位高管羞愧地躲進港交所的一個雜物間，以避開堵在門口的媒體。雷軍倒是不氣餒，還給投資人做了心理按摩：「要讓在上市首日買入小米公司股票的投資人賺一倍！」
只是此後一年多，小米股價一路下跌，即使2019年入選世界500強榜單成爲歷史上最年輕的500強公司，也未能挽救股價頹勢。
在這段灰暗的日子裏，小米內部關於是否應該衝擊高端也曾有過爭執，雷軍反覆勸大家，「只有做高端，才能倒逼我們在技術上尋求突破，贏得未來生存和發展的空間[6]」，最終才達成共識。
而小米衝擊高端的開山之作是2020年發佈的小米10，據雷軍分享，當時公司不惜一切代價，細心打磨了所有細節，導致成本飆升，「要想做到不虧損，就必須同時滿足兩個條件：定價必須過 4000元，銷量也必須過 200萬臺[7]」。
2020年除夕前後，新冠疫情的肆虐已經註定要打亂所有人的人生，但小米10發佈會在2月初通過線上直播的方式依然如期舉行，儘管產品起售價3999，但仍獲得了空前成功，首發1分鐘即突破了2億銷售額。
受衝擊高端開門紅刺激，小米股票也開啓了上市之後第一次主升浪，而這一次，弄潮兒變成了公募。
最先登場的是睿遠基金趙楓。
作爲輾轉公私募戰場超20年的老將，2020年2月發行的現象級基金睿遠均衡價值是趙楓回歸公募首秀，而從第一份定期報告披露情況來看，小米集團正是其首批開倉股之一，也是持倉中少有的互聯網公司，並且一度升至第一大持倉。
在當年的基金年報中，趙楓總結認爲，買企業的核心是買企業家精神，因爲所有護城河都不是永久的，只有進取的企業家才能維繫企業的長期競爭力。
在其看來，企業家精神「包括了企業家對其產品和服務品質無止境的追求，對市場和競爭變化的敏銳和遠見，對提升競爭力長期不懈的投入，對機會來臨時勇於下注的決心和勇氣，對企業價值觀、文化和組織建設的理解和堅持等等。」
而趙楓對基金經理這份工作的理解，就是「尋找、辨別並不斷跟蹤這些優秀的企業和企業家，爭取能夠與這些優秀企業和企業家同行[9]」。
相比於趙楓幾乎買在起漲點，時任鵬華匠心精選基金經理的王宗合姍姍來遲，直到2020年末小米集團才出現在其前十大重倉之列，但是卻後來居上，王宗合持股數量一舉達到了趙楓的兩倍多。
無獨有偶，在此前接受採訪時，王宗合也曾表述過對企業家的看重，不過優先級排在了行業和商業模式之後。
在王宗閤眼中，「企業本身是人組成的一個組織，而這個組織的基因來自於企業家。他給企業創造了組織，創造了文化，創造了制度，創造了商業模式，創造了是不是能在這個產業中不斷去創造價值的最核心的，所以我們希望企業家都很有企業家精神。」
只不過，就在所有人都開始暢想小米的光明未來時，另外一件黑天鵝事件的發生卻打斷了小米股價的上升趨勢，並倒逼公司走上了另一條道路。
丟掉那份退休計劃
2021年1月15日9點，港交所集合競價甫一開盤，小米集團股價即從-9.65%快速下探到-14.65%，直到9點10分之後才略有回升，之後經過一番激烈的角逐，最終以-11.18%開盤，當天市值蒸發超800億港幣。
導致小米股價大幅下跌的罪魁禍首，是早些時候美國國防部的一紙文件，將小米以及另外8家中國企業列入了「涉軍企業」名單。
一年半以後，雷軍在接受央視《雲頂對話》欄目採訪時，回憶起了這段至暗時刻：在被列入黑名單之後，小米緊急召開了一個董事會，聊到如果最壞的情況發生小米不能再造手機，那麼小米該造什麼？公司的三四萬員工該怎麼辦？
此時，智能電動車進入了雷軍的視野。
根據雷軍分享，一開始他對小米造車十分抗拒。因爲在他看來只有專注才能把事情做好，而彼時小米的手機業務蒸蒸日上，一度提出了「三年全國第一」、「三年全球第一」等口號。
事實上，走通手機高端化，是小米上市後一個關鍵的分水嶺。此後整個2020年的上漲，讓小米股價最高曾觸及35.90元，兌現了上市當晚雷軍「要讓IPO的投資者至少賺一倍」的承諾，如釋重負的雷軍甚至已經在考慮退休時間並制定好了計劃時間表。
但2021年初做了一番調研之後，雷軍才猛然發現——小米造車，迫在眉睫。事實擺在眼前，智能電動車已經取代智能手機成爲了前沿科技的集大成者，同時也是投資界最大的風口，這意味着「它可以獲得足夠的注意力、極其廉價的資本和足夠豐富的人才」。
小米不造車就只能等着新勢力形成人才虹吸，導致小米早晚無人可用，走向沒落。
「想成爲一家偉大的公司，一定得跟着風走」，丟掉退休計劃的雷軍再度披掛上陣，一如其在21年3月底小米官宣造車時所言，「小米汽車是我人生之中最後一次重大的創業項目，願意押上人生全部的聲譽，親自帶隊，爲小米汽車而戰[12]。」
也恰恰是在這個季度末，公募基金持有小米股票的總數量達到峯值，雖然小米很快就被移出「黑名單」，但是伴隨着5G換機潮預期落空以及互聯網行業步入寒冬，基金經理們紛紛離去。
看重企業家精神的趙楓，也在21年四季度清倉了其持有的全部小米股票，之後的基金年報中，他隱晦的提到，「伴隨行業需求增長放緩，如果缺乏新的增長業務，很多大企業或者步入週期波動，或者出現衰退。只有少數大企業能夠挑戰熵增，通過持續的組織和業務創新開發新的增長領域。」
雖然他同時表示——新能源和智能電動車「兩個新興領域是非常長期的投資機會」，但似乎已經不再認爲，雷軍能夠幫助小米穿越智能手機和智能電動車兩大行業之間的鴻溝。
一位私募基金經理曾經告訴遠川，「智能電動車其實是一種嶄新的產業生態。相比傳統的油車或電動車側重嚴謹、精密的生產環節，智能電動車更強調的是軟件與硬件的耦合，它對車企的組織效率提出了一個非常高的挑戰，因爲整個企業的組織架構都需要去兼容軟件人才和硬件人才在理念、文化等方面的衝突。」
這對於以軟件系統MIUI起步、同時在智能手機制造領域深耕多年的小米來說，可謂得天獨厚。
只是面對充滿不確定性的宏觀環境，以及殺成一片紅海的新能源汽車行業，以及尚未公佈售價更遑論銷量的小米汽車，如今再翻開重倉小米的基金名單，明星基金經理們早已身影漸遠。
尾聲
《創新與企業家精神》一書的作者彼得·德魯克曾經說過：一個企業最大的隱患，就是創新精神的消亡。但創新不是 「天才的閃爍」，而是企業家艱苦工作的結果。
但在這個寒冬裏，二級市場顯然不再貿然相信「企業家精神」的奇蹟。
一位挖掘了衆多隱形成長股的公募基金經理告訴遠川，「過去幾年，我最大的一個反思是，很多人能扛過2022年的波動，是因爲外部壓力還不夠大，放到2023年的大環境裏，企業家再有能力也是白搭，神通不敵天數。」
此話放在如今這個貝塔消失的年代，自有它的道理。但這何嘗又不是悲觀情緒下的一種線性外推？
從消費電子跨界進入汽車行業，小米並非孤例，現在的新能源一哥比亞迪也是由此而來。
早在2008年時，從手機電池起家的比亞迪，一邊做着消費電子零部件的生產與組裝，一邊開拓汽車業務，主打車型還是一款山寨豐田花冠的廉價燃油車F3，純電動汽車還處在講故事階段，無論怎麼看都不符合巴菲特的投資標準，但伯克希爾卻毅然投入2.3億美元入股比亞迪。
巴菲特的的搭檔芒格一語道破玄機，「比亞迪的創始人王傳福非常令人敬佩，他把不可能變成了可能。伯克希爾一般不做風險投資，但是比亞迪這家公司非常吸引我們。」
回看小米一路殺進智能手機又打破高端化困境，雷軍也是一位把「不可能變成了可能」的企業家。但相信他還能再一次創業成功的重擔，卻從效仿「巴芒」的選股者手上交到了「被動指數型基金」的身上。
「企業家精神」這個詞，對於仍是打工人的基金經理來說，終究是虛無縹緲了一些。業績、薪酬、排名，這些跳動中的數字才是評估這份工作鮮活的證據。
實體的複雜、創新的艱險，並不是他們的工作，那是企業家的生活。
編輯/ruby