Bronco 爲越野車的鼻祖之一、也是如今美國最熱銷的越野車型之一，在美國市場年銷量10 萬輛以上、位列越野車第三名。我們認爲Bronco 憑藉着國產化後的高性價比、強悍的越野能力、硬朗的外觀和老牌越野車的盛名，很有希望成爲越野車市場的新爆款。由於Bronco 平均售價遠高於公司其他車型、銷量高增可期，高經營槓桿下有望釋放較大利潤彈性。公司有望成爲福特在國內生產越野車、皮卡車等性能車型的生產基地，公司的產品調性、盈利能力等或將得到大幅提升。我們上調公司2023/24/25 年的淨利潤預測爲11.9/19.3/28.0億元，給予公司2024 年12-14 倍PE，對應目標市值240 億-260 億元。上調評級至“買入”。
Bronco 是2021 年重啓的美國純血硬派越野車，銷量穩居美國市場前三名。
Bronco 是福特歷史上首款越野車，也是全球最早的熱銷越野車型之一，誕生於1966 年，曾於1996 年停產。2021 年，福特發佈了第六代 Bronco，作爲其在美國越野車市場的重點車型，直接與吉普牧馬人競爭，是越野車領域傳奇般的頂流。第六代Bronco 外形保留老版車型設計特色，同時做出了適應時代的改良、線條更加硬朗。上市後Bronco 便收到了熱烈的反響，上市當年銷量3.5 萬輛，第二年便直接達到了11.7 萬輛的年銷量，重新稱霸美國越野市場。根據Marklines 數據，2023 年1-10 月，美國狹義越野車銷量前5 名的車型分別爲：
Wrangler（13.5 萬輛）、4Runner（9.7 萬輛）、Bronco（9.6 萬輛）、Tahoe（9.3 萬輛）、Sorento（7.4 萬輛）；美國越野車市場集中度極高，前5 名車型銷量在整個越野車市場佔比50%以上。Bronco 起售價4-5 萬美元起，標配2.3L發動機，可達最大275 馬力和315 牛米的扭矩。作爲一款中高端的越野車，Bronco 以高性價比滿足大多數越野用戶的需求，在美國大受歡迎、上市早期甚至一車難求。
Bronco 即將國產化，有望成爲國內下一個爆款越野車型。2023 年9 月，福特Bronco 首登工信部目錄，即將國產化，由江鈴汽車生產。根據工信部披露，江鈴福特Bronco 基本還原了海外版的設計語言，兩個配置尺寸分別爲4800/2070（1990）/1990（1840）mm，軸距均爲2950mm。我們預計江鈴福特Bronco有望於2023Q4 開啓預售，並在2024Q1 正式交付。當前國內越野車處於銷量爆發階段，根據中汽協數據，2023 年1-9 月中國狹義越野車銷量20.8 萬輛，其中國產車16.2 萬輛（佔比78%）、進口車4.6 萬輛（佔比22%）；國產品牌中，長城坦克系列2023 年1-9 月銷量11.4 萬輛（佔比71%），是目前國產越野車的絕對龍頭。在進口的外資品牌中，普拉多、帕傑羅、日產途樂等車型都曾佔據較高的市場份額，但由於國六排放的原因主動淡出中國市場。經歷了疫情後的供應鏈調整，以福特Bronco 爲首的外資越野車型不甘示弱，通過國產化的方式走入中國市場越野車市場，有望成爲市場上難得的新增外資品牌的優質供給。
當前國內越野車銷量處於爆發階段，我們認爲優質供給有可能繼續推高市場的銷量空間，Bronco 有望在此基礎上對江鈴汽車貢獻較大彈性。
公司業務重組、聚焦輕型商用車主業，主營產品包括JMC 和福特兩大品牌。公司爲江鈴投資與福特汽車的合資公司，兩者分別持股41%和32%。爲提高經營效率，公司暫停重卡等業務，減少自主乘用車品牌的投入，聚焦與福特合作的輕型商用車業務，2022 年輕型商用車收入佔比約70%。公司主要產品包括自主品牌JMC 和合資品牌江鈴福特兩大品牌，其中JMC 車型主要以輕型商用車爲主，而福特以性能車、乘用車爲主。根據中汽協數據，2023 年1-9 月，江鈴福特品牌汽車銷量7.6 萬輛，在公司銷量佔比34%。隨着Ranger、Bronco 等車型的生產銷售，我們認爲福特品牌在公司汽車銷量中的佔比有望進一步提升。
公司有望成爲福特性能車型的國內生產基地，新車型的投產不帶來新增產能，盈利彈性可期。在8 月的成都車展上，福特發佈了全新的中國市場策略：江鈴福特皮卡車型Ranger 開啓預售，同時推出“福特縱橫（Ford Beyond）”的全新渠道，將Ranger、Bronco 等重磅車型納入其中，旨在打造頂級越野生態圈，福特計劃以越野車、皮卡車等性能車型打開中國市場。根據公司公告，2022 年末公司設計產能33 萬輛，產能利用率85.3%；其中非承載式車身生產的輕客、皮卡、輕卡產能利用率分別爲117.4%、158.7%和69.8%。在雙班生產的前提下，公司非承載式車身生產產能（小藍工廠）仍有富餘，且公司具備撼路者等非承載式車型生產經驗，預計無需新增產能。因此我們認爲江鈴福特Bronco、Ranger 的生產預計不會明顯增加公司的折舊攤銷，利潤彈性較大。長期看，公司有望成爲福特在國內生產越野車、皮卡車等性能車型的生產基地，公司的產品調性、盈利能力等有望得到大幅提升。
風險因素：宏觀經濟增速面臨下行風險；商用車行業銷量復甦不及預期；消費者越野車消費傾向低於預期；江鈴福特Bronco 消費者接受度低於預期；江鈴福特Bronco 產能爬坡速度低於預期。
盈利預測、估值與評級： Bronco 爲越野車的鼻祖之一、也是如今美國最熱銷的越野車型之一，在美國市場年銷量10 萬輛以上、位列越野車第三名。我們認爲Bronco 國產化後，定價相較於平行進口版車型的50-80 萬元有望大幅降低，有望成爲市場上難得的新增外資品牌的優質供給。由於預計單車ASP 較高、且預計對應較低的折舊攤銷，我們預計Bronco 對應的盈利能力彈性較大。因此我們上調公司的盈利預測，預計公司2023/24/25 年的淨利潤爲11.9/19.3/28.0 億元（原預測爲6.8 億/7.3 億/8.4 億元），對應2023/24/25 年的EPS 預測爲1.38/2.23/3.24 元。公司過去3 年的PE 估值爲22 倍，考慮到公司利潤基數有了較大提升，估值應有所降低。因此以2024 年預測淨利潤爲基準，給予公司2024 年12-14 倍PE，對應目標市值240 億-260 億元。上調評級至“買入”。