事件：江瀚新材發佈2023 年三季報，前三季度實現營業收入17.51 億元，同比下降34.22%；歸屬於上市公司股東的淨利潤5.35 億元，同比減少35.65%。按3.73 億股總股本計，實現每股收益1.46 元，每股經營現金流1.44 元。其中，第三季度實現營業收入5.74 億元，同比下降29.4%、環比-3.8%；實現歸屬於上市公司股東的淨利潤1.60 億元，同比下降35.38%、環比-27.4%；摺合單季度EPS 0.43 元。
前三季度，公司功能性硅烷產品銷量同比實現增長，受行業景氣回落影響，產品均價同比下滑。據公司公告，公司前三季度功能性硅烷產品產量7.82萬噸，銷量實現7.85 萬噸，同比增加0.94 萬噸（22 年爲6.91 萬噸），yoy+13.6%；功能性硅烷中間體產量13.7 萬噸，銷量0.16 萬噸，其以自用爲主，少量對外銷售。單季度看，23Q3 功能性硅烷產量爲2.85 萬噸，銷量2.90 萬噸，銷量環比增加0.39 萬噸，qoq+15.4%；功能性硅烷中間體產量5.17 萬噸，銷量946 噸，銷量環比增加329 噸，qoq+53.4%。從價格上看，前三季度功能性硅烷產品實現營收17.14 億元，銷售均價2.18 萬元/噸，yoy-43.1%；功能性硅烷中間體實現營收0.25 億元，銷售均價1.55 萬元/噸，yoy-55.3%；單季度看，23Q3 功能性硅烷實現收入5.55 億元，銷售均價1.91 萬元/噸，qoq-17.4%；功能性硅烷中間體實現收入0.15 億元，銷售均價1.58 萬元/ 噸， qoq+5.0% 。據百川盈孚和隆衆資訊， 23Q3KH-550/KH-560/KH-570/A-171/Si-69 市場均價分別爲2.47/3.23/2.45/1.89/1.75 萬元/ 噸， 同比-53.3%/-48.7%/-27.3%/-20.9%/ -44.8% ， 環比-12.8%/-1.9%/-7.6%/-3.9%/-3.4%。我們推測，第三季度主營產品銷售均價環比下滑是影響公司三季度收入水平的主要原因。進入四季度，上述產品市場均價呈現反彈趨勢，截至11/3，分別上漲至2.7/3.8/2.5/2/2 萬元/噸。
盈利方面，公司成本管理能力較強，前三季度，公司實現毛利額6.39 億元，yoy-44.8%，綜合毛利率36.5%，yoy-7.0pcts；第三季度單季度實現毛利額1.92 億元，yoy-44.9%，qoq-11.9%，綜合毛利率33.5%，yoy-9.4pcts，qoq-3.1pcts，期間費用比率爲4.3%，yoy+2.9pcts，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別爲0.8%/2.3%/3.1%/-1.9%，yoy+0.03/-1.32/-0.30/+4.53pcts。
主營產品持續擴能，穩步推進募投項目。公司擁有十四個系列一百多種功能性硅烷產品，產品品種豐富，結構多元化，其中功能性硅烷募投項目已經部分建成，氨基硅烷已開始釋放產能，環氧基硅烷等預計將在今年底、明年初逐步釋放，含硫硅烷預計在2024 年下半年投產，到2025 年7 月整個項目達產，公司功能性硅烷產能合計達到15.2 萬噸。同時，公司於8 月21 日公告擬投資10 億元（自籌）建設一攬子硅基新材料項目，項目建成達產後，有助於公司擴大主業經營規模，合計將形成 18.2 萬噸/年的功能性硅烷產品產能。此外，公司募投項目6N 級高純石英砂項目，目前在中試中已實現噸級試製品送樣，中試目標基本實現，下一步將進行生產設計。
盈利預測與估值：結合公司產品價格趨勢、未來產能投放節奏，我們預計2023~2025 年公司歸母淨利潤分別爲7.01/8.22/9.06 （ 前值爲8.58/11.10/12.95）億元，維持“買入”投資評級。
風險提示：宏觀經濟下行風險，產品及原料價格大幅波動風險、新建項目進度及盈利不達預期風險