C 端业务保持高增速，广告业务仍待回暖。三季度知乎MAU 1.105 亿人，环比增长1.0%。围绕“新职人”群体，平台持续开展创作者扶持，如启动“百万KOP 孵化计划”等。三季度付费会员业务收入4.67 亿元，同比增长39.2%，其中付费会员数1,480 万人，同比增长35.9%；会员内容IP 化今年已有优秀案例，后续公司计划进一步开展多媒介形态尝试。三季度职业教育收入1.45 亿元，同比增长85.6%，其中ESG、AI 技术相关培训课程付费用户增长显著；公司今年着重进行了教育业务技术中台建设，我们判断明年或有更多提效成果显现。三季度营销服务收入3.83 亿元，同比下降17.1%，行业淡季下业务修复进展有限；公司于业绩会上表示，四季度已观察到业务恢复态势，计划持续加大效果类数据商业产品建设。3Q23 Non-GAAP 淨虧損基本符合我們預期
知乎公佈3Q23 業績：收入10.2 億元，同比增長12.1%，符合Bloomberg一致預期（10.2 億元）和我們預期（10.2 億元）；Non-GAAP 淨虧損2.25 億元，基本符合Bloomberg 一致預期（2.43 億元）和我們預期（2.14 億元）。
發展趨勢
C 端業務保持高增速，廣告業務仍待回暖。三季度知乎MAU 1.105 億人，環比增長1.0%。圍繞“新職人”群體，平台持續開展創作者扶持，如啓動“百萬KOP 孵化計劃”等。三季度付費會員業務收入4.67 億元，同比增長39.2%，其中付費會員數1,480 萬人，同比增長35.9%；會員內容IP 化今年已有優秀案例，後續公司計劃進一步開展多媒介形態嘗試。三季度職業教育收入1.45 億元，同比增長85.6%，其中ESG、AI 技術相關培訓課程付費用戶增長顯著；公司今年着重進行了教育業務技術中臺建設，我們判斷明年或有更多提效成果顯現。三季度營銷服務收入3.83 億元，同比下降17.1%，行業淡季下業務修復進展有限；公司於業績會上表示，四季度已觀察到業務恢復態勢，計劃持續加大效果類數據商業產品建設。
毛利率同比提升明顯，Non-GAAP 淨虧損同比收窄。三季度毛利率53.7%，同比大幅改善4.9ppt，主要得益於帶寬服務器、人力成本等項目持續優化。
三季度費用（管理/研發/銷售）加總絕對值同比增長24.3%，費用支出高於我們預期，我們判斷主要由於C 端業務推廣投入以及總部搬遷費約1800 萬元。
綜上，3Q23 Non-GAAP 淨虧損2.25 億元，較去年同期收窄10%。
“知海圖AI”模型備案通過，全線賦能業務場景。當前模型應用場景包括：
1）在內容理解方面幫助社區內容分類體系、搜索推薦等環節提效；2）商業化內容標題改寫、廣告內容推薦優化等；3）付費會員內容封面生成、創作助手、虛擬角色互動等；4）職業教育輔助作業批改、簡單問題自動答覆等。公司於業績會上表示，隨着11 月初大模型備案完成，計劃將其應用於更多C端場景與功能，持續提升創作效率和用戶內容消費體驗。
盈利預測與估值
考慮到廣告業務修復進程相對緩慢，我們下調2023/2024 年收入2%/3%至41.3/50.5 億元；同時由於短期C 端業務投入持續，我們調整2023 年Non-GAAP 淨虧損由6.74 億元至7.53 億元，調整2024 年由Non-GAAP 淨利潤503 萬元至Non-GAAP 淨虧損1.71 億元，當前美股/港股均交易於1.0/0.8倍2023/2024 年P/S。維持跑贏行業評級，考慮到減虧進度拉長，我們下調美股/港股目標價10%/8%至1.4 美元/22 港元，均對應1.4/1.2 倍2023/2024年P/S，美股/港股目標價上行空間分別爲36%/45%。
風險
營銷服務業務回暖不及預期，C端業務增長放緩，降本增效不及預期。
