近期部分PE 股权转让至长期投资者，股价压制因素消除。2023 年12 月27 日红杉以每股均价3.3 港元在场外出售了所持的公司3917.77 万股股份，洪婧带领的专注于SaaS 投资的高成资本承接。之前市场担心的红杉减持压制股价因素消除。我Ta國bleH_SCuMmm行ar業y]尚 處於發展初期，HCM 軟件未來前景廣闊。根據灼識諮詢數據，從滲透率看，2021 年我國HCM 軟件滲透率僅5.1%，較美國同期37.3%的HCM 滲透率仍有較大提升空間；市場空間看，2023 年我國HCM 行業規模約272 億元，預計到2027 年達到590 億元，2023-2027年CAGR 約爲21.4%。
雲端部署，多產品矩陣式一體化打法是HCM 行業發展方向。2021 年我國雲端HCM 市場規模爲55 億元，預計將以32.9%的CAGR 增長至2027年的304 億元。公司是國內唯一一家提供所有主要HCM 模塊的雲端廠商，通過UpSell/CrossSell，公司的ARR 不斷提升，客均ARR 從FY2019的7.87 萬元提升至FY2024H1 的13.12 萬元，公司多模塊訂閱客戶的ARR 佔比也從FY2019 的51.8%提升至FY2024H1 的71.4%。
公司深耕HCM 多年並精準發力，市佔率不斷提升。公司成立於2002年，2003 年即發佈互聯網測評雲產品，並不斷擴張產品種類，在2015 年發佈PaaS 平台。公司不競爭高客製化的本地部署，而是專注於雲端標準化產品。據灼識諮詢和IDC 數據，公司在雲端HCM 的市場份額從2021年的11.6%提升至2023H1 的15.3%，自2016 年起已連續7 年穩居中國HCM SaaS 市場第一。
近期部分PE 股權轉讓至長期投資者，股價壓制因素消除。2023 年12 月27 日紅杉以每股均價3.3 港元在場外出售了所持的公司3917.77 萬股股份，洪婧帶領的專注於SaaS 投資的高成資本承接。之前市場擔心的紅杉減持壓制股價因素消除。
投資建議：我們預計FY2024-FY2026（即截至2024 年、2025 年及2026年3 月31 日止財年）公司實現收入8.75/10.55/13.01 億元，同比增長16.59%/20.52%/23.28%；實現歸母淨利潤-32.42/-3.46/-2.03 億元，同比增長-24.75%/89.33%/41.45%，預計FY2027 公司將實現盈虧平衡。參考Workday 和金蝶國際，我們給予公司FY2025 5.5 倍PS 估值，對應市值63.77 億港幣，較當前市值仍有較大空間。首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：HR SaaS 滲透率提升不及預期；市場競爭加劇；股價上升過快或出現技術性回調；流動性風險等。
