國內PU 合成革龍頭企業，生產經營態勢向好。公司成立於1994 年，主營業務爲生態功能性聚氨酯合成革及複合材料的研發、生產、銷售和服務，2022年年產能爲8500 萬米，廣泛應用於功能鞋材、沙發家居、電子產品、汽車內飾、體育裝備、工程裝飾、手袋箱包等領域。近年來公司業績呈現逐年增長的態勢，尤其2023Q3 業績實現顯著改善。2022 年實現營業收入19.53 億元，同比降低4.55%；實現歸母淨利潤1.45 億元，同比增長9.65%；2023Q3，公司轉型升級成效初顯，實現營業收入5.57 億元，同比增長7.5%，環比增長26.3%；實現歸母淨利潤0.41 億元，同比增長558.56%，環比增長173.33%。
生態功能革成爲行業主流，新興市場貢獻增長新動能。我國是世界人造革合成革產品的製造中心，近年來產銷量維持相對穩定的態勢。經過研究我們發現，人造革合成革行業在政策、工藝等因素的影響，呈現出兩個比較明顯的發展趨勢：（1）生態環保+功能性要求提升——生態功能性合成革成爲行業主流；（2）下游應用領域拓展——由傳統的鞋材、家居領域拓展到汽車、電子等高毛利、高技術的新興領域。這些趨勢的變化意味着率先掌握相關領域行業資源、技術的企業，在未來行業集中度提升的大背景下，將享有一定的先發優勢，安利股份即是人造革合成革行業中兼具兩種行業資源的重點標的。
鞋材、汽車釋放期將至，新產品+新產能助力公司業績增長。（1）客戶：公司不斷深化“2+4”市場佈局，尤其在鞋材、汽車領域成長空間較爲明顯，未來有望充分受益下游頭部品牌訂單的釋放。（1）耐克：公司與耐克裝備部合作穩定，與鞋部的合作尚處於初步階段，未來有望成爲公司發展的新動能；（2）比亞迪：比亞迪已有多款車型在公司定點，鑑於公司進入供應商體系的時間較晚，未來仍具備較大的提升空間；（2）研發：公司多年來研發投入一直處於較高水平，在水性、無溶劑、TPU 等生態功能型產品的佈局較早，享有先發優勢，2022 年營收佔比達20%；（3）越南工廠：越南工廠區位優勢突出，1200 萬米生態功能性聚氨酯人造革、合成革項目的前兩條線已於2022 末建成投產，公司正在積極推進安利越南耐克供應商驗證，同時也在積極推進剩餘2條線的建設，計劃於2024 年下半年投產，有望實現量價齊升。
投資建議：公司是國內PU 合成革企業，未來生態環保型新產品的需求增長及下游客戶的拓展釋放，再加上越南工廠即將邁入產能釋放期，未來公司業績有望實現較大增長。我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤分別爲0.84、2.07、3.16 億元，EPS 分別0.39、0.95、1.46 元，現價（2023 年12 月13日）對應PE 分別爲34x、14x、9x，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風險提示：原材料價格波動的風險、天然氣供應和成本費用提升的風險、產能無法充分利用的風險等。