深耕高端熱傳輸鋁板帶箔材料十餘年，成爲細分領域“排頭兵”：公司在2008 年建立之初確立鋁熱傳輸方向，十餘年來厚積薄發，2017 年完成“上海+重慶”兩地佈局，2018 年成爲中國鋁箔材十強企業，在鋁熱傳輸市場生產規模13.5 萬噸居國內首位，成爲細分賽道“排頭兵”。
2022 年公司規劃新增15 萬噸新能源車用高端鋁板帶箔項目，投產後預計產能超50 萬噸。公司2016-2022 年營收從22.3 億元增長至85.4 億元，CAGR 爲25.1%，業績角度2016-2022 年歸母淨利由1.7 億元增長至6.7 億元，CAGR 爲25.7%，發展穩健。
行業產量穩健增長，新能源熱處理需求彈性可期： 1）供給端鋁板帶箔行業產能過剩，2022年產能爲2396 萬噸（yoy-10%），而從產量角度來看穩健增長，競爭格局或在不斷優化，2022年鋁板帶箔產量爲995 萬噸（yoy+2%），2019-2022 年CAGR 爲13%，穩健增長，需求端向好發展，預計修復彈性較大，截至2023 年8 月，目前鋁板帶箔產銷比爲77%，位於歷史三年80 分位水平，印證鋁板帶箔需求傳導消化向好發展，疊加前期跌幅較深預計修復彈性較大；2）我國鋁板帶箔出口需求良好，出口地區分散，體現較強的產品競爭力，2022 年我國鋁板帶箔出口量503 萬噸，佔比總產量爲51%；進口地區較爲集中，主要來自產品較爲高端的韓國和日本；3）需求測算：鋁熱傳輸材料在傳統單車用量10kg/輛，新能源汽車單車用量增加一倍。我們測算2025 年全球/中國用鋁複合材料爲125/50 萬噸，全球及中國2022-2025E CAGR分別爲8.4%/11.6%，2023-2025E 平均每年拉動112/46 萬噸需求。
“產品好+產能足”質量雙贏，“進口設備自動化+優質客戶強粘性”打造核心壁壘：1）高端鋁熱傳輸產品系列豐富，良率高同時溢價能力強。公司產品優質，2022 年公司成爲第七批製造業單項冠軍示範企業，截至目前鋁板帶箔行業僅有4 家冠軍示範企業，目前公司產品良率爲72%，優於理論良率70%，相較同樣做鋁釺焊複合材料的銀邦股份高4-5pct，競爭優勢顯著，對比來看，2022 年公司國外產品毛利率爲19%，高於平均3pct，國內產品毛利率爲11%，高於平均0.5pct，溢價能力顯著。2）公司產業規模優勢明顯。截至2022 年公司在上海的生產基地年產14-15 萬噸規模，重慶生產基地年產規模爲20 萬噸，合計形成34-35 萬噸/年產能，較國內可比上市公司處於行業前三位置。3）國外設備投入+自動化降本增效顯著。公司引進國外設備提升軋製板平整度及分切質量，保障高品質產品穩定生產同時降本增效，2022 年公司銷售噸價爲2.4 萬元/噸，處於行業領先水平，2021-2022 年公司噸成本持續低於可比公司平均水平，2022 年公司噸成本爲2.1 萬元/噸，爲可比公司最低。4）國內+國際銷售渠道豐富，贏得全球客戶廣泛認可，優質客戶粘性較強。公司國內設立4 大辦事處採取直銷模式，國際採取直銷爲主、經銷爲輔方式拓展全球市場，目前客戶有知名汽配商DENSO、德國馬勒集團及韓國翰昂集團，以及與新能源領域熱交換主流廠商三花、銀輪及納百川，公司產品質量及綜合實力得到廣泛認可。
盈利預測與投資評級：我們預計公司 2023-2025E 年 EPS 分別爲1.0、1.4、1.6 元/股，對應PE 分別爲17/12/11 倍。基於公司在鋁熱傳輸材料龍頭地位穩固，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟波動導致銷售不及預期；原材料價格波動、加工費下降造成盈利能力下降風險；國際貿易摩擦引發市場風險；匯率波動風險等。