利润表现优于收入，增速保持稳健。公司归母净利润持续增长，表现较优，2019-2022 年，公司归母净利润由0.89 亿元增至1.66 亿元，CAGR 达22.87%。分品牌看，毛利率依次为自有品牌<国际零售代理品牌<授权经营品牌；分渠道看，直营毛利率高于加盟，公司电商直营模式销售收入占比持续提升，电商打折、促销频次更多、力度更大，因此电商直营毛利率略低于线下直营毛利率。三十餘載運營童裝，品牌體系完善。公司是國內中高端童裝服飾品牌運營商，金字塔型品牌矩陣接棒發力。1）自有品牌：公司自有品牌“水孩兒”專注於爲2-15 歲少年兒童設計產品；“菲絲路汀”是公司於2019 年起籌備、運營的自有品牌；2）授權品牌：公司分別於2013 年、2015 年獲得暇步士及哈吉斯童裝在中國大陸地區的獨家授權；3）國際零售代理品牌：2005 年起，公司開始經營國際高端童裝品牌零售業務，主要包括“EMPORIO ARMANI”、“KENZO KIDS”和“HUGO BOSS”等國際一二線流行品牌。此外創立了“bebelux”國際高端童裝精品集合店，定位高端童裝。
收購暇步士全品類，增添業績增長動力。9 月1 日，公司擬購買協議標的爲“暇步士”、“HushPuppies”等核心商標以及全品類的155 個相關商標和2 項專利、4 項著作權、6 項域名等IP 在中國內地與中國香港、中國澳門特別行政區的所有權。公司將重新整合暇步士各品類資源，使不同業務形成合力，進一步提升品牌力，總體統一各品類產品風格，實現各協同配合，強化消費者印象。此次收購有望使公司節約授權費，增添利潤增長新動力。
全渠道佈局，線上優勢凸顯。公司構建了線上與線下、直營與加盟的多元化全渠道銷售模式，截至2023 年6 月30 日，公司已在全國31 個省、自治區、直轄市開設有539 家線下門店，其中直營店鋪165 家，加盟店鋪374 家；同時，公司在唯品會、天貓、京東等國內知名電商平台開設了線上店鋪。直營方面，公司在國內一線、二線城市衆多知名商場開設直營店，在保證店鋪效益的同時兼顧品牌形象的建立和宣傳；加盟方面，公司不斷拓展商品覆蓋版圖；線上方面，公司致力於與電商頭部平台合作，順應時代趨勢。
利潤表現優於收入，增速保持穩健。公司歸母淨利潤持續增長，表現較優，2019-2022 年，公司歸母淨利潤由0.89 億元增至1.66 億元，CAGR 達22.87%。分品牌看，毛利率依次爲自有品牌<國際零售代理品牌<授權經營品牌；分渠道看，直營毛利率高於加盟，公司電商直營模式銷售收入佔比持續提升，電商打折、促銷頻次更多、力度更大，因此電商直營毛利率略低於線下直營毛利率。
首次覆蓋，給予“買入”評級。嘉曼服飾深耕中高端品牌童裝，構建金字塔品牌矩陣，暇步士和哈吉斯童裝成長性強，電商佔比行業領先。我們預計公司23-25 年歸母淨利潤分別爲2.24/3.01/3.66 億元，EPS 分別爲2.08/2.79/3.39 元/股，對應PE 分別爲12/9/8x。參考可比公司PE 均值，目標價爲36.27 元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：國內宏觀經濟增速放緩風險；童裝行業競爭日益加劇風險；存貨比重加大及其跌價風險；品牌授權風險；產品生產均爲外包等風險。
