能源轉型先鋒，煤電鋁一體化發展。公司是蒙東&東北的褐煤龍頭企業，現已形成煤電鋁一體化的產業鏈佈局，循環經濟優勢顯著，步入高質量發展快車道。2022年公司實現營業收入267.9 億元，同比增長8.6%；歸母淨利潤39.87 億元，同比增長11.3%。2023 年H1 實現歸母淨利潤25.83 億元，同比增長10.8%。
煤炭業務：產銷穩定&長協佔比高，常年業績穩健。1）公司下屬5 座露天礦井，覈定產能4600 萬噸/年，權益產能4564 萬噸/年。2）2014 年以來，東北地區煤炭年均消費量基本維持在4 億噸以上，隨着東北煤炭落後產能的退出，區域內煤炭需求缺口進一步加大。受益於區域煤炭供需不匹配，近年來公司煤炭產銷率基本維持滿產滿銷。3）公司煤炭長協比例高達90%，能夠有效地平抑煤價波動對業績的影響。4）露天開採的生產模式，疊加單井產能大的規模優勢，公司煤炭生產成本行業領先，2022 年毛利率高達49.7%。
電解鋁業務：自備電鑄就低成本，盈利能力行業領先。1）2019 年公司收購霍煤鴻駿51%股權切入電解鋁領域，擁有已投運86 萬噸/年的電解鋁產線，配套180萬千瓦火電及30 萬千瓦風電機組。2）公司高品質鋁錠產出率相對較高，下游客戶穩定，產能利用率維持100%。3）電解鋁產品同質性較強，企業競爭力主要體現在能源成本，而霍煤鴻駿自備電廠，構築自身護城河。根據測算，2022 年公司電解鋁業務實際度電成本僅爲0.27 元，同比增長僅5.1%。
電力業務：綠電建設加速，未來核心增量。截至2023 年6 月底，公司擁有在運火電機組1.2GW，新能源機組3.12GW。爲響應國家戰略和實現“雙碳”目標，2020 年以來公司在新能源領域持續加碼，截至2023 年9 月29 日，公司在建及規劃新能源裝機規模達5.40GW，“十四五”期間有望突破10GW，成爲企業利潤新的增長點，成長性凸顯。
投資建議：首次覆蓋，給予“買入”評級。考慮到煤炭、電解鋁盈利穩健，以及新能源陸續併網，電力業務規模放量在即，我們預計公司2023-2025 年歸母淨利潤爲42.3、46.4、49.2 億元，按照11 月13 日收盤時市值計算，對應PE 爲7.1、6.5、6.1 倍，參考可比公司估值，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示： 1）煤炭及鋁價格大幅下跌；2）宏觀經濟增長不及預期；3）新項目投產進度不及預期。