來源：學恒的海外觀察
作者：王學恒 張熙
國信證券發佈研究報告稱，恒生指數擴容至100只成分股的進程還將繼續。進一步擴容的方向可能包括：1）大型中外消費龍頭，如白酒、酒旅、奢侈品；2）大型創新藥龍頭；3）中型特色細分領域，如航空公司、醫療服務等。
國信證券主要觀點如下：
恒生指數：從港股“道瓊斯”到港股“標普”
恒生指數是港股市場上主要的藍籌股指數。它誕生於1964年的恒生銀行研究部，最初有30只成分股，主要來自金融、工業、公用事業等傳統行業。1969年，恒生指數對外發布，共含33只成分股，這個數量維持到2006年。
藉着國央企在港股市場發行H股的熱潮，恒生指數於2006年開始圍繞H股進行了一次擴容和配套的權重計算方式調整。2006-2012年，恒生指數成分股數量從33只增至50只。由於國央企H股發行人多是金融企業，恒生指數的板塊格局在擴容前後差異不大。
2020年，恒生指數開始第二輪擴容。這一輪擴容的計劃是將恒生指數的成分股由50只提升至100只，主要圍繞“新經濟”（如互聯網、醫藥、新消費）展開。這次擴容大幅提高了可選消費板塊的權重。目前，指數成分股達到80只，正朝着100只穩步推進。恒指的屬性也正從“道瓊斯”變成“標普”。
恒生指數的基本面受到2020年擴容的深遠影響
利用指數計算公式，我們估算了恒生指數的EPS、BVPS等基本面和估值指標。最令我們驚奇的，是恒生指數的BVPS從2020年上半年的約25000點下降到2023年前10個月的17000-18000點。
這種非正常的BVPS下行背後的主因是2020年起恒生指數劇烈的板塊結構調整——納入了PB水平遠超恒指本身的“新經濟”公司，如小米、阿里、美團、安踏、藥明生物等。它們高估值、高權重，顯著提升了恒生指數的PB估值水平，稀釋了指數的BVPS。隨後，恒生指數在“新經濟”估值調整後，價格向BVPS回歸。
“2019年恒指”：在“新經濟”時代還原舊版50股恒指
我們假設恒生指數在2020年不擴容，還原了“2019年恒指”。經還原的指數點位仍然在20000以上，BVPS在2020年後維持了原有的長期上行趨勢。總體而言，相較於實際恒指，“2019年恒指”基本面數值更高（BVPS 26000 vs. 實際恒指18000；EPS 3000 vs.實際恒指2100）且估值更低（PE 7x vs.實際恒指8x；PB 0.8x vs.實際恒指1x）。
然而，“實際恒指”在港股市場的核心地位仍然不可動搖：它反映了港股市場行業結構變化的現實，仍然是港股市場的良好概括。同時，實際恒指具備更高的ROE也是不爭的事實，它在兼顧傳統與新事物之間做到了良好的平衡。我們不能因爲短期的波動而忽略了恒指結構調整的長期戰略意義。
恒生指數的未來：擴容仍在繼續
我們認爲，恒生指數擴容至100只成分股的進程還將繼續。據我們的觀察，恒生指數進一步擴容的方向可能包括：1）大型中外消費龍頭，如白酒、酒旅、奢侈品；2）大型創新藥龍頭；3）中型特色細分領域，如航空公司、醫療服務等。
風險提示：宏觀經濟復甦的不確定性，產業政策與發展的不確定性，資本市場政策及環境的不確定性。
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