轉基因種業領域先行者，兼收併購拓寬版圖：公司深耕種業已超過20 年，生物育種技術厚積薄發，目前第一代性狀轉基因產品商業化進程國內領先，第一代抗蟲耐除草劑玉米產品以及配套的庇護所所育成的轉基因新品種在試點中表現良好並進行品種審定公示，具備先發優勢；內生外延拓寬種業版圖，公司種業營收從2019 年4.03 億元增加至2022 年9.44 億元，年複合增速爲23.71%，其中玉米2022 年同比高增146.89%，自主選育與兼收併購相結合，不斷提升市佔率。隨着轉基因商業化落地和滲透率提升，公司種業有望迎來量價齊升。
飼料研發加碼優勢明顯，產能優化成長可期：飼料業務是公司基石業務，多年以來穩健發展，對豬飼料、反芻料、水產料等多品種差異化佈局，2016-2022 年營業收入CAGR 爲7.1%，2022 年實現222.9 億元收入，銷量531.5 萬噸。公司飼料定位預混料、乳豬料等高端料，銷售均價及毛利率行業領先，2022年飼料業務毛利率11.52%。公司飼料研發持續投入，有望增強產品競爭力和成本管控能力；2022 年定增預案擬佈局飼料產能，優化飼料整體產能佈局，加強產業鏈協同，助力未來增長。
生豬養殖穩健佈局，降本增效盈利可期：公司生豬養殖佈局十載，多輪收購多地佈局，產能儲備充足，業務較快發展，2018-2022 年生豬出欄量自168萬頭增長至443 萬頭，2023 年目標550 萬頭左右。公司一直注重養殖質量，持續優化完善種豬種群，目前具備年提供10 萬頭以上的優質種豬的生產能力，伴隨降本增效各項舉措持續推進，成本有望持續改善。伴隨生豬週期逐步進入上行週期，公司養殖業務盈利可期。
投資建議：我們預計公司2023-2025 年實現營業收入339.9/376.5/416.5 億元，歸母淨利潤-3.8/7.1/10.4 億元，11 月16 日收盤價對應2024-2025 年PE 分別爲40.77/27.91 倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風險提示：品種推廣不及預期風險、病蟲害超預期風險、農業政策擾動風險、產品價格波動風險、飼料原料價格波動風險、極端災害風險