3Q23 業績低於我們及市場預期
三安光電發佈2023 年第三季度報告：3Q23 單季度營收36.86 億元，YoY+13%，QoQ+3%；歸母淨利潤0.03 億元，YoY-95%，QoQ 扭虧爲盈；扣非歸母淨利潤-2.30 億元，YoY-115%，QoQ 虧損幅度收窄。公司LED、射頻前端等板塊價格、稼動率依然承壓導致公司業績低於我們及市場預期，但我們看到公司營收已連續2 個季度實現環比增長，底部拐點或已確立最壞時刻或已過去。
發展趨勢
LED 板塊：公司管理層表示2Q23 以來部分芯片價格隨着國內整體經濟的回升而開始上調，設備稼動率也呈現改善趨勢。3Q23 公司單季度資產減值損失-0.53 億元，我們認爲或爲減值損失轉回，反映LED 芯片價格已經觸底回升。汽車燈（安瑞光電）1H23 收入10.69 億元，YoY+22%，反映公司車燈產品在客戶側積極導入。Mini/Micro LED 終端市場增長仍在醞釀中。
射頻前端板塊：2Q23 以來去庫存接近尾聲、終端客戶補庫存等因素驅動公司GaAs PA 產量逐月提升，SAW 濾波器、雙/多工器出貨量增長，整體稼動率逐步上升。我們認爲3Q23 隨傳統消費電子旺季來臨，公司射頻前端收入或進一步好轉。卓勝微/唯捷創芯/穩懋3Q23 營收QoQ+48/+26/+6%。電力電子板塊：1H23 湖南三安收入5.82 億元，YoY+179%，隨SiC 產能釋放呈現高速增長態勢，公司預計年底前後有望推出自研車規產品。6 月27日，三安與STM 宣佈雙方擬共同出資32 億美元（約合228 億元，三安持股51%，STM 持股49%）在重慶合資建造一座8 英寸SiC 外延、代工廠，公司預計新工廠將於4Q25 投產，並在2028 年全面達產，規劃產能1萬片/周。同時，三安光電計劃在當地獨資建立一個8 英寸SiC 襯底工廠，公司預計投資總額70 億元，規劃產能48 萬片/年，以滿足合資工廠需求。
光技術板塊：目前DFB、PD 產品主要佈局數據通信領域，並深入WDM 和車載數通領域；非數通領域，目前也已進入頭部手機鏈供應廠商。
盈利預測與估值
考慮到公司仍面臨壓力，通過下修LED、射頻營收預期我們下調公司2023/2024 年營收20/25%至140.01/164.50 億元（YoY+6/+17%），下調歸母淨利潤78/53%至3.44/10.53 億元（YoY-50/+206%）。我們由此前的P/E估值法切換爲SOTP 法對公司進行估值（具體測算過程見正文），下調目標價16%至16.76 元（對遠期SiC 板塊估值後折現以及選取利潤率修復後的LED 板塊、射頻板塊估值後折現），有9%上行空間，維持跑贏行業評級不變。
風險
LED 行業週期性波動，Mini/Micro LED 滲透率不及預期，消費電子景氣度低迷，SiC產品導入不及預期。