公司生豬出欄維持高增，飼料穩定貢獻盈利，貨幣資金充裕，有望充分支撐未來產能建設。考慮到生豬養殖行業仍處於景氣低位，結合對週期運行短空長多節奏的判斷，我們下調公司2023-2024 年盈利預測，上調2025 年盈利預測，預測2023-2025 年公司EPS 爲-0.73/0.19/1.11 元（原2023-2025 年EPS 預測爲-0.67/0.76/0.09 元），參考可比公司牧原股份、新希望2025 年Wind 一致預期平均估值爲約7 倍PE，考慮到週期股的估值特徵，我們給予公司2025 年（預計爲週期景氣年份）7 倍PE 估值，對應目標價8 元，維持“買入”評級。
事件：唐人神發佈2023 年三季報，2023 年前三季度實現營收208.7 億元，同比+11.6%，實現歸母淨利潤-9.11 億元，同比-2760.8%；其中23Q3 實現營收73.9 億元，同比+1.1%，環比+6.2%，實現歸母淨利潤-2.47 億元，同比-241.9%，環比+23.8%。我們對此點評如下：
Q3 出欄維持高增，成本穩步下行。2023 年前三季度公司生豬銷量263.1 萬頭（龍華佔1/3，美神佔2/3），同比+84.9%，其中23Q3 公司生豬銷量97.2 萬頭，同比+73.5%，環比+11.0%。隨着公司生產成績持續提升，我們判斷Q3 公司完全成本環比Q2 繼續穩步下行，且旗下自繁自養與公司+農戶成本差距縮窄。展望後續，目前公司種豬體系正由“新美系”向“新丹系”過渡，隨着公司逐步更換爲更高效的新丹系母豬（psy 可達28 以上），養殖效率有望持續提升。此外，我們預計公司有望持續提升新場產能利用率，完全成本後續有望持續下降。
飼料業務穩定，單噸盈利有望提升。公司 2023 年前三季度飼料銷量504 萬噸（內外銷合計），同比增長10%以上，其中豬料佔比約45%，禽料佔比約 50%，水產料及其他飼料銷量佔比約 5%，豬料等高毛利飼料比例佔比仍較高，我們預計23Q3 公司飼料業務仍貢獻正向利潤。客戶結構方面，公司強化風險管控，對經銷商、規模場做好價值服務，並逐步向大客戶轉型，後續飼料業務單噸盈利能力有望提升。
現金流健康，產能佈局持續優化。2023 年前三季度末貨幣資金29.33 億元，同比+182.4%，環比23Q2 末+86.5%。23Q3 公司經營現金流淨額1.56 億元，同比+4.0%，環比-59.3%，投資現金流淨額-1.52 億元，同比-91.5%，環比+9.9%，融資現金流淨額12.71 億元，同比+830.3%，環比+439.7%，公司依靠持續降成本、小額快速定增及銀行授信等在行情低谷期儲備了充足資金。產能建設方面，23Q3 末公司生產性生物資產賬面價值5.48 億元，同比+17.1%，環比23Q2末-10.7%。公司未來有望依據未來行情變化靈活採用自繁自養及公司+農戶兩種模式開展產能建設，我們預計目前資金狀況能夠充分支持公司產能建設，同時公司在逐步清退持續受豬瘟疫情影響、成本表現較差地區產能，未來整體產能效率有望進一步提升。
風險因素：豬價不達預期；原材料價格大幅波動；動物疫病爆發；食品安全問題；自然災害；公司產能提升不達預期；生豬養殖產業政策超預期變動等。
盈利預測、估值與評級：公司生豬出欄維持高增，飼料穩定貢獻盈利，貨幣資金充裕，有望充分支撐未來產能建設。考慮到當前生豬養殖行業仍處於景氣低位，結合對週期運行短空長多節奏的判斷，我們下調公司2023-2024 年盈利預測，上調2025 年盈利預測，預測2023-2025 年公司EPS 爲-0.73/0.19/1.11 元（原2023-2025 年EPS 預測爲-0.67/0.76/0.09 元），參考可比公司牧原股份、新希望2025 年Wind 一致預期平均估值爲約7 倍PE，考慮到週期股的估值特徵，我們給予公司2025 年（預計爲週期景氣年份）7 倍PE 估值，對應目標價8 元，維持“買入”評級。