投資要點：
公司自滲濾液起家，目前已成長爲水環境及固廢綜合服務商，歷史業績高速成長。公司大股東天源集團持股34%，實控人爲黃開明家族，第二大股東康佳集團持股15%。公司近4年營收CAGR 達48%，歸母淨利潤CAGR 達53%。2022 年公司收入12.72 億元，歸母淨利潤2.02 億元，ROE 10%。截止23Q3，公司在手現金類資產充裕（19.52 億，佔淨資產比重76%），負債率在49%左右。
公司依託技術+品牌+一體化服務等核心優勢快速拓展，在手訂單52 億保障公司環保主業持續成長。我國污水及垃圾焚燒行業整體進入成熟期，但仍存在一定結構性機會，例如國家十四五規劃提出新增污水處理1200 萬方/天，再生水1000 萬方/天，污泥處置2 萬噸/天，同時縣域垃圾焚燒仍有短板。在此背景下，公司深耕環保行業十餘年，是國家專精特新小巨人企業，自主研發的多項技術獲評國際先進，同時公司具備一體化、多樣化的服務能力以及高效專業的售後，可快速響應客戶需求，疊加公司融資優勢，公司快速成長，截止2023 年11 月，公司在手銷售訂單52 億元，主要涉及垃圾焚燒及水環境治理等領域。
此外，公司目前正在積極拓展光伏、半導體廢水相關項目，同時攜手華科研發飛灰等技術，助力公司長遠發展。
新設天源能源子公司，拓展光伏風電，依託光伏+污水、光伏+填埋場等實現降本增效，同時發展充電樁及儲能業務。2023 年8 月28 日，公司公告設立武漢天源能源有限公司，拓展光伏、風電業務，同時發展充電樁、儲能業務，拓展氫能領域。公司旗下運營10 多座污水廠，通過發展光伏+污水廠，可有效降低公司污水運營成本，助力綠色發展。此外，填埋場逐漸封場，2022 年出臺政策鼓勵填埋場+光伏風電業務模式，公司傳統主營填埋場滲濾液，未來開發填埋場光伏業務具有先天優勢。根據我們初步測算，我國填埋場資源達3510 座，填埋場+光伏風電業務前景廣闊。未來，公司還將依託客戶資源，拓展光伏、風電等業務，2023 年10 月9 日，公司公告設立新能源產業合夥基金，進一步發展新能源。
投資分析意見：我們預計公司2023-25 年歸母淨利潤分別爲3.05/3.85/4.95 億元，yoy爲51%、26%、29%，當前市值對應公司23-25 PE 爲16/12/10 倍。參照2023 年可比公司平均估值水平20 倍，綜合考慮公司主業高速發展，疊加新能源產業佈局帶來降本增效，我們給予公司2023 年20 倍估值，目標市值61 億元，相比最新市值具有28%上漲空間，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：項目進度不及預期、新簽訂單不及預期、新業務拓展不及預期、應收賬款壓力上升、新增運營資產達產進度不及預期。