投資要點
專注12 英寸顯示驅動芯片代工，營收呈現逐季復甦態勢晶合集成主要從事12 英寸晶圓代工業務；根據TrendForce 公佈的23Q2 全球晶圓代工企業營收排名，公司位居全球第十，在中國大陸企業中排名第三。
2023 年以來公司營收呈現逐季復甦態勢，23Q3 公司實現營收20.47 億元，同比減少18.14%，環比增長8.90%。受營收同比下滑、折舊攤銷等固定成本較高以及匯兌收益同比減少的影響，公司利潤端有所承壓。23Q3 公司實現歸母淨利潤0.76 億元，同比減少89.89%，環比減少73.65%；扣非歸母淨利潤0.22 億元，環比減少90.99%。23Q3 公司毛利率環比減少4.93pct 降至19.20%，主要系產品組合帶來價格波動和設備折舊的增加。
以顯示驅動爲核心，持續研發先進製程及多元化工藝平台合肥市提出“芯屏汽合”的產業發展戰略，已形成新型顯示器件、集成電路、新能源汽車和人工智能等新興產業，終端芯片需求旺盛。公司位居合肥戰略核心，充分發揮本地終端市場距離近、規模大的優勢，依靠成熟的製程製造經驗，配套服務於合肥產業鏈規劃，提供關鍵芯片，促進產業鏈聯動發展。根據公司2024 年1 月投資者調研紀要，公司目前產能爲11 萬片/月，未來將根據市場的復甦情況彈性規劃擴產計劃。
工藝平台方面，公司以DDIC、PMIC、CIS、MCU 爲主軸，持續推動邏輯、E-tag、Mini-LED 芯片等新工藝平台的發展。2023 年上半年，公司DDIC、PMIC、CIS、MCU 佔主營業務收入的比例分別爲87.84%、5.77%、4.08%、1.35%。製程節點方面，公司量產製程節點覆蓋150nm-55nm，正在進行40nm、28nm 製程平台的研發。2023 年上半年，55nm、90nm、110nm、150nm 佔主營業務收入的比例分別爲4.83%、49.92%、31.65%、13.60%，其中55nm 佔主營業務收入的比例增加較快，主要原因在於公司55nm 實現大規模量產。根據公司2023 年12 月投資者調研紀要，公司55nm 產能利用率維持高位，營收穩步提高。
公司積極規劃和研發更先進的工藝平台，持續向更先進製程節點發展，已取得顯著成果：1）55nm 銅製程平台及145nm 低功耗高速顯示驅動平台已開發完成。2）55nm TDDI 產品已實現大規模量產。3）40nm 高壓OLED 平台元件效能與良率已符合目標，具備向客戶提供產品設計及流片的能力。4）車用110nm 顯示驅動芯片在車規CP 測試良率已達到良好標準，並於2023 年3 月完成AEC-Q100 車規級認證，於2023 年5 月通過公司客戶的汽車12.8 英寸顯示屏總成可靠性測試。
終端市場蓬勃發展，爲公司長期增長提供有力保障OLED：根據Omdia 數據，全球OLED 面板出貨面積有望從2022 年的1790 萬平 米強勁增長到2026年的2610萬平方米，預計OLED顯示器面板出貨量將由2022年的16 萬片，增長到2026 年的277 萬片，實現17 倍以上的大幅增長。中國面板企業積極佈局OLED 市場，京東方、維信諾、天馬微電子等面板廠新建的OLED產線預計在未來幾年內將完成全面投產。OLED 面板產業的快速發展帶動了OLED面板驅動芯片需求的增長；Omdia 數據，2022 年OLED 驅動芯片出貨量約10 億顆，預計2026 年達到16.7 億顆。公司致力於打造完整的OLED 驅動芯片工藝平台；根據公司2024 年1 月投資者調研紀要，公司40nm OLED 驅動芯片已開發成功並正式流片。
汽車：汽車“三化”進程持續推動單車半導體價值量增長；根據標準普爾預測，單車半導體價值量有望從2022 年的854 美元提升至2029 年的1542 億美元。Omdia數據顯示，2023 年車載TDDI 的總出貨量將達到5500 萬顆，同比增長53%，並將在2027 年達到9600 萬顆，2023-2027 年CAGR 約15%。公司已通過顯示驅動芯片及微控制器芯片的車規級AEC-Q100 認證，未來將持續推進邏輯、電源管理以及圖像傳感器芯片的認證，全面進入汽車電子芯片市場。
AR/VR 等新興應用領域：中國信通院預測，2020-2024 年全球AR/VR 市場規模CAGR 高達54%，預計2024 年全球AR/VR 市場規模達到4800 億元。目前AR/VR微顯示技術主要採用LCoS（硅基液晶），OLEDoS（硅基OLED 技術）和LEDoS（硅基LED 技術）三種微型顯示技術。公司積極進行硅基OLED 技術的開發，已與國內面板領先企業展開深度合作，加速應用落地。
投資建議：我們預計2023-2025 年，公司營收分別爲73.61/100.27/134.10 億元，同比分別增長-26.8%/36.2%/33.7%，歸母淨利潤分別爲3.00/10.91/18.46 億元，同比分別增長-90.2%/263.8%/69.3%；PE 分別爲112.7/31.0/18.3。晶合集成以顯示驅動爲核心，持續研發先進製程及多元化工藝平台，55nm 產能利用率維持高位，營收穩步提高，同時40nm OLED 驅動芯片已開發成功並正式流片。隨着電視、手機等下游終端市場逐漸復甦，公司營收有望重回增長賽道。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：下游終端市場需求不及預期風險，新技術、新工藝、新產品無法如期產業化風險，市場競爭加劇風險，產能擴充進度不及預期的風險，系統性風險等。