投資要點
豐富化的貨品品類、渠道結構持續積極擴張規劃了品牌清晰的成長路徑；以高爾夫系列爲代表的高端運動系列試水成功，KC 與1881 亦有望於24 年逐步面世，奢侈品集團發展版圖拓張在即。
持續豐富產品品類，渠道拓展規劃積極
1）秉承一流產品品質，持續豐富產品品類。公司設計端中英意韓四國設計師組成的多元化團隊，與日本伊藤忠、日本東麗、意大利康利科尼、美國戈爾等等全球一線供應商長期合作。產品品類與SKU 數量持續擴張，如推出包括衝鋒衣、滑雪服等戶外產品；在專業線產品功能性再提升的基礎上，休閒線產品年輕化顯著，廣泛適用通勤、運動等場合。
2）強產品力支撐下渠道盈利能力一枝獨秀，渠道拓展規劃依然積極。憑藉着自身運動休閒風格的稀缺性以及產品和品牌力的不斷提升，我們看到其在各地的百貨商場同樓層中的排名一直位居前列，高加價倍率亦支撐了渠道的高盈利能力，並幫助公司的百貨渠道店鋪不斷獲得位置上的升級，逐步獲得同樓層的最佳位置。在店鋪形象升級與店鋪盈利能力持續領跑帶來的正向循環下，我們認爲，2024 年公司渠道拓展依然有望保持較快的拓展速度。
奢侈品併購打開公司成長新篇章，KC&1881 貨品有望24 年陸續面世公司於23 年4 月4 日發佈對外投資公告，以子公司完成對意大利奢侈品男裝品牌CERRUTI1881 與英國運動時尚品牌K&C 的全球商標權的收購。同時，公司也於20 週年發佈會提出了美好的成長願景，希望未來10 年能夠實現10 倍增長，至2033 年比音勒芬營收目標300 億元，按照2022 年28.85 億收入爲基數計算，2023-2033 年收入CAGR~24%。從公司展望來看，2033 年公司希望CERRUTI1881 營業收入超過50 億；KENT&CURWEN 營業收入超過30 億；比音勒芬GOLF 營業收入超過50 億；比音勒芬主標營業收入超過150 億；威尼斯狂歡節營業收入超20 億。
CERRUTI1881 和KENT&CURWEN 預計將在2024 年秋冬全新亮相，未來公司將聚焦國際化、高端化、年輕化、標準化發展方向，通過差異化定位佈局促進多品牌協同發展。
低基數下Q4 表現依然值得期待，併購完成後現金流狀態依然充沛23 年Q1-3 公司累計實現收入+26%至28.0 億，累計實現歸母淨利潤+32%至7.6億，在外部環境壓力背景下表現十分優秀。Q1-3 銷售毛利率+1.8pp 至76.6%，品牌力提升邏輯持續兌現，我們預計與公司更高附加值產品推出、更爲嚴格的折扣率控制、直營渠道動銷向好等因素有關。我們預計Q4 在低基數效應下表現依然值得期待
截至23 年9 月末，公司經營現金流量淨額9.7 億，YOY+23%，淨現比高達128%，完成收購後公司現金狀態依然充沛。
第四期員工持股共享公司成長紅利
公司已於23/7/28 完成第四期員工持股計劃591 萬股的購買，佔總股本1.04%，成交均價33.8 元/股，鎖定期爲一年。本次資金來源爲參加對象的自籌資金及公司控股股東謝秉政先生提供的借款，董事長謝秉政先生承諾若計劃到期股票全部變現後可分配金額低於初始認購本金扣除利息後的金額，將對差額部分承擔補足義務，彰顯對公司業務發展的強烈信心。
盈利預測與估值：
我們認爲公司通過持續深耕運動時尚領域，打造了精準的產品定位並持續進行多元化的品宣投入，帶動渠道拓展及業績高質量增長，未來成長空間仍然充分。我們預計公司23/24/25 年有望實現歸母淨利潤9.7/12.3/15.5 億，對應增速+33.3%/+27.2%/+25.6%，對應PE19X/15X/12X。上市以來，公司持續兌現高質量業績，收購背景下中長期成長空間有望進一步打開，有望迎來戴維斯雙擊，維持“買入”評級。
風險提示：終端需求不足；拓店不及預期；