事件描述
公司前三季度實現營收207.0 億（-16.7%），歸母淨利-5.0 億元（去年同期盈利9065 萬元），扣非後歸母淨利潤-5.7 億元（去年同期盈利4233 萬元），綜合毛利率27.2%（-0.6pct）。
事件評論
結算資源減少導致收入同比下降，毛利率下滑與減值拖累歸母業績表現。今年前三季度公司實現營收207.0 億（-16.7%），營收下降主因開發業務結算收入下滑。而歸母淨利爲虧損5.0 億元（去年同期盈利9065 萬元），主因綜合毛利率同比下滑0.6pct 至27.2%，計提減值6.2 億元（資產減值5.8 億元、信用減值0.4 億元）。此外期間費用率同比提升3.7pct 至17.0%也一定程度拖累業績表現。雖稅金及附加率同比下降1.6pct 至3.2%，對聯合營企業的投資收益0.9 億元（去年同期虧損1.2 億元），仍難抵毛利率下滑、計提減值對業績的不利影響。截至2023Q3 公司賬上預收賬款372.9 億元（+0.5%），預收賬款/2022 年結算收入=1.1X，對後期結算收入維持相對穩健的展望。
銷售投資順勢回落，土儲充裕可對後續銷售提供一定支撐。今年前三季度公司銷售量降價升，實現銷售額388 億元（+3.8%），銷售面積161 萬方（-11.3%），銷售均價2.4 萬元/方（+17.1%）（銷售數據源自克而瑞），均價上漲或因銷售佈局的城市能級提高。前三季度公司新獲取3 宗項目，分別位於南京、西安、上海，拿地建面16.8 萬方（-59.0%），拿地金額31.4 億元（-59.1%），拿地均價1.87 萬元/方（-0.4%）；金額與面積維度的拿地強度分別爲8.1%、10.5%，在銷售持續低迷，資金鍊邊際趨緊的環境下，公司在拓展上嚴格投資標準，拿地審慎。截至2023H 公司可售土儲貨值約1666 億元，可售週期逾3 年，一旦市場邊際改善，充裕的土儲有效保障後期銷售規模增長。
有息負債小幅提升，現金短債比保障倍數較高。截至2023Q3 公司有息負債778.1 億元（+5.6%），有息負債規模小幅提升。現金短債比（未剔除受限資金）=1.95X（+0.65X），淨負債率104.4%（+10.6pct），剔除預收的資產負債率72.1%（+1.0pct）。
投資建議：盈利能力下滑與減值拖累業績表現，靜待未來價值修復。2023 年公司以創造價值和利潤爲首要目標，全力以赴扭虧增盈。公司響應號召，盤活資產，積極轉讓上海、北京等核心城市核心地段的自持物業，持續關注公司未來價值修復。預測公司2023-2025年歸母淨利2.8/4.8/6.2 億，2024-2025 年業績增速72.6%、29.1%，對應P/B 爲0.95/0.92/0.89X，給予“增持”評級。
風險提示
1、市場銷售延續弱勢，公司銷售及現金流回款不及預期；2、毛利率下行，存貨減值拖累業績表現。