出口型企業起家於某一單一品類代工,長期看,拓品類和自有品牌是其跨越至新平台的兩個最重要路徑,恒林就是在這兩方面較爲領先的一家公司。
宏觀:24 年美國或進入降息週期,地產復甦將帶動地產後週期商品需求提升。
中觀:1)庫存角度:22 年Q2 美國家居渠道庫存開始下降,至23 年10 月降至近5 年中位。需求復甦預期下渠道商信心修復,市場有望進入主動補庫週期。2)製造角度:頭部企業依託資金優勢越南建廠以規避高額關稅(美國海關加徵25%關稅),越南供應鏈逐步完善下頭部企業成本優勢有望凸顯,市佔率加速提升。3)渠道角度:海外電商滲透率提升(由15 年7.4%增至22 年19.7%),優質企業有機會繞過渠道商巨頭直達消費者,打造自有品牌。
微觀:1)公司出口佔比高(22 年境外收入佔比76.88%),美國爲其第一大海外市場(來自美國的收入佔比超過40%),有望受益於美國地產復甦及經銷商補庫。2)公司圍繞大家居戰略持續收併購,各業務板塊間看似獨立,實則可互相賦能。3)公司於2018 年便開始佈局越南工廠,可滿足其傳統辦公椅、沙發、按摩椅及永裕家居pvc 地板的生產,降低了全球貿易風險給公司帶來的影響。4)公司積極把握線上機會,通過跨境電商渠道孵化自有品牌。2023 年公司線上渠道(即自有品牌)收入佔比有望達20%。
投資建議:公司始於代工,但並未止於代工,傳統業務一方面收購原材料企業延長產業鏈條,一方面海外建廠提升製造能力和訂單響應速度。在此基礎上,一手收併購完善大家居戰略版圖,一手藉助跨境電商興起孵化自有品牌。
公司已不再是單純的代工企業,而是橫跨整個產業鏈條,涉足前端原材料、中端製造+渠道、後端服務的家居企業,上升通道已經打開。我們預計23-25年公司歸母淨利潤4.39/5.44/6.94 億元,對應EPS 3.16/3.91/4.99 元,對應估值爲15.5/12.5/9.8 倍。首次覆蓋,給予“買入”評級。
風險提示:美國消費市場不及預期,品牌拓展不及預期,全球貿易風險。