人形機器人靈巧手——空心杯電機
特斯拉的人形機器人帶火了中上游零部件，行業受益不止有減速器和執行器，還有靈巧手中的空心杯電機。
空心杯電機頭部企業仍被海外主導，國內可與巨頭抗衡的只有鳴志電器，但鳴志近兩年也因行業週期影響，傳統業務業績下滑，鳴志電器能否抓住人形機器人的機遇再次實現增長突破？
看點：
1、人形機器人帶給空心杯電機多大增量?
2、國內公司進展到哪一步？
人形機器人催生空心杯電機新需求
人形機器人產業鏈，值得關注的環節不僅是執行器、減速器、絲槓，還有一個不可或缺的環節，即靈巧手的核心零部件：空心杯電機。
因爲靈巧手是決定機器人執行動作的最終零件，極其重要且複雜，所以對電機要求極高，需要空心杯電機。因爲傳統電機因爲有鐵芯，電能損耗高，發電效率低，空心杯電機因爲無鐵芯設計，所以能量轉換效率更高；其次空心杯電機響應速度更快，起動制動都比傳統電機更迅速，並且與同等功率的鐵芯電機比，重量和體積都減輕，更輕巧，能量密度更高，更適合用在人形機器人靈巧手。
（空心杯電機）
空心杯電機應用領域廣泛，除了人形機器人還包括軍事、工業自動化等傳統領域，但能使該行業未來大規模爆發的應用環節，非人形機器人莫屬。
市場空間方面，根據華安證券預測，預計到2028年人形機器人靈巧手銷量達到138萬隻，假設經過多年降本，2028年靈巧手價格降爲2萬元/只，那麼到2028年人形機器人靈巧手的市場將達到276億元。
假設目前批量供貨的空心杯價格爲1000元，樂觀假設因規模化降本，到2028年價格降至500元，若每隻手需要6個空心杯電機，那麼2028年人形機器人給空心杯帶來的市場規模增量約爲41.4億元市場規模，而2022年空心杯電機全球的市場規模才50億元左右，這還僅是未來人形機器人帶來的增量。
與其他環節類似，空心杯電機頭部也由海外企業主導，且市場高度集中，CR3約70-80%。其中Maxon、Faulhaber、Portescap 海外三大巨頭，因起步早，技術經驗豐富，長期佔領高端市場，市場份額基本被三大巨頭瓜分。
國內企業發展晚，在規模和技術積累方面與海外企業比有差距，規模方面國內企業規模較小，尚處於起量期，海外企業規模大；技術方面，海外三巨頭成立時間超60年，技術積累時間長，國內企業技術積累時間端，在功率和效率方面與海外企業差距大。且國內空心杯仍嚴重依賴國外產能，國產化率偏低。
國內主要企業爲鳴志電器、拓邦股份、鼎智科技等。其中鳴志電器在國內空心杯電機領先，排在全球第二梯隊。屬於國內最有實力與海外巨頭抗衡的企業。 因爲空心杯電機工藝含量很高，想自研自制需多年技術鋪墊，與國內其他企業相比，鳴志電器研發空心杯近10年，近年來，公司積累的空心杯電機領域的專利共12項。因爲海外龍頭技術有很高的專利壁壘，鳴志電器研發一方面爲了打破海外壁壘，並構築自己的專業壁壘。
（安信證券）
鳴志電器有望率先突圍
鳴志電器主營業務是控制電機及其驅動系統，營收佔比約70-80%。具體包括步進電機、直流無刷電機、無齒槽電機、空心杯電機、伺服電機等。不過由於下游需求尚未爆發，空心杯電機對營收貢獻不大。
鳴志電器在空心杯電機突破始於兩次併購。2015年鳴志電器收購美國 Lin Engineering，收購後獲得高端步進電機技術，產品才進入高端領域，同時也打開了北美市場。尤其2019 年收購瑞士Technosoft Motion AG，通過收購獲得了空心杯電機的領先技術，自此後，奠定了空心杯電機行業地位。
與海外巨頭比國內企業在功率、效率等方面仍存在差距。空心杯電機直徑越小越難做，技術難度高，價值量也高，國際巨頭空心杯電機直徑可以做到3-5mm，國內企業很少有能做到12mm以下的空心杯電機。
鳴志電器屬於國內企業裏唯一直徑可以做到8mm的企業，尺寸已經可以做到接近Portescap，與巨頭差距逐漸縮小。不僅空心杯電機，在步進電機領域公司也是憑藉技術優勢打破日本壟斷，是唯一能與歐美日抗衡的國內企業。
鳴志電器下游客戶多爲巨頭，包括谷歌、華爲、亞馬遜、沃爾瑪、通用、Facebook、荷蘭 ASML，飛利浦、特斯拉星鏈、美國 B-2 轟炸機以及 GE 等頂尖客戶，以及西門子，愛立信，松下，夏普，施耐德等工業巨頭。部分大客戶如華爲，特斯拉等都在佈局人形機器人，憑藉頂尖客戶資源的積累，大大增加了人形機器人量產後公司拿到訂單的可能性。
但即使作爲龍頭的鳴志電器，試圖純粹拼高端技術打入海外市場，短期仍不現實。真正靠譜的策略仍是技術達標背景下的價格優勢。例如同樣16mm外徑的空心杯電機，鳴志電器的價格僅爲Maxon 價格的28%左右，後期行業放量，伴隨成本進一步下降，國產替代優勢更明顯。
傳統業績存在下滑隱憂，人形機器人是謀求成長的最佳選擇
回顧近10年鳴志電器業績，總體表現優異。營業收入從2013年的9.3億元，穩步增長至2022年的29.6億元，年複合增長率13.7%；毛利率近10年內波動不大，穩定在37%左右。且公司海外業務佔比逐年走高，目前已超過50%，因海外業務毛利率普遍在42%左右，國內毛利率在35-37%之間，相對海外較低，所以海外業務佔比逐年走高也拉高了公司平均毛利水平。
雖然公司過去十年持續優秀，但2022年後利潤承壓也需關注。2022年公司歸母淨利潤十年內首次下滑，同比下滑11.58%，2023年也沒有好轉，前三季度歸母淨利潤同比下滑47.5%。2022年業績下滑主要受疫情影響，物流通關運輸延長導致收穫延遲。但今年下滑主要是受傳統步進電機影響，因爲步進電機佔比高，而其下游通信、工業自動化、安防等需求偏弱，對步進電機的採購偏弱，伺服電機除了光伏等需求較好，其他仍較弱，空心杯電機體量偏小，業績承壓。
與其他工控企業類似，電機作爲工控領域基礎部件，週期性顯著，與匯川技術等其他通用自動化企業一樣，也會收到行業週期影響。
積極佈局人形機器人這種高成長賽道，也是公司謀求再成長的可選項。
總結：
簡言之，人形機器人爆發必然會帶動空心杯電機的需求，雖然目前頭部3家被海外壟斷，但鳴志電器部分產品已經可以媲美國外龍頭，憑藉性價比優勢，有望在行業爆發後最先受益。此外，雖然鳴志電器過去十年業績穩步增長，但近兩年盈利持續承壓，難敵行業週期底部影響，所以抓住人形機器人，等於抓住了公司未來成長的機遇。
