千川剥离短期影响报表。剔除千川影响，测算23Q1-3 收入同比-9%/归母同比-4%，且单Q3 归母净利润大幅下滑主要系去年千川剥离导致投资收益、因此Q3 归母/扣非同比-63.3%/-14.4%。事項：
公司發佈2023 年三季報。23Q1-3 收入16.3 億/-23.3%，歸母1.78 億/-53.2%，扣非1.32 億/-33.1%；23Q3 收入6.5 億/-9.8%，歸母9367 萬/-63.3%，扣非7324萬/-14.4%。
評論：
千川剝離短期影響報表。剔除千川影響，測算23Q1-3 收入同比-9%/歸母同比-4%，且單Q3 歸母淨利潤大幅下滑主要系去年千川剝離導致投資收益、因此Q3 歸母/扣非同比-63.3%/-14.4%。
零售渠道承壓，大宗高速增長。剔除千川出表影響，23Q1-3 直營/經銷/大宗渠道收入0.53/13.74/1.22 億元、yoy-15.6%/-13.65%/+101.33%，各渠道毛利率54.3%/38.5%/13.6%、yoy-0.56/+2.53/-2.61pcts；渠道佈局看，23Q3 末經銷/直營門店1915/14 家，環比年初淨變化+126/-14 家。預計Q4 旺季加持+低基數+大家居戰略穩步推進下，零售渠道增速有望修復；工程方面，明確以央企、國企爲核心、優質民營企業爲輔的客戶結構。
受益於大家居戰略及大宗放量、廚櫃穩增。剔除千川出表影響，23Q1-3 整體衣櫃/櫥櫃/木門/成品配套/門窗收入分別爲12.12/2.02/0.60/0.72/0.03 億元、yoy-10.9%/+9.5%/-0.5%/-18.5%/-87% ， 各品類對應毛利率分別爲40.25%/27.94%/22.94%/22.79%/7.32%，yoy+1.08/-0.7/+1.18/-3.46/+30.65pcts。
23Q3 毛利率提升，費用投放力度加大。23Q1-3 毛利率36.5%/同比+0.5pct，銷售/ 管理/ 研發/ 財務費用率同比+2.7/+0.9/+0.8/+0.3pcts 至12.9%/6.3%/5.6%/1.6%，整體看費用投放力度加大。23Q3 毛利率37.4%/同比+1.8pcts/環比+1.3pcts，銷售/管理/研發/財務費用率同比+2.4/+0.2/+0.7/+0.2pcts至11.7%/4.8%/5.6%/1.3%，綜合23Q3 歸母淨利率環比23Q2 提升2.7pcts。
大家居戰略及渠道拓展穩步推進，24 年有望逐步改善，維持“強推”評級。
整體看，剝離湖北千川后公司盈利能力或將持續優化，未來將聚焦於“新原態+大家居”的核心戰略，豐富產品矩陣&提升延伸品類滲透率。考慮前三季度綜合業績表現，我們預計23-25 年歸母淨利潤爲2.57/3.03/3.5 億元（23-24 年原值爲3.65/4.26 億元），對應PE 爲13/11/10X，參考相對估值法，給予23 年17倍PE，給予目標價14 元，維持“強推”評級。
風險提示：宏觀經濟下行影響需求，競爭格局變化，應收兌付風險等。